>> 中銀國際-南方匯通（000920）全年1.5億備考凈利潤預(yù)期不變，海外開拓有望加速-160829
| 上傳日期： |
2016/8/29 |
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作者： |
徐強 |
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2）大自然子公司實現(xiàn)凈利潤885萬元，扣除少數(shù)股東損益影響后，為公司貢獻業(yè)績451萬元，低于預(yù)期但是對于公司整體經(jīng)營影響不大。3）母公司各項成本約為1,351萬元，主要是重組造成的人員變動，人工開支提升，同時公司外延戰(zhàn)略開展，項目考察等費用提升，一定程度上拖累公司業(yè)績。
全年RO膜出貨量1,500萬平米難度不大，備考利潤1.5億預(yù)期不變
上半年時代沃頓子公司實現(xiàn)凈利潤7,483萬元，基本符合預(yù)期。我們通過公司交流及上下游調(diào)研后認為，時代沃頓全年實現(xiàn)1,500萬平方米RO膜出貨的難度不大，沃頓膜目前仍可維持55-65元/平方米的銷售價格，以此計算沃頓膜公司實現(xiàn)1.5-1.6億元凈利潤是大概率事件。
RO膜業(yè)務(wù)毛利率同比提升4個百分點，基于良品率提升&原材料成本下降兩方面原因
16年上半年，公司RO膜業(yè)務(wù)毛利率提升至54%，較上年同期提升4個百分點，我們分析公司經(jīng)營情況，分析出兩方面原因：1）公司沙文項目達產(chǎn)后，良品率提升；2）聚砜、無紡布等核心原材料價格持續(xù)下降。
未來伴隨公司產(chǎn)能向沙文轉(zhuǎn)移，RO膜業(yè)務(wù)毛利率仍有進一步提升的空間。另一方面，從大自然公司來看，棕纖維業(yè)務(wù)毛利率下降8個百分點至29%，主要是由于大自然搬遷至新廠區(qū)后折舊壓力加大所致，伴隨產(chǎn)能及銷量提升，未來毛利率還有回升空間。
受到重組影響，母公司管理費用中人員開支費用提升明顯
報告期內(nèi)，公司支出管理費用9,168 萬元，較上年提升2,188 萬元，同比增長31%，是拖累公司業(yè)績的核心原因，其中母公司人員開支成本及外延項目開發(fā)成本提升最為明顯。
受到重組影響，母公司人員開支成本控制難度較大：較上年同期提升721萬元，至1,785 萬元，我們認為，母公司人員開支成本提升的主要原因在于重組過程中，原本處于南車集團內(nèi)部的一部分行政人員轉(zhuǎn)入上市公司體內(nèi)，帶來工資成本提升，該部分費用存在控制的可能性，但是下降空間不大。
伴隨外延項目開發(fā)，辦公費、咨詢費、差旅費支出短期提升明顯：目前公司正處于外延戰(zhàn)略落實的關(guān)鍵時期，母公司項目考察、項目盡職調(diào)查的成本較高，其中辦公費、咨詢費、差旅費支出較上年同期提升400 萬元。我們認為伴隨公司外延戰(zhàn)略逐步落地，該部分費用將得以控制。
海外布局開始加速，不必等待6 個月承諾期，中東、中亞、南亞市場突破可期
在公司的長期戰(zhàn)略規(guī)劃中，海外市場拓展是重要一步，一方面通過并購獲取技術(shù)，另一方面搶占海水及亞海水淡化、工業(yè)脫鹽水、再生水處理等工程服務(wù)訂單，目前公司海外布局將開始加速，后續(xù)在中東、中亞、南亞等地區(qū)獲得訂單值得期待。
投資評級：籌碼調(diào)整已經(jīng)基本結(jié)束，長期配臵時點顯現(xiàn)
在不考慮外延戰(zhàn)略落地和大自然公司臵出影響的背景下，我們預(yù)期公司16 年-17 年實現(xiàn)凈利潤1.5 億元和2.1 億元，對應(yīng)市盈率（攤薄后）為46 倍和33 倍。
公司現(xiàn)有估值較高，但是我們重申觀點：1）此盈利預(yù)測數(shù)據(jù)僅考慮內(nèi)生發(fā)展，明顯偏低；2）短期看公司作為本土唯一RO 生產(chǎn)商，卡住水環(huán)境節(jié)點關(guān)鍵位臵，在“十三五”近零排放市場釋放過程中率先受益；3）長期看“橫向+縱向”發(fā)展戰(zhàn)略將推動公司成為以分離膜技術(shù)為核心的平臺型公司，發(fā)展空間廣大。維持公司買入評級。
風險提示：沙文基地項目進展不達預(yù)期。
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