>> 國金證券-天潤乳業(yè)（600419）淡季業(yè)績符合預(yù)期，看好旺季銷售表現(xiàn)-161011
| 上傳日期： |
2016/10/13 |
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來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
于杰，岳思銘 |
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我們認(rèn)為公司 Q3 單季的營收規(guī)模應(yīng)該在 2.2~2.3 億元之間，對應(yīng)歸母凈利潤率為 10.2%~10.7%，低于接受大量政府補(bǔ)貼的 Q2，而比 Q1 略有增長，這或許受益于子公司牛只成熟后損失量降低。此外，根據(jù)我們調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，公司三季度的出貨量約為 2.4 萬噸，由于 Q3 疆內(nèi)奶源并不富裕，公司 Q3 自產(chǎn)生鮮乳銷售規(guī)模預(yù)計下降，單季噸價有望上漲至 9100 以上。則 Q3 營收規(guī)?？蛇_(dá) 2.18 億以上，兩者印證，Q3 營收大概率超過 2.2 億符合我們的預(yù)期。然而，三季度為酸奶產(chǎn)品傳統(tǒng)銷售淡季。受學(xué)生放假及新疆應(yīng)季水果上市的負(fù)面影響，三季度學(xué)生奶及酸奶銷售偏清淡。而進(jìn)入 9 月，首先學(xué)生奶銷售恢復(fù)，同時由于學(xué)生上學(xué)所帶動的消費頻次增加，也將帶動酸奶產(chǎn)品的消費，最重要的是 9 月中下旬新疆的水果旺季基本結(jié)束，水果對酸奶的替代效應(yīng)明顯減弱?？傮w來看，三季度收入將環(huán)比二季度小幅下滑，符合我們之前一直和市場交流的判斷。隨后，四季度將進(jìn)入酸奶的傳統(tǒng)消費旺季，尤其是臨近新年和春節(jié)（今年春節(jié)較去年相對較早），節(jié)慶消費效應(yīng)有望提前。
我們認(rèn)為 Q4 銷售情況環(huán)比 Q3 將大幅改善，考慮到 Q2 單季同比 45%的增長， Q4 的同比增速將不低于 50%。
產(chǎn)銷配套繼續(xù)加碼，保證高質(zhì)量供給和銷售：本年度至今公司始終在對上游原料供給進(jìn)行積極運(yùn)作，從子公司購買奶牛，設(shè)立示范農(nóng)場，以及乳業(yè)大會上與光明乳業(yè)進(jìn)行養(yǎng)牛技術(shù)的切磋交流，都指向公司在力保上游優(yōu)質(zhì)奶源100%自給，這是公司未來穩(wěn)定健康發(fā)展的保證。9 月 27 日公司公告購買辦公地產(chǎn)自用，配合股東大會上董事長強(qiáng)調(diào)要加強(qiáng)人才儲備，也是公司支持未來銷售管理隊伍發(fā)展的舉措。我們認(rèn)為公司在上游原料保障以及終端銷售籌備上的積極運(yùn)作體現(xiàn)了清晰的經(jīng)營管理思路，未來業(yè)績繼續(xù)高增長有望持續(xù)。
商超渠道拓展，估值切換可期：自 15 年 7 月起公司開啟疆外戰(zhàn)略，一年多時間以來公司疆外銷售規(guī)模成長迅速，目前我們認(rèn)為維持今年疆外銷售收入上看 2 億元的判斷。同時根據(jù)我們調(diào)研顯示，華東、華南、華中部分經(jīng)銷商在銷售體量達(dá)到一定規(guī)模之后都在謀求進(jìn)入 KA 渠道以獲得更大的出貨量。
前期調(diào)研中，公司也提到目前大量疆外賣場主動上門接觸，而公司正在梳理可合作企業(yè)。我們認(rèn)為，2017 年將成為公司疆外 KA 渠道發(fā)力的元年。如果疆外商超渠道擴(kuò)展順利，公司營收明年有望繼續(xù)保持 40%以上快速增長態(tài)勢，估值切換行情可期。
盈利預(yù)測
考慮到短期公司將進(jìn)入銷售旺季，Q4 銷售有望繼續(xù)同比大幅增長，長期看公司上游原料乳供給儲備積極，銷售管理端人才有望擴(kuò)容以及 2017 年公司將加大疆外商超渠道擴(kuò)展力度，我們預(yù)計 2016/2017/2018 公司有望實現(xiàn)營收 9.70/13.90/17.97 億元，實現(xiàn)凈利潤 1.11/1.57/1.99 億元，對應(yīng) EPS 為1.07/1.51/1.92 元。
投資建議
目前股價對應(yīng) 2016/17/18 年 PE 為 64/45/36 倍，維持買入評級，看好公司長期發(fā)展前景
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