>> 中泰證券-海天味業(yè)（603288）收入平穩(wěn)增長，營銷費用增加導致業(yè)績增速放緩-161028
| 上傳日期： |
2016/10/28 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
胡彥超 |
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此報告為加密報告 |
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單就Q3 來看，公司實現銷售收入27.92 億元，同比增長12.72%，實現歸屬于母公司股東凈利潤5.54 億元，同比增長9.40%，扣非后為5.37 億元，同比增長6.97%，略低于預期。
Q3 整體收入增速繼續(xù)環(huán)比改善，庫存比例降至合理水平。Q3 公司整體收入增速12.72%，環(huán)比前兩季度繼續(xù)改善（分別為11.90%、7.24%），三大品類看也都呈現改善態(tài)勢，醬油收入增速預計7%-8%，主要得益于華東市場問題的逐步解決（之前金標生抽受到影響），調味醬、蠔油收入增速均達到10%以上（上半年分別9%、7%）；庫存情況，一季度公司庫存比例較高（去年四季度公司進行促銷主要集中在調味醬和蠔油品類），二季度有所降低，三季度繼續(xù)降低，目前整體達到相對合理水平。
Q3 毛利率同比提升3.33pct，營銷費用大幅增加拖累業(yè)績增速。Q3 公司綜合毛利率同比提升3.33 個百分點至44.82%，主要由于原材料成本穩(wěn)定的同時，公司產品結構升級和規(guī)模效率繼續(xù)強化；三季度公司期間費用率同比提升4.52 個百分點至21.01%，主要在于銷售費用大幅增加，同比增長60.6%，原因在于廣告贊助和營銷推廣費用確認相對較多（三季度海天蠔油2 億獨家冠名江蘇衛(wèi)視綜藝節(jié)目《我們戰(zhàn)斗吧》、贊助江蘇衛(wèi)視《一站到底》和央視《全家好排檔》，四季度海天黃豆醬冠名東方衛(wèi)視《四大名助》、海天味極鮮冠名東方衛(wèi)視《天籟之戰(zhàn)》等），銷售費用率同比提升5.08 個百分點至17.03%，從而公司凈利率水平同比環(huán)比均出現下降。
關注全面變革、新增長點探索和外延發(fā)展進程，但效果可能明年才開始顯現。公司從今年一季度開始基于現狀對產品、品牌和渠道進行了全面變革，尤其是在品牌和產品方面，首次冠名贊助綜藝節(jié)目《我們戰(zhàn)斗吧》，對公司和行業(yè)都將是很大的推動，同時對產品進行了一系列調整，但新品的放量需要一定時間（有些產品的調整周期需要1-2 年），效果可能要到明年才開始顯現，今年達到收入15%、利潤20%的增長目標就目前來看難度較大，不過公司仍有多種其他激勵方式可以保證。且隨著公司體量的不斷增大，其外延式拓展的需求和迫切性也在不斷增加，尤其是一些具有地方特色的調味品品牌。此外公司加快創(chuàng)新業(yè)務嘗試，2月26 日公告成立“前海天益貿易”，以利用現有渠道資源和采購優(yōu)勢，尋找新的增長點，目前已有一定進展。
目標價37.2 元，維持“買入”評級。公司治理結構優(yōu)異，渠道下沉和品類拓展空間仍足，并有望逐步開啟外延發(fā)展步伐，且分紅穩(wěn)定（過去三年的分紅率都穩(wěn)定在60%左右），建議分享公司長期成長。小幅下調盈利預測，預計公司2016-2018 年銷售收入126、142、160 億元，同比增長11.2%、13.1%、12.4%；實現凈利潤28.7、33.5、38.6 億元，同比增長14.5%、16.6%、15.2%，對應EPS 為1.06、1.24、1.43 元?？紤]公司增長的確定性、流通盤較小導致的稀缺性因素，以及調味品在食品飲料內也是景氣度較高且護城河寬闊的子版塊，理應享受一定的估值溢價，給予目標價37.2 元，對應2017 年30 倍PE，維持“買入”評級。
風險因素：食品安全風險、新品拓展不及預期。
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