>> 申萬宏源-岳陽林紙(600963)造紙結(jié)構(gòu)調(diào)整，向園林業(yè)務(wù)扎實轉(zhuǎn)型，國企改革有望帶來驚喜，維持買入！-160426
| 上傳日期： |
2016/4/27 |
大小： |
1388KB |
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pdf 共17頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
周海晨，屠亦婷 |
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此報告為加密報告 |
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16 年2 月，國務(wù)院國有企業(yè)改革領(lǐng)導(dǎo)小組確定公司大股東誠通集團為國有資本運營公司試點，有望為岳陽林紙后續(xù)的進一步產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型助力。公司此前三年期定增價格為6.46 元，定增參與對象包括中國紙業(yè)（大股東）在內(nèi)的定向投資者，向高管及員工推出員工持股計劃進一步激發(fā)經(jīng)營活力。我們維持公司16-17 年分別為0.19 元和0.40 元的EPS，目前股價（6.13 元）對應(yīng)16-17 年P(guān)E 分別為32 倍和15 倍，維持買入！目標價10 元，對應(yīng)17 年P(guān)E 25 倍（因2016 年并購時間點不確定，故以2017 年EPS 為基準，參考園林行業(yè)標的17 年P(guān)E平均值25 倍，給予公司17 年業(yè)績25 倍估值）。
關(guān)鍵假設(shè)點：1)剝離虧損的制漿業(yè)務(wù)后，公司傳統(tǒng)造紙主業(yè)16-17 年凈利潤分別為8000萬和9000 萬，2）凱勝園林借助原有經(jīng)營訂單和后續(xù)PPP 落地，16-17 年凈利潤分別為1.2 億元和3.3 億元。
有別于大眾的認識：
1）市場對公司PPP 推進情況存有擔心，我們認為此次與寧波生態(tài)城的PPP 框架合作協(xié)議后續(xù)推行落地概率較高。公司15 年公告收購定增凱勝園林100%股權(quán)（原股東承諾2016-2018 利潤分別為1.09、1.31 和1.45 億元），進入生態(tài)景觀行業(yè)，將已有林木資源優(yōu)勢進入生態(tài)景觀行業(yè)，降低造紙業(yè)務(wù)對公司經(jīng)營業(yè)績的影響。凱勝園林工程和市場拓展經(jīng)驗豐富；依托大股東誠通的央企平臺，擁有巨大的資金和信用優(yōu)勢，具備更強的接單能力。此次簽署戰(zhàn)略合作框架協(xié)議的對象是寧波國際海洋生態(tài)城管理委員會，3-5 年內(nèi)，項目建設(shè)投資總額匡算不低于120 億元。內(nèi)容涵蓋部分基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、生態(tài)景觀環(huán)境、環(huán)保等一系列項目打造。生態(tài)城的建設(shè)符合“經(jīng)略海洋”的戰(zhàn)略思想部署，項目建設(shè)勢在必行。
寧波市本身經(jīng)濟發(fā)展實力雄厚，生態(tài)城所在北侖區(qū)15 年財政收入（不包括土地出讓收入）超過300 億元，國開行寧波市分行“十三五”期間在寧波國際海洋生態(tài)科技城擬規(guī)劃融資總量達500 億元（3 月28 日已簽署合作備忘錄）。此次合作在行業(yè)內(nèi)也將打造標桿，具有示范效應(yīng)，也是岳陽林紙向園林PPP 轉(zhuǎn)型邁出的重要一步！隨著后續(xù)合作不斷深化落地，凱勝業(yè)績有望大幅超出預(yù)期！2）市場擔心公司原有業(yè)務(wù)包袱，我們認為經(jīng)過資產(chǎn)剝離調(diào)整后，公司主業(yè)輕裝上陣，成功扭虧為盈，體現(xiàn)弱復(fù)蘇改善。15 年公司總收入59.29 億元，凈利潤虧損3.89 億元，主要系駿泰漿紙和湘江紙業(yè)虧損所致（湘江紙業(yè)15 年虧損1.8 億元，駿泰漿紙15 年虧損2.79 億元）。公司15 年進行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，駿泰漿紙股權(quán)100%剝離，永州湘江紙業(yè)關(guān)停并搬遷。系列舉措后，公司盈利能力出現(xiàn)明顯回升，16Q1 成功實現(xiàn)扭虧為盈（16 年一季度擺脫連續(xù)四個季度的虧損，實現(xiàn)盈利477 萬元）。借助造紙行業(yè)盈利觸底弱復(fù)蘇的大背景，主業(yè)有望順利走出經(jīng)營困境。
股價表現(xiàn)的催化劑：公司后續(xù)PPP 項目具體合同推進落地，國企改革推進。
核心假設(shè)風險：定增進度低于預(yù)期，PPP 項目落地節(jié)奏緩慢。
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