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    三季度收入增速符合預(yù)期，利潤(rùn)增速超預(yù)期：公司三季度收入增速為12.08%，相較于二季度環(huán)比下滑8%，主要是公司二季度低毛利產(chǎn)品銷(xiāo)售較多，而在三季度主動(dòng)提高高毛利產(chǎn)品的銷(xiāo)售占比影響整體銷(xiāo)售規(guī)模所致。利潤(rùn)方面，公司三季度的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)28.92%，扣非之后同比大幅增長(zhǎng)53.74%，相較于二季度改善明顯，超出我們的預(yù)期，主要得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來(lái)的毛利率提升以及公司良好的費(fèi)用控制。同時(shí)公司預(yù)計(jì)2016 年全年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)0%-40%，完成股權(quán)激勵(lì)行權(quán)的業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)特別是收入端仍有一定壓力。
    毛利率環(huán)比改善明顯，費(fèi)用率基本平穩(wěn)：公司前三季度的銷(xiāo)售毛利率為21.49%，同比小幅下滑0.87%，但是三季度的毛利率達(dá)到21.93%，環(huán)比大幅提高了1.63 個(gè)百分點(diǎn)。費(fèi)用率方面，公司前三季度的期間費(fèi)用率為14.21%，同比小幅下滑0.82%，其中銷(xiāo)售費(fèi)用率為9.68%，同比小幅提升0.6%；受高基數(shù)的影響，單三季度的期間費(fèi)用率為13.53%，同比大幅下滑2.41%，其中銷(xiāo)售費(fèi)用率為9.48%，同比下滑1個(gè)百分點(diǎn)。公司三季度的整體凈利率為6.82%，同比提升0.89%，環(huán)比也同樣提高了0.85%。現(xiàn)金流方面，前三季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為0.41 億元，同比下滑50.25%，主要是購(gòu)買(mǎi)商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金增長(zhǎng)率較大所致。
    產(chǎn)能投放穩(wěn)步推進(jìn)，速拌烏冬新品打開(kāi)產(chǎn)品升級(jí)之路，期待行業(yè)整合破局：2015 年公司的產(chǎn)品銷(xiāo)量超過(guò)38萬(wàn)噸（包含少量的面粉銷(xiāo)量），掛面產(chǎn)能只有21.54 萬(wàn)噸，需要大量代工產(chǎn)能才能滿(mǎn)足產(chǎn)能缺口。截至16年前三季度公司新增產(chǎn)能12.5 萬(wàn)噸，達(dá)到35 萬(wàn)噸左右，產(chǎn)能投放穩(wěn)步推進(jìn)，為公司的收入增長(zhǎng)奠定良好的基礎(chǔ)。公司三季度末推出保鮮濕面的新品類(lèi)速拌烏冬面，差異化突出，打開(kāi)公司產(chǎn)品升級(jí)之路。同時(shí)掛面行業(yè)集中度水平較低，同質(zhì)化粗放式競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重，隨著12 億定增項(xiàng)目的落地，2.3 億元的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)及品牌建設(shè)費(fèi)用將為公司提高市場(chǎng)份額提高強(qiáng)有力的資金支持。在相對(duì)薄弱的北方市場(chǎng)流通領(lǐng)域，加大行業(yè)整合力度有望成為公司擴(kuò)大市場(chǎng)份額的又一路徑。若能擴(kuò)大行業(yè)龍頭地位，公司產(chǎn)品的提價(jià)空間將被打開(kāi)，公司的凈利潤(rùn)率有望持續(xù)提升。
    投資建議：16 年目標(biāo)價(jià)20 元，上調(diào)至“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。16 年定增的完成將有助于克明從量變到質(zhì)變的重大突破，一方面新建產(chǎn)能將徹底解決公司的產(chǎn)能瓶頸，另一方面行業(yè)集中度提升+產(chǎn)品升級(jí)持續(xù)進(jìn)行，公司的凈利潤(rùn)率仍有很大的上升空間。公司定增明年1 月份解禁，底價(jià)15 元，股價(jià)安全邊際突出。我們預(yù)計(jì)2016-18年EPS 為0.38/0.47/0.56 元，16 年目標(biāo)價(jià)20 元，對(duì)應(yīng)17 年40xPE，考慮到年底的估值切換以及潛在催化，上調(diào)至“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全問(wèn)題；掛面行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；市場(chǎng)開(kāi)拓不達(dá)預(yù)期。