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    分業(yè)務來看，由于終端零售的低迷與行業(yè)激烈競爭的持續(xù)，15 年戶外用品板塊營業(yè)收入同比增長僅5.35%，其中新品牌ACANU 與Discovery 分別實現營業(yè)收入2974 萬元與13331 萬元，分別同比增長65.38%與235%，主品牌探路者銷售收入下降0.1%，線下凈關店222 家，線上銷售收入同比增長20%，占比28%。16年戶外板塊重心放在消化庫存、降低期貨采購，一季度整體品牌終端零售同比增長1%（線上增長29%，線下下滑6%）。15 年旅行服務板塊實現營業(yè)收入19.58億元，收入占比達到51%，15 年與16 年一季度分別虧損2286 萬元與637 萬元。
    由于旅行服務板塊毛利率較低（15 年為2.1%），15 年公司毛利率同比有明顯的下降，期間費用率同比下降11.58 個百分點。15 年12 月公司對四家加盟商完成并表，同時行業(yè)競爭加劇使公司年末存貨余額較年初大幅上升81.96%，應收賬款較年初上升26.62%，
    我們看好公司戰(zhàn)略轉型的大方向，后續(xù)效果有待觀察。在陸續(xù)切入互聯網、戶外旅行及體育產業(yè)之后，公司將組織架構整合為集團下設大體育事業(yè)群、戶外事業(yè)群與旅行服務事業(yè)群，三條主線齊頭并進，同時打造流量入口、分銷平臺、產品經理、供應鏈與生態(tài)支持系統(tǒng)等五層組織結構平臺。公司體育產業(yè)基金一期已經基本完成投資，未來將以各種戶外與運動社群為基礎打造流量入口，通過體驗式戶外旅行與產品實現變現，推進以用戶為中心的“健康生活方式的社群生態(tài)”戰(zhàn)略目標。公司第一期員工持股計劃在3 月完成購買（高管團隊認購50%，成本16.56 元/股，鎖定期1 年），體現了管理層對戰(zhàn)略轉型的信心。今年受零售低迷與戰(zhàn)略調整（投入增大）的影響，公司業(yè)績面臨一定壓力，后續(xù)股價更多伴隨體育、旅行等市場主題波動。
    財務預測與投資建議
    我們預計公司2016-2018 年每股收益分別為0.40 元、0.47 元與0.56 元（原預測2016-2017 年每股收益分別為0.71 元與0.85 元），參考體育和旅游產業(yè)相關公司平均估值水平，給予公司2016 年50 倍PE 估值，對應目標價20 元，維持公司“買入”評級。
    風險提示：線上銷售低于預期的風險、戰(zhàn)略轉型過程中面臨的管理整合和業(yè)務對接等挑戰(zhàn)。