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    觀點：
    1、 同比增速放緩受廣安堂并表影響，新店培育、電商投入影響公司利潤增速
    公司收入、利潤同比增速放緩主要原因是廣安堂收入、利潤并表導(dǎo)致。公司去年4 月收購廣安堂，2015 年中報時廣安堂已為公司貢獻(xiàn)7946 萬收入及308 萬凈利潤，而在2015 年一季報中還沒有并表，從而導(dǎo)致公司2016 年Q1、Q2 單季收入、凈利潤的同比增長差異。
    銷售費用率的提升導(dǎo)致公司利潤增速低于收入增速。公司2016 年中報銷售費用率、管理費用率、財務(wù)費用率分別為29.09%、4.73%、0.53%，同比分別增長2.24、下降0.47、增長0.62 個百分點。銷售費用上盡管因為修改會計政策，減少裝修費用834 萬元，但由于公司持續(xù)高強度的新店擴張導(dǎo)致工資附加及社保費用、房租費、折舊費、日常辦公費等項目同比增速均高于于收入增速，加上發(fā)行短期融資券和中期票據(jù)帶來的財務(wù)費用上的支出以及在電商業(yè)務(wù)上的持續(xù)投入，導(dǎo)致公司凈利潤增速低于營業(yè)收入增速。此外，由于修改會計政策，公司資產(chǎn)減值損失減少約2426 萬元。
    2、 立足云南輻射西南，省外拓張規(guī)模效應(yīng)有望顯現(xiàn)
    公司著眼于云南市場，零售藥店已覆蓋云南省所有市縣，并向西南地區(qū)輻射，通過并購實現(xiàn)在四川、海南、廣西、山西市場占有率前三，貴州省也較為領(lǐng)先，報告期內(nèi)完成對鄭州仟禧堂的收購，正式進(jìn)入河南地區(qū)。
    截止2016 年6 月30 日，公司擁有直營門店3818 家（醫(yī)保刷卡資質(zhì)門店2915 家），環(huán)比增加111 家，其中云南2644 家、廣西335 家、四川240 家、山西215 家、貴州150 家、海南151 家、重慶58 家、其他省份及直轄市25 家，在收購事項有云南三明鑫疆的13 家門店，預(yù)計其16 年7 月-12 月營業(yè)收入為2495 萬元，利潤233 萬元。受到籌備現(xiàn)已終止的定增項目以及避免觸發(fā)重大重組等因素影響，公司門店環(huán)比增速有所下降。盡管公司近日公告定增項目終止，但公司短期融資券、中期票據(jù)還有共計8 個億的額度，仍有能力以較低成本獲得資金，公司外延并購速度有望恢復(fù)，隨著公司省外拓展力度持續(xù)加大，有望實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，獲得在當(dāng)?shù)氐淖h價能力以及物流等成本攤銷能力的提升，從而獲得毛利率的提升以及費用率的下降。
    3、 依托區(qū)域服務(wù)優(yōu)勢，電商平臺初現(xiàn)端倪
    公司電商平臺框架已經(jīng)搭建完畢，利用國際先進(jìn)的Hybris 電商平臺以及公司在2644 家門店的區(qū)域服務(wù)優(yōu)勢，積極探索B2C、B2B、B2B2C、O2O 等電商業(yè)務(wù)。其中，生鮮B2C 業(yè)務(wù)一心到家于6 月初上線，距今僅2個半月的時間，已經(jīng)突破日訂單3000 單的訂單量；而一心堂電商平臺上，公司在區(qū)域市場內(nèi)培育了具備一批具備電商理念的傳統(tǒng)商戶，庫存量單品（SKU）已突破10 萬，給公司客戶群體提供豐富優(yōu)質(zhì)的商品選擇；O2O 方面已經(jīng)上線了線上下單門店付款、線上訂單網(wǎng)點配送等服務(wù)，實現(xiàn)了線上線下資源的整合和流程再造。我們認(rèn)為，公司電商平臺已經(jīng)初現(xiàn)端倪，未來將成為公司發(fā)展業(yè)務(wù)中的一個重要板塊，有望拓展出新的利潤點。
    結(jié)論：
    公司作為區(qū)域型連鎖藥店龍頭，立足云南輻射西南地區(qū)，未來省外拓張目標(biāo)明確，隨著規(guī)模效應(yīng)的實現(xiàn)，未來凈利率水平有望提升，公司積極探索電商業(yè)務(wù)，也有望拓展出新的利潤點。長期來看，醫(yī)藥分開將促使處方藥外流，看好公司所掌握的終端端口資源，我們預(yù)計公司2016-2018 年EPS 分別為0.78、0.95、1.14，對應(yīng)PE 分別為30x、24x、20x，首次覆蓋，給予“推薦”評級。