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    投資評(píng)級(jí)與估值：由于公司收到大額政府補(bǔ)貼，我們上調(diào)16 年盈利預(yù)測(cè)幅度45%，維持17-18年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)16-18 年EPS 為0.13、0.13、0.16 元，增長(zhǎng)140%，4%、19%，維持增持評(píng)級(jí)。三元作為北京當(dāng)?shù)貜?qiáng)勢(shì)乳企，2013 年來變化很多，1、復(fù)星入主做戰(zhàn)投，13-15 年從無(wú)到有奶粉做到10 億規(guī)模；2、16 年已進(jìn)行兩筆收購(gòu)，1 月公告收購(gòu)集團(tuán)旗下高端冰激凌資產(chǎn)八喜，我們預(yù)計(jì)今年下半年完成收購(gòu)，將大幅增厚上市公司利潤(rùn)，擬收購(gòu)加拿大Crowley Properties Limited 51%的股權(quán)，加強(qiáng)海外有機(jī)奶布局；3、公司手中現(xiàn)金充足，未來仍有資本運(yùn)作空間；4、長(zhǎng)期看，若集團(tuán)將三元定位為唯一的乳業(yè)平臺(tái)，旗下綠荷牧場(chǎng)也存在注入可能。今年以來公司在管理和機(jī)制上已有積極變化，主業(yè)盈利能力相比伊利蒙牛等龍頭不強(qiáng)但已逐步改善，未來仍有提升空間。
    奶粉及高端產(chǎn)品兩位數(shù)增長(zhǎng)。公司上半年收入基本持平，其中液態(tài)奶15 億，同比增長(zhǎng)1%，固態(tài)奶5.9 億，增長(zhǎng)3.6%，乳飲料8904 萬(wàn)，下降25%。高端產(chǎn)品和奶粉表現(xiàn)較高，今年高端新品包括冰島酸奶、輕能酸奶等，北京市場(chǎng)已見鋪貨，高端白奶極致占比提升，布朗寧維持較大廣告投入，整體高端產(chǎn)品收入兩位數(shù)增長(zhǎng)。奶粉業(yè)務(wù)表現(xiàn)穩(wěn)定，收入兩位數(shù)增長(zhǎng)。
    主業(yè)盈利能力有提升 凈利潤(rùn)增加主要靠補(bǔ)貼。整體毛利率31.8%，同比提高1.7 個(gè)百分點(diǎn)，主要是以嬰幼兒奶粉為主的固態(tài)奶毛利率大幅提升13.7 個(gè)百分點(diǎn)到42%所致，液態(tài)奶毛利率30.5%，同比下降3.5 個(gè)百分點(diǎn)。上半年銷售費(fèi)用6.08 億，同比增長(zhǎng)8.8%，管理費(fèi)用1.27 億，同比增長(zhǎng)39.1%，主要員工工資和研發(fā)費(fèi)用大幅增加。募集資金到位使得利息收入增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用較去年下降近2000 萬(wàn)。本期麥當(dāng)勞股權(quán)投資收益增加，使得投資收益增加1200 萬(wàn)到4000 萬(wàn)。同時(shí)2016 年6 月份收到河北省乳粉企業(yè)發(fā)展補(bǔ)貼資金1 億元。公司乳業(yè)雖有改善，但本期凈利潤(rùn)增加主要來自政府補(bǔ)貼，財(cái)務(wù)費(fèi)用下降及投資收益增加。
    股價(jià)上漲的催化劑：資本運(yùn)作，國(guó)企改革進(jìn)一步推進(jìn)，收入增速超預(yù)期
    核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：基本面改善低于預(yù)期，國(guó)企改革低于預(yù)期