>> 國金證券-瀚藍環(huán)境（600323）燃氣水務(wù)行業(yè)：固廢驅(qū)動業(yè)績持續(xù)增長，“瀚藍模式”示范效應(yīng)顯現(xiàn)-170315
| 上傳日期： |
2017/3/16 |
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作者： |
蘇寶亮 |
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經(jīng)營分析
業(yè) 績 增 長符 合 預(yù) 期，主 因 固 廢 業(yè) 務(wù) 增 長 （+32.57%）和財務(wù)費用減少（-16.12%）。固廢板塊實現(xiàn)營收 13.28 億元，同比增長 32.57%，主因 2015 年下半年起 3 個垃圾焚燒項目相繼投產(chǎn)（創(chuàng)冠廊坊、惠安二期、一廠改擴建項目）。垃圾焚燒量 405.96 萬噸，同比增長 20.33%，發(fā)電量 10.91 億千瓦時，同比增長 32.99%。另因樵南水務(wù)并表以及水價上調(diào)，供水收入同比增長 23.03%，毛利率增長 2.24%。三費總額相對上一年度基本持平，其中財務(wù)費用大幅下降至 2.07 億元，主因利息支出和匯兌損失的減少。整體上 16年公司錄得歸母凈利潤 5.09 億元，同比增長 26.23%，但 2015 年收購的創(chuàng)冠中國未達到業(yè)績承諾值，差額約 0.32 億元。
固廢驅(qū)動業(yè)績持續(xù)增長，危廢是未來新增長點。固廢處理業(yè)務(wù)在公司營業(yè)收入中占比從 15 年的 29.84%提升至 35.98%，固廢毛利率因增值稅政策而減少 3 個百分點，但仍達 38.86%。目前垃圾焚燒發(fā)電規(guī)模、污泥處理規(guī)模、餐廚垃圾處理規(guī)模分別達 18350 噸/日、1350 噸/日、1150 噸/日。首度進入危廢市場，項目落地成新增長點。公司先后通過外延合作的方式，優(yōu)先搶占佛山危廢處理市場。在佛山落地 5 萬噸無害化項目，預(yù)計 18 年底投產(chǎn)；并承接威辰環(huán)境 22 萬噸危廢處理資質(zhì)。未來隨著異地擴張的持續(xù)，固廢、危廢項目逐步投產(chǎn)，業(yè)績增長無憂。
控股熱電項目運營，“瀚藍模式”首次實現(xiàn)異地復制，未來業(yè)績或超預(yù)期。
公司參與投資（占 34%股權(quán)）的順控環(huán)投熱電項目將投資建設(shè)包括日處理規(guī)模為 3000 噸的生活垃圾焚燒發(fā)電項目、700 噸的污泥處理項目以及 300 噸的餐廚垃圾處理項目在內(nèi)的固廢處理環(huán)保產(chǎn)業(yè)園，同時，公司將組建運營公司（占比 70%），負責順控環(huán)投熱電項目建成投產(chǎn)后的生產(chǎn)運營。該熱電項目為公司第一個異地復制的固廢處理產(chǎn)業(yè)園，項目總投資預(yù)估 18 億元（不含餐廚垃圾處理）。預(yù)計 2017 年建設(shè)完工投產(chǎn)試運行后，將為公司帶來 5%-10%的新增業(yè)績，公司固廢處理服務(wù)區(qū)域和處理規(guī)模將進一步擴大，對于公司固廢處理業(yè)務(wù)拓展和影響力的提升具有戰(zhàn)略性意義。
盈利調(diào)整
根據(jù) 16 年實際公告數(shù)據(jù)，我們調(diào)整盈利預(yù)測。預(yù)計公司 2017-19 年實現(xiàn)歸屬母公司所有的凈利潤 6.05、7.02、8.64 億元，對應(yīng) EPS 分別為 0.79、0.92、1.13 元。參考同行業(yè)估值和公司在固廢領(lǐng)域的迅速拓展，給予公司2017 年 24 倍 PE，對應(yīng)目標價 19 元。
投資建議
我們認為瀚藍環(huán)境估值低，戰(zhàn)略增資參股進一步鞏固佛山地域優(yōu)勢，且自身固廢處理業(yè)務(wù)利潤高，再加上水價升高、燃氣采購價格下降以及危廢項目投產(chǎn)可期，維持“買入”評級。
風險提示
收購湖北威辰，參股順控環(huán)投后，相應(yīng)項目建設(shè)及投產(chǎn)時間不達預(yù)期，產(chǎn)能釋放存在變數(shù)。燃氣價格受國際石油價格波動的影響，不確定性很多。
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