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    主要觀點(diǎn)
    1、收入、利潤(rùn)維持高增長(zhǎng)
    公司實(shí)現(xiàn)收入150 億，同比增長(zhǎng)37.21%，歸母凈利潤(rùn)43.6 億，同比增長(zhǎng)22.26%，保持了近年來(lái)一貫的高增長(zhǎng)勢(shì)頭。
    從收入來(lái)源上看，利息凈收入115 億，同比增29.5%，是收入增長(zhǎng)的核心；手續(xù)費(fèi)收入26.3 億，同比增46.8%，占比進(jìn)一步提升。利息凈收入中，核心驅(qū)動(dòng)力是投資業(yè)務(wù)，投資日均余額5397 億元，同比增長(zhǎng)60%，占生息資產(chǎn)日均余額的57%，遠(yuǎn)超信貸占比（27%），投資收益率4.67%亦為上市銀行中最高水平，在投資業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)及高收益率帶動(dòng)下，公司凈息差同比下降21BPs，在上市銀行中降幅較低。利息凈收入維持較高增速是規(guī)模與息差共同作用的結(jié)果。
    值得注意的是，投資主要增長(zhǎng)點(diǎn)是應(yīng)收款項(xiàng)類投資（較年初增長(zhǎng)近50%），而應(yīng)收款項(xiàng)類投資中主要增量資產(chǎn)為信托及資產(chǎn)管理計(jì)劃受益權(quán)，表內(nèi)非信貸資產(chǎn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)降低了資本消耗與不良計(jì)提壓力，但也面臨日益嚴(yán)格的非信貸與表外資產(chǎn)監(jiān)管口徑的壓力。
    手續(xù)費(fèi)收入方面，增量主要由代理（理財(cái)）、托管與債券承銷貢獻(xiàn)，整體增長(zhǎng)較為健康。
    2、高撥備政策應(yīng)對(duì)信貸風(fēng)險(xiǎn)上行趨勢(shì)
    公司期末貸款余額3011 億，較年初增長(zhǎng)20%，較快的信貸增速下信用風(fēng)險(xiǎn)依然維持上行趨勢(shì)， 加回核銷的新增不良貸款占信貸余額達(dá)1.91%，較去年同期增加0.9 個(gè)百分點(diǎn)，逾期貸款率1.71%也較去年同期增加0.6 個(gè)百分點(diǎn)，未看到潛在風(fēng)險(xiǎn)拐點(diǎn)。
    雖然潛在信用風(fēng)險(xiǎn)增大，公司大幅提高了撥備水平足以應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)上升：撥備覆蓋率459%，較年初增112%，撥貸比3.97%，較年初上升0.67 個(gè)百分點(diǎn)。
    3、業(yè)務(wù)模式高杠桿率與資本消耗
    雖然公司信貸占總資產(chǎn)比重較低，但一般面臨高杠桿率與資本消耗的問(wèn)題，公司杠桿率4.65%在上市銀行中處于較高水平，核心一級(jí)資本充足率8.2%為上市銀行最低。公司資產(chǎn)規(guī)模的強(qiáng)勁增長(zhǎng)需要持續(xù)的資本補(bǔ)充。
    4、公司以非信貸資產(chǎn)（投資）驅(qū)動(dòng)的高增長(zhǎng)模式有利于減少資本消耗與不良計(jì)提，投向上來(lái)看面向政府相關(guān)項(xiàng)目的比重較大，短期風(fēng)險(xiǎn)可控，增長(zhǎng)確定性較大（模式風(fēng)險(xiǎn)在于監(jiān)管對(duì)非信貸業(yè)務(wù)的收緊）。預(yù)計(jì)公司在持續(xù)補(bǔ)充資本金的情形下可以保持當(dāng)前20%左右的利潤(rùn)增速，屬于資產(chǎn)質(zhì)量與彈性兼顧品種，預(yù)計(jì)公司2016-2017 年攤薄后EPS 分別為1.42 元、1.75 元，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)分別為22%、23%。公司2016 年P(guān)B 為1.2 倍，我們認(rèn)為公司合理估值在1.3 倍PB 左右，給予公司推薦評(píng)級(jí)。，目標(biāo)價(jià)11 元。
    5、風(fēng)險(xiǎn)提示：非信貸業(yè)務(wù)監(jiān)管升級(jí)，資產(chǎn)質(zhì)量加速惡化。