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1. 收入端總體表現(xiàn)穩(wěn)定，實(shí)現(xiàn)1228.2 億元（同比+1.14%，環(huán)比+4.48%），其中手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入257.3 億元（同比+5.63%，環(huán)比+22.94%），成為驅(qū)動(dòng)Q1 收入增長的最主要原因，利息凈收入同降1.81%至795.4 億元（環(huán)比-3.44%）；2. 費(fèi)用端環(huán)比2015Q4 改善明顯，成本收入比降8.93pcts 至24.61%（同比+0.65pcts）；3. 資產(chǎn)減值損失同比增長15.74%達(dá)159.5 億元，信用成本依舊保持較高水平。
    凈息差繼續(xù)下行，導(dǎo)致利息凈收入負(fù)增長。公司資產(chǎn)規(guī)模保持?jǐn)U張，貸款總額實(shí)現(xiàn)了自2015 年二季度以來的最高環(huán)比增速（環(huán)比+3.71%），預(yù)計(jì)與一季度項(xiàng)目類和按揭類貸款投放有關(guān)；而投資總額與之相反，一改去年快速增長勢(shì)頭，僅與2015 年末持平并略有下降（環(huán)比-0.03%）。息差方面連續(xù)降息帶來的重定價(jià)導(dǎo)致NIM 環(huán)比驟降15BP 至1.97%（同比降25BP），利息凈收入出現(xiàn)同比/環(huán)比均負(fù)增長?？紤]到資產(chǎn)規(guī)模增長和息差變化趨勢(shì)，預(yù)計(jì)未來幾個(gè)季度利息凈收入負(fù)增長的幅度將會(huì)收窄。
    手續(xù)費(fèi)收入是支撐一季度收入增長的關(guān)鍵。公司2016Q1 非息收入占比達(dá)到35.24%（同比+1.94pcts，環(huán)比+5.31pcts），繼續(xù)領(lǐng)先同業(yè)，其中手續(xù)費(fèi)凈收入占比為20.95%（同比+0.89pcts，環(huán)比+3.14pcts），貢獻(xiàn)了大部分收入增幅。手續(xù)費(fèi)凈收入環(huán)比大幅增長主要源于收入增長20%而支出環(huán)比下降7.4%。除了傳統(tǒng)的手續(xù)費(fèi)業(yè)務(wù)，公司已在證券、基金、消費(fèi)金融、保險(xiǎn)等領(lǐng)域布局，未來有望受益綜合金融的進(jìn)一步推進(jìn)。
    撥備覆蓋率降至150%以下，信用成本或繼續(xù)維持高位。公司2016Q1 不良貸款率環(huán)比持平保持1.43%，同時(shí)不良貸款余額相對(duì)穩(wěn)定、一季度僅增49 億元（去年同期增163 億元）。經(jīng)計(jì)算撥備余額一季度僅增加18 億元，而計(jì)提資產(chǎn)減值損失159.3 億元，因此推測(cè)公司一季度進(jìn)行了較大規(guī)模的核銷或轉(zhuǎn)出，信用成本維持在0.65%-0.7%的高位?？紤]到當(dāng)前撥備覆蓋率已經(jīng)降至150%以下，因此預(yù)計(jì)未來公司將維持高信用成本以保持風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力、或繼續(xù)加大處置力度控制不良增長。
    風(fēng)險(xiǎn)因素。宏觀經(jīng)濟(jì)加速下行，外圍金融市場(chǎng)大幅波動(dòng)。
    維持“買入”評(píng)級(jí)，看點(diǎn)在于海外資產(chǎn)擴(kuò)張和盈利能力回升。公司受益于人民幣國際化進(jìn)程和美元升息周期，海外資產(chǎn)盈利能力有望回升，對(duì)集團(tuán)利潤形成正貢獻(xiàn)。維持公司2016/2017 年EPS 預(yù)測(cè)0.58/0.60 元（2015年EPS 0.61 元），當(dāng)前價(jià)3.36 元，分別對(duì)應(yīng)5.79X/5.60X PE，對(duì)應(yīng)2016年0.67X PB。維持公司“買入”評(píng)級(jí)和2016 年0.9X PB 目標(biāo)價(jià)，合4.5元（A 股）或5.38 港元（H 股）。