>> 東吳證券-中文傳媒(600373)游戲凈利率提升，期待新產(chǎn)品走向成熟-170322
| 上傳日期： |
2017/3/22 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
張良衛(wèi) |
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無限制-登錄即可下載 |
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投資要點：
游戲流水維持高位，營銷費用占比大幅降低，但研發(fā)費用有提升，整體凈利率呈上升趨勢。智明星通全年實現(xiàn)收入47.4 億元，同比增長51.9%，凈利潤5.9 億，同比增長83%。2016 年《COK:列王的紛爭》月平均流水超過3.5 億元，相比2015 年的2.1 億元增速幅明顯，月活躍用戶超過1,250 萬，雖相比2015年的1,555 萬有所下降，但一方面付費用戶數(shù)為45 萬，相比2015 年的40 萬有較大幅度提升，另一方面ARPU 值達0.08 萬元，相比2015 年的0.05 萬元也增長明顯，顯示核心玩家在沉淀，游戲運營逐漸成熟。費用方面，智明星通營銷費用得以控制，2016 年為19.1 億元，同比增速僅為12%，管理費用有明顯增長，全年達到16.5 億元，同比增長43%，主要來自研發(fā)費用出現(xiàn)較大幅度提升，全年技術研發(fā)投入6.13 億元，相比上年同期2.55 億增幅明顯，同時計提績效工資所致。整體來看，公司游戲業(yè)務毛利率整體保持平穩(wěn)，但游戲運營成熟后，凈利率水平已開始改善，2016 年達到12.5%，相比2015 年提升2個百分點。
出版業(yè)務符合預期，物資貿(mào)易業(yè)務繼續(xù)收縮，壞賬部分收回增厚利潤。出版業(yè)務實現(xiàn)營業(yè)收入25.16 億元，同比增長9.68%；發(fā)行業(yè)務實現(xiàn)收入35.47 億元，同比增長7.95%，出版發(fā)行業(yè)務毛利率整體保持文中略升；公司貿(mào)易規(guī)模進一步壓縮，全年收入降至22.31 億元，同比下降25.88%；收入權重降至15.10%。
同時，公司收回浙江宏磊控股3.2 億欠款，轉回壞賬準備金額7,911 萬元，增厚業(yè)績。
期待游戲業(yè)務凈利率繼續(xù)提升及新產(chǎn)品走向成熟。《COK:列王的紛爭》運營逐漸成熟，未來凈利率水平有望進一步提升。同時公司自主研發(fā)與發(fā)行的游戲《COQ：女王的紛爭》和《AOK:帝國時代》已上線，市場表現(xiàn)不俗；向世嘉購買了TOTAL WAR《全面戰(zhàn)爭：國王歸來》的全球IP 開發(fā)權，進行游戲開發(fā)以及IP 運營；代理全球首款卡牌策略類網(wǎng)游《MR：魔法英雄》等，均是未來值得期待的產(chǎn)品線。
首次覆蓋給予“買入”評級。我們認為隨著《列王的紛爭》產(chǎn)品逐漸成熟，公司凈利率應仍有上升空間，新產(chǎn)品上線及持續(xù)對研發(fā)投入的重視將為公司業(yè)績增長帶來持續(xù)性。我們預計公司2017/2018 年eps 分別為1.21 元、1.54 元，對應當前股價PE 為19、15 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：新產(chǎn)品推廣不及預期，游戲行業(yè)增長不及預期
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