>> 海通證券-人福醫(yī)藥(600079)年報點評：定位創(chuàng)新、整合、國際化，制劑出口及麻藥業(yè)務(wù)是2017年最主要看點-170329
| 上傳日期： |
2017/3/29 |
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買入 |
作者： |
余文心 |
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點評：
2016 年業(yè)績符合預(yù)期。此前我們預(yù)計公司2016 年收入125.67 億元，同比增25%，歸母凈利潤8.37 億元，同比增28%，此次公司年報公布實際值與預(yù)測值基本相近，公司2016 年業(yè)績符合預(yù)期。
2017 年催化劑豐富。1）2016 年終端數(shù)據(jù)表明，芬太尼系列產(chǎn)品多科室推廣初見成效，增長有望加速；2）鹽酸氫嗎啡酮及納布啡已經(jīng)納入國家醫(yī)保目錄，兩款產(chǎn)品均擁有5 億以上空間，上市以來銷量一直高速增長；3）制劑出口方面隨著產(chǎn)能、產(chǎn)品梯隊完善，有望迎來放量增長；4）國際化業(yè)務(wù)方面，靜候羥考酮緩釋片F(xiàn)DA 獲批及專利挑戰(zhàn)結(jié)果；5）大股東11.9 億元以17.76 元/股全額認購定增，按照現(xiàn)行進度有望二季度上會，如順利過會，將對股價形成有力支撐；6）公司2015 年設(shè)立的員工持股計劃存續(xù)期2 年，將于2017年下半年到期，員工持股計劃共購買2914 萬股，成交均價16.26 元/股。
2016 年非經(jīng)常性損益2.68 億元，2015 年為0.89 億元，同比增201%。非經(jīng)常性損益大幅提升的原因是資產(chǎn)處置收益及政府補助大幅增加。其中，公司2016年處置了新鵬生物、光谷成長創(chuàng)業(yè)投資基金、漢口銀行、武漢中泰和融資租賃的股份，產(chǎn)生出售非流動資產(chǎn)收益1.71 億元，同比增1.12 億元，同時，政府補助1.36 億元，同比增0.74 億元。
扣除天風(fēng)證券、EPIC PHARMA、母公司財務(wù)費用影響，2016 年公司內(nèi)生增速10%（具體測算見表格）。公司內(nèi)生增速為10%的主要原因是受到宜昌人福增速拖累。宜昌人福貢獻公司2016 年歸母凈利潤的44%，受到下渠道商四季度去庫存影響，宜昌人福2016 年收入同比增7.8%，凈利潤同比增5.5%。樣本醫(yī)院數(shù)據(jù)顯示，2016 年宜昌人福醫(yī)院端銷售收入同比增19%，比2015 年的11%增速大幅提升。我們判斷由于2016 年四季度渠道商去庫存，2017 年渠道商補庫存效應(yīng)會使宜昌人福收入利潤高增長，我們預(yù)測宜昌人福2017 年收入、利潤可以實現(xiàn)20%增長，如果兩款新進醫(yī)保精麻藥或補庫存效應(yīng)超預(yù)期，宜昌人福業(yè)績可能更好，我們拭目以待。
加巴賁丁膠囊收到FDA 批準文號，制劑出口業(yè)務(wù)再獲突破。公司目前擁有FDA批文超20 個，此次獲批的加巴噴丁膠囊在美國年銷售額為2 億美元。目前在美國擁有加巴噴丁膠囊批文的廠家在10 家以上，競爭較為充分。假設(shè)公司2018年拿到5%市場份額，可貢獻1000 萬美金收入。公司子公司武漢普克和宜昌人福的軟膠囊和固體制劑生產(chǎn)線已經(jīng)先后通過FDA 認證。我們預(yù)計2017 年公司首批制劑出口藥品有望兌現(xiàn)利潤，實現(xiàn)人福普克業(yè)務(wù)扭虧，同時，隨著制劑出口管線不斷豐富，及公司產(chǎn)品逐漸得到海外客戶認可，制劑出口業(yè)務(wù)在未來三年有望呈現(xiàn)幾何級數(shù)增長。
創(chuàng)新藥研發(fā)管線不斷豐富，長期競爭力不斷加強。公司2015年在中國醫(yī)藥工業(yè)百強企業(yè)排名第28 位，2016年公司研發(fā)支出5.02億元，同比增長24.37%。目前公司醫(yī)藥研發(fā)人員超1200人，在研一類新藥項目21 個，其中7 個項目獲得10 個臨床試驗批件，1 個項目已進入III 期臨床試驗，2 個項目完成II 期臨床試驗；美國在研產(chǎn)品超過80 個，其中已向FDA 申報的項目中有12 個正在等待ANDA 批準。具體品種來看，磷丙泊酚鈉正在進行III 期臨床試驗，苯磺酸瑞馬唑侖進入臨床，M6G 申報臨床，異氟烷進行II 期臨床試驗，PARP 抑制劑進行I 期臨床試驗，BTK 抑制劑申報臨床，pUDK-HGF 申報III 期臨床試驗，鹽酸阿芬太尼申報生產(chǎn)，人凝血因子VIII 臨床試驗中。 國內(nèi)減負、海外并購，整合戰(zhàn)略促使公司實現(xiàn)跨越式發(fā)展。公司在2016 年年報中明確提及："積極拓展國內(nèi)外市場， 走內(nèi)涵式增長與外延式擴張并重的發(fā)展道路，力爭在"十三五"末實現(xiàn)年銷售收入超過300 億元"。公司在國內(nèi)將淘汰、出售非主線子公司，在國外將持續(xù)尋找新的并購標的，整合戰(zhàn)略促使公司實現(xiàn)跨越式發(fā)展。 盈利預(yù)測與投資建議：我們看好公司在制劑出口、醫(yī)療服務(wù)、麻藥領(lǐng)域的布局。預(yù)計公司海外業(yè)務(wù)業(yè)績2017年出現(xiàn)拐點，當前時點建議戰(zhàn)略性布局人福醫(yī)藥?？紤]增發(fā)對股本攤薄，預(yù)計17-19年歸母凈利潤分別為11.07、14.13、17.25億元，對應(yīng)EPS分別為0.82、1.04、1.28元/股，同比增長33%、28%、22%。考慮到可比公司估值，給予公司2017年35倍PE，對應(yīng)目標價28.70元/股，維持"買入"評級，堅定看好。
主要不確定因素：宜昌人福業(yè)績不達預(yù)期的風(fēng)險，研發(fā)費用超預(yù)期的風(fēng)險，定增進度慢于預(yù)期的風(fēng)險。
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