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    ■核心高增單品定位恰當(dāng)，性價(jià)比優(yōu)勢(shì)突出，渠道推力強(qiáng)，持續(xù)放量有望驅(qū)動(dòng)未來2-3 年高增長(zhǎng)。水井坊系列產(chǎn)品調(diào)整后實(shí)際成交價(jià)格進(jìn)入次高端區(qū)間（250-500元），臻釀8 號(hào)（300 元）和井臺(tái)裝（400-500 元）為兩大核心單品。本輪白酒復(fù)蘇發(fā)展核心邏輯是消費(fèi)升級(jí)，次高端優(yōu)勢(shì)品牌受益明顯。2015 年水井坊兩大單品實(shí)現(xiàn)放量增長(zhǎng)，收入合計(jì)占比在70%以上。草根調(diào)研顯示，2016 年上半年核心單品繼續(xù)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，臻釀8 號(hào)在各核心市場(chǎng)均反饋快速放量，江蘇等核心市場(chǎng)半年目標(biāo)均超額完成。我們認(rèn)為次高端市場(chǎng)空間較大且全國(guó)化主流品牌較少，公司處于相對(duì)藍(lán)海位臵，若市場(chǎng)操作方法得當(dāng)，快速增長(zhǎng)周期有望拉長(zhǎng)。
    ■回歸總代模式并升級(jí)完善，加強(qiáng)終端掌控，上半年核心市場(chǎng)反饋良好，增長(zhǎng)持續(xù)性佳。年初以來渠道運(yùn)作逐步回歸總代模式，并在總代制下加強(qiáng)與省代平臺(tái)合作，逐步擴(kuò)大銷售隊(duì)伍加強(qiáng)終端掌控，江蘇市場(chǎng)試點(diǎn)效果良好，目前已在廣東、福建、江西等市場(chǎng)逐步擴(kuò)展。市場(chǎng)方面，公司2015 年在核心市場(chǎng)河南、江蘇等省實(shí)現(xiàn)億元以上銷售規(guī)模，湖南等省也接近億元規(guī)模，上半年核心市場(chǎng)有望延續(xù)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)，部分核心市場(chǎng)草根調(diào)研顯示，產(chǎn)品動(dòng)銷以性價(jià)比較高的臻釀8 號(hào)為主，且目前渠道利潤(rùn)較競(jìng)品更高，終端推廣意愿較強(qiáng)，部分區(qū)域市場(chǎng)截止7 月底發(fā)貨基本接近去年全年水平，凸顯8 號(hào)等核心單品放量潛力。
    ■堅(jiān)持品牌中高端定位，品鑒會(huì)模式培育核心消費(fèi)群體。今年以來，公司明顯加強(qiáng)品牌推廣和市場(chǎng)投入力度，地面推廣以品鑒會(huì)模式為主，今年預(yù)計(jì)將超500 次品鑒會(huì)。
    ■基本面于市值50-100 億之間的“小”酒當(dāng)中最佳，半年度經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)穩(wěn)健向上。
    公司2014 年開始產(chǎn)品、價(jià)格帶、團(tuán)隊(duì)和銷售模式調(diào)整陸續(xù)完成，2015 年以來已經(jīng)在持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)軌道，基本面于“小”酒當(dāng)中已經(jīng)屬于較佳位臵，半年報(bào)業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)較小。
    ■投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2016-18 年EPS 分別為0.36/0.52/0.81 元，維持買入-B評(píng)級(jí)，給予6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)22 元，對(duì)應(yīng)17 年估值為42 倍。近期催化因素包括16Q2收入加速增長(zhǎng)帶動(dòng)上半年業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)、核心市場(chǎng)動(dòng)銷持續(xù)向好等。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)復(fù)蘇低于預(yù)期；次高端價(jià)格帶競(jìng)爭(zhēng)加?。皇袌?chǎng)開拓不達(dá)預(yù)期。