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    點評：
    醫(yī)療服務(wù)營收占比超70%，恒康醫(yī)院醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)開始扛大旗報告期，公司醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)營收5.47 億元，占營業(yè)總收入的70.7%，同比去年底的56.9%營收占比，繼續(xù)大幅提升，醫(yī)藥工業(yè)收入1.96 億元，營收占比下降到29.3%；醫(yī)療服務(wù)毛利率27.04%。其中瓦三院和盱眙醫(yī)院貢獻(xiàn)醫(yī)療服務(wù)主要營收和利潤，期內(nèi)瓦三院實現(xiàn)營收2.25 億元，凈利潤3437.6萬元，運(yùn)營凈利潤率達(dá)15.23%，2016 年承諾實現(xiàn)利潤總額約1.0 億元；盱眙醫(yī)院實現(xiàn)營收1.49 億元，凈利潤1635.7 萬元。公司主營業(yè)務(wù)基本完成以醫(yī)療服務(wù)為主，醫(yī)藥工業(yè)業(yè)務(wù)并舉的營收格局轉(zhuǎn)型，主營業(yè)務(wù)更加契合公司名稱內(nèi)涵。
    （醫(yī)藥）工業(yè)收入同比微增，獨(dú)一味等藥品系列下滑
    公司工業(yè)業(yè)務(wù)主要包括獨(dú)一味系列（康縣獨(dú)一味生物制藥）、中藥飲片（四川恒康源藥業(yè)）和保健食品（白山三寶堂）、日化產(chǎn)品等，期內(nèi)工業(yè)收入同比微增1.73%，其中藥品及相關(guān)收入同比增18.62%。主要子公司中，康縣獨(dú)一味生物制藥營收同比下滑-17.9%，恒康源藥業(yè)中藥飲片業(yè)務(wù)同比增65.1%，保健食品和日化產(chǎn)品等其他業(yè)務(wù)我們測算營收基本持平，醫(yī)?？刭M(fèi)，醫(yī)改以降藥價為突破口，公司以獨(dú)一味為主的醫(yī)藥產(chǎn)品營收承壓，中藥飲片由于不在藥品降價范圍之內(nèi)，各地醫(yī)改對中藥飲片仍給予超藥品福利待遇，公司中藥飲片業(yè)務(wù)恢復(fù)強(qiáng)勁增長。
    醫(yī)療服務(wù)以腫瘤和高端婦產(chǎn)為重點，自建和外延并購并舉，
    目前，公司通過自建+外延并購，已經(jīng)擁有瓦三醫(yī)院、盱眙醫(yī)院、贛西醫(yī)院、遼漁醫(yī)院等八家二級以上醫(yī)院公司。在醫(yī)院科室發(fā)展方向上，恒康醫(yī)療不斷完善從高端婦產(chǎn)、精準(zhǔn)醫(yī)療到術(shù)后康復(fù)等領(lǐng)域的科學(xué)布局，圍繞“大?？啤?qiáng)綜合”的發(fā)展理念，形成以綜合性醫(yī)院為基礎(chǔ)，腫瘤與高端婦產(chǎn)?？漆t(yī)院為重點的國際先進(jìn)醫(yī)療服務(wù)集團(tuán)。
    在醫(yī)院連鎖布局上，自建與外購并舉。自建醫(yī)院以腫瘤和高端婦產(chǎn)?？茷橹?，目前公司在萍鄉(xiāng)新建的贛西腫瘤醫(yī)院已于今年8 月正式營業(yè)，大連國際腫瘤醫(yī)院和大連北方護(hù)理院建設(shè)項目正在推進(jìn)，預(yù)期2017 年底建成達(dá)到可使用狀態(tài)，綿陽愛貝爾婦產(chǎn)醫(yī)院建設(shè)也有序進(jìn)行中；并購醫(yī)院以綜合醫(yī)院為主，標(biāo)的選擇上在經(jīng)歷邛崍福利醫(yī)院德陽醫(yī)院返售事件后，公司主要以縣級二甲以上醫(yī)院為并購重點，先后成功收購?fù)呷?、盱眙醫(yī)院、遼漁醫(yī)院、贛西醫(yī)院，另外近期公布的崇州二院重大資產(chǎn)購買已基本完成，也與蘭考縣人民醫(yī)院等鑒定合作框架協(xié)議。
    我們認(rèn)為，在醫(yī)療服務(wù)發(fā)展方向和布局上，恒康醫(yī)療醫(yī)院科室發(fā)展思路清晰，自建和外延并購醫(yī)院連鎖布局執(zhí)行力強(qiáng)，未來預(yù)計將有持續(xù)醫(yī)院醫(yī)療服務(wù)布局事件涌現(xiàn)。
    醫(yī)生集團(tuán)和醫(yī)學(xué)影像中心設(shè)立，契合公司醫(yī)療服務(wù)全國布局方向目前我國民營醫(yī)院數(shù)量已經(jīng)占比過半，但診療患者數(shù)僅有公立醫(yī)院的1/7 左右，分級診療和醫(yī)生多點執(zhí)業(yè)的推行，為民營醫(yī)院解決了患者來源和醫(yī)生醫(yī)技人員問題，促成民營醫(yī)院建設(shè)和經(jīng)營良性發(fā)展。美國等發(fā)達(dá)國家醫(yī)療服務(wù)發(fā)展經(jīng)驗顯示，醫(yī)生集團(tuán)有利于多點執(zhí)業(yè)醫(yī)生資源優(yōu)化配置，與公司全國醫(yī)院布局思路相契合，醫(yī)學(xué)影像中心的發(fā)展有利于遠(yuǎn)程醫(yī)療業(yè)務(wù)開展，在空間上進(jìn)一步實現(xiàn)公司醫(yī)院集團(tuán)內(nèi)醫(yī)生資源的合理調(diào)配、優(yōu)勢科室間的互補(bǔ)，診斷效率的最大化。我們認(rèn)為，醫(yī)生集團(tuán)和醫(yī)學(xué)影像中心設(shè)立，契合公司醫(yī)療服務(wù)全國布局方向。
    盈利預(yù)測和投資評級關(guān)鍵盈利假設(shè)：
    公司主營業(yè)務(wù)分（醫(yī)藥）工業(yè)和醫(yī)療服務(wù)業(yè)兩大項。工業(yè)方面，近兩年獨(dú)一味等藥品系列持續(xù)下滑，2016-2018 年，給予公司獨(dú)一味等藥品業(yè)務(wù)增速-10%、0%和5%的；中藥飲片業(yè)務(wù)增長良好，給予65%、30%和20%的同比增速；保健食品和日化等其他業(yè)務(wù)基本持平，給予每年5%的增速。我們預(yù)計2016 年-2018 年，（醫(yī)藥）工業(yè)業(yè)務(wù)營收分別為5.3\5.7\6.2 億元，分別同比增長2.9%、6.8%和8.3%的增速。醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)方面，崇州二院重大資產(chǎn)購買已基本完成，贛西腫瘤醫(yī)院已于今年8 月正式營業(yè)，預(yù)計下半年開始貢獻(xiàn)營收，不考慮未來其他醫(yī)院并購，我們預(yù)測現(xiàn)有醫(yī)院2016-2018年營收將為11.7\14.7\18.3 億元，增速分別為77.0%、25%和25%；2016-2018 年兩項業(yè)務(wù)合并營業(yè)總收入為17.1\20.4\24.5 億元我們預(yù)測2016-2018 年，公司實現(xiàn)歸屬上市公司股東凈利潤分別為3.8/4.4/5.3 億元，參考股本為18.91 億股，EPS 分別為0.20/0.23/0.28 元，當(dāng)前股價對應(yīng)2016-2018 年P(guān)E 分別為68X/59X/49X 倍，目前，申萬二級醫(yī)療服務(wù)行業(yè)PE（TTM）約為96X，行業(yè)中值約84X，綜合考慮公司未來持續(xù)醫(yī)院外延并購，首次覆蓋，給予“買入”評級。
    風(fēng)險提示
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