>> 光大證券-西部建設(shè)（002302）非金屬類建材：區(qū)域布局持續(xù)推進，產(chǎn)業(yè)延伸多點開花-160822
| 上傳日期： |
2016/8/24 |
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來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
陳浩武 |
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◆產(chǎn)品毛利率上升，期間費用率大致持平，資產(chǎn)減值損失上升
報告期內(nèi)，公司商品砼實現(xiàn)營業(yè)收入49.2 億元，同增13%，毛利率11.76%，同增0.56個百分點。分區(qū)域來看，公司支柱區(qū)域湖北、湖南和四川實現(xiàn)營業(yè)收入11.2 億元、5.1 億元和7.7 億元，同增3.7%、-21.2%和26.4%；毛利率為21.7%、15.3%、13.5%，同增3.5、-0.91 和-1.8 個百分點。
報告期內(nèi)，公司期間費用率為6.68%，較去年同期微增0.04 個百分點；受收入規(guī)模擴張帶來的應收賬款增加影響，公司計提資產(chǎn)減值損失1.3 億元，同增43%，占營收比例為2.7%，同增0.6 個百分點。行業(yè)回款通常為年底，且中建賬款占比過半，壞賬風險不大。
◆盈利預測與投資建議：
區(qū)域布局對沖風險，層進戰(zhàn)略確保擴張：多區(qū)域布局有效對沖了不同地區(qū)需求周期風險，如支柱區(qū)域中湖南省營收雖同比減少21%，但湖北及四川地區(qū)的銷售增長幫助公司整體收入實現(xiàn)同比增長。區(qū)域?qū)舆M戰(zhàn)略持續(xù)推進，其中貴州地區(qū)實現(xiàn)營收5.2 億元、同增68%，毛利率15.8%、同增2.9 個百分點。從收入規(guī)模判斷，貴州地區(qū)已從前期的戰(zhàn)略區(qū)域升格為支柱區(qū)域，盈利能力也隨著收入規(guī)模上升而大幅改善。種子區(qū)域收入規(guī)模快速擴張，實現(xiàn)營收14.7 億元，同增28%。堅定看好區(qū)域?qū)舆M戰(zhàn)略帶來收入規(guī)模及盈利能力的雙升。
虹吸效應顯現(xiàn)，訂單增長超預期：公司上半年度對外部銷售商砼約25.1 億元，同增31%，快于整體銷售增速；對外銷售占總營收50.5%，較去年同期占比增加7 個百分點。
對中建的銷售幫助公司穩(wěn)定了增長底線，但隨著區(qū)域布局完善，虹吸效應推動外部訂單進一步向公司聚集，助力公司駛?cè)朐鲩L快車道。此外，上半年度，公司簽約合同方量2691萬方，同增73%，占2015 年度產(chǎn)量83%。在手訂單充沛是公司未來持續(xù)增長的有力保障。
多點開花，基于主業(yè)優(yōu)勢向外延伸：基于商砼主業(yè)優(yōu)勢，公司產(chǎn)業(yè)鏈延伸加速。外加劑業(yè)務(wù)實現(xiàn)產(chǎn)量6.27 萬噸，同增15.2%。建筑工業(yè)化方面，福州和成都項目正式投產(chǎn)；鄭州項目啟動基建工程；長沙項目地鐵管片部分投產(chǎn)。資源綜合利用方面，河北遷安項目已向天津地區(qū)輸送尾礦，經(jīng)濟效益已開始顯現(xiàn)。
在商砼行業(yè)銷量預計持平的背景下，公司半年營收實現(xiàn)增長、新簽訂單增長規(guī)模超預期，商砼王者風范盡顯。預計未來三年凈利潤復合增長率為37.9%，16-18 年歸母凈利潤為4.94 億元、6.97 億元和9.09 億元。定增批文9 月到期，底價8.22 元劃定投資安全邊際。
給予西部建設(shè)16 年動態(tài)市盈率22x，對應目標價10.5 元，維持買入評級。
◆風險提示：公司區(qū)域?qū)舆M戰(zhàn)略執(zhí)行不及預期；下游施工進度不及預期
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