>> 興業(yè)證券-大北農(nóng)（002385）年報點評：飼料恢復增長，養(yǎng)豬、互聯(lián)網(wǎng)看點豐富-170330
| 上傳日期： |
2017/3/31 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
陳嬌 |
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利潤分配預案為每10股派發(fā)0.6元現(xiàn)金股利。
飼料業(yè)務強勁恢復，公司盈利逐步改善。（1）2016年公司飼料銷量399.78萬噸（+4.7%），重拾增長態(tài)勢，單噸毛利約825元，微幅下滑，毛利率因玉米跌價微升0.24個百分點，均價則下滑3.1%。（2）品種間略有分化，豬料328.5萬噸（+5.4%），水產(chǎn)料38.75萬噸（+33.4%），反芻、禽料略有下滑但占比較小；（3）豬價高企促進前端料銷售，同時存欄回升預期拉動飼料景氣上行，17年飼料銷量增長有望優(yōu)于16年。 "養(yǎng)豬大創(chuàng)業(yè)"如火如荼。（1）16年公司出欄40萬頭，銷售額6.7億，我們估計有部分仔豬，由于在擴張期間，利潤貢獻估計低于1億, 截至去年底公司母豬種群2.63萬頭左右，考慮可能發(fā)生的外延并購，估計17年出欄將明顯提升，利潤貢獻也將進一步增加；（2）公司鼓勵銷售人員加入養(yǎng)豬大創(chuàng)業(yè)，積極采用內(nèi)生+外延的手段，近期收購美國華多種豬場、投資安徽巨農(nóng)50萬頭生豬養(yǎng)殖等均表明公司立體布局生豬產(chǎn)業(yè)。
經(jīng)營策略調(diào)整到位，費用控制成效顯著。近兩年策略的調(diào)整也已見成效，前期公司受制于快速擴張渠道帶來的高額費用負擔，銷售人員同比再減近2000人至9650人，我們認為公司調(diào)整基本到位。2016年三項費用率共下滑2.36個百分點（減少7554.8萬元），其中主要是銷售費用同比減少4,75個百分點，減少8500萬左右。
互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務取得實質(zhì)性進展。（1）豬聯(lián)網(wǎng)管理商品豬頭數(shù)2000萬頭，且開始體現(xiàn)對養(yǎng)殖戶PSY等經(jīng)營效率的影響，并促進飼料銷售；（2）豬交所2016年僅3個季度交易額達280億元，以頭均價格1800元粗略計算，通過豬交所交易的生豬達1555萬頭，占到全國比重約3%，體量接近于整個溫氏股份；（3）金融服務和豬交所的到位實現(xiàn)養(yǎng)到收的閉環(huán)，我們認為公司互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務取得實質(zhì)進展，后期潛在爆發(fā)點多。
投資建議：我們建議對公司加強關注。首先，16年業(yè)績一般導致市場關注度偏低，前期飼料板塊走強但公司滯脹；其次，公司主業(yè)已有明顯改善，飼料銷量增速加快，未來養(yǎng)豬、互聯(lián)網(wǎng)等業(yè)務看點豐富。我們認為年報后是深蹲起跳的時間點，公司歷史上估值長期存在互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務溢價，目前幾乎已經(jīng)下移至普通飼料公司的水平。我們預計17-19年公司業(yè)績11.1億、13.2億和13.9億，對應當前PE 24.3、20.5、19.4倍，估值偏低，建議加強關注。
風險提示：豬價波動大，生豬出欄不達預期，疫病風險
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