>> 財富證券-東阿阿膠（000423）點評報告：延續(xù)價值回歸，靜待終端銷售回暖-160704
| 上傳日期： |
2016/7/7 |
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作者： |
湯佩徽 |
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2015年公司實現(xiàn)收入45億元，其中阿膠塊約30億，復(fù)方阿膠漿10億左右，桃花姬接近3億元。2015年阿膠產(chǎn)量約為1300噸，近幾年來產(chǎn)量持續(xù)下降，一季度產(chǎn)量同比仍呈現(xiàn)小幅下降。自公司實施“價值回歸工程”以來，阿膠價格經(jīng)歷十余次提價，去年11月底阿膠塊出廠價提升至2914元/kg。受提價影響，今年Q1收入增速有所放緩，預(yù)計下半年會逐步恢復(fù)。復(fù)方阿膠漿2015年同比增長10%左右，今年公司將做出戰(zhàn)略調(diào)整，阿膠漿將逐漸由鄉(xiāng)鎮(zhèn)、縣城等基層市場推向城市市場，加大廣告和費用投入，精選48支裝規(guī)格進(jìn)行重點推廣；在渠道選擇上，會更偏重OTC終端的銷售，預(yù)計今年仍將保持10%左右的增長。桃花姬2015年同比增速接近40%，目前主要是在北京和山東進(jìn)行銷售，電商平臺也有部分銷售。桃花姬將完全按照快消品方式來進(jìn)行推廣，在營銷方式上進(jìn)行了創(chuàng)新，比如推出購買年卡，保證顧客獲取最新出廠的產(chǎn)品。由于當(dāng)前桃花姬還僅重點投放2個城市，未來空白市場還有巨大潛力。
驢皮資源供給仍然趨緊，阿膠存在繼續(xù)提價預(yù)期。國內(nèi)目前毛驢存欄量低于400萬頭，養(yǎng)殖戶對于養(yǎng)殖毛驢積極性仍不高，規(guī)?；B(yǎng)殖短期難以改變當(dāng)前供需結(jié)構(gòu)，預(yù)計未來幾年仍處于下降趨勢當(dāng)中，驢皮資源供給整體來看仍然是趨緊的狀態(tài)。2015年驢皮價格漲幅約為20-30%，預(yù)計未來仍將保持溫和上漲的趨勢，為保持穩(wěn)定的毛利率，阿膠產(chǎn)品仍然存在提價的預(yù)期。
華潤醫(yī)藥投資和高管雙雙增持，彰顯對公司發(fā)展的信心。華潤醫(yī)藥投資有限公司在2016年4月20日至5月5日通過二級市場增持3047.611萬股，占總股本的4.66%，預(yù)計增持均價約為45元；同時公司高管通過“招商智遠(yuǎn)增持寶6號集合資產(chǎn)管理計劃”和“鵬華資產(chǎn)鯤鵬12號資產(chǎn)管理計劃”增持股份264.7978萬股，均價為46.31元，資金來源為自籌資金和銀行結(jié)構(gòu)化融資。高管持股一方面 是兌現(xiàn)股災(zāi)期間的承諾，通過杠桿資金進(jìn)行增持充分彰顯對公司未來發(fā)展的信心
盈利預(yù)測與投資評級。預(yù)計公司2016-2017年EPS分別為2.87元和3.34元，對應(yīng)目前股價PE為18倍和15倍。公司品牌優(yōu)勢明顯，擁有穩(wěn)定的核心客戶群，2016年Q1受產(chǎn)品提價影響導(dǎo)致收入出現(xiàn)放緩，但預(yù)計下半年會逐步恢復(fù)，全年業(yè)績保持穩(wěn)定增長。股東和高管雙雙增持也為股價提供較高的安全邊際。參考申萬中藥子行業(yè)2016年預(yù)測平均估值，給予公司估值20-22X，合理價格為57-63元，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示。原材料價格大幅波動、產(chǎn)品提價終端消化不及預(yù)期以及行業(yè)競爭惡化。
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