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受益于公司越南工廠放量以及海外市場(chǎng)開(kāi)拓，2016 年業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)較大增長(zhǎng)，但四季度凈利環(huán)比大幅下滑低于我們預(yù)期。凈利下滑主要是由于天然橡膠、合成橡膠和炭黑等原材料價(jià)格上漲幅度較大，導(dǎo)致公司營(yíng)業(yè)成本上升較快。2016 年10 月以來(lái)，公司提高了部分產(chǎn)品的銷(xiāo)售價(jià)格，但我們預(yù)計(jì)短期內(nèi)尚不能完全緩解原材料上漲對(duì)毛利率的侵蝕，公司2017 年Q1 業(yè)績(jī)依然存在壓力。
    越南工廠產(chǎn)能釋放，海外布局成效顯著
    公司積極布局海外基地，越南工廠進(jìn)入業(yè)績(jī)釋放期。公司自2012 年起前瞻布局越南工廠，2016 年產(chǎn)能利用率已達(dá)到73%并實(shí)現(xiàn)凈利約1.69 億，同比增長(zhǎng)215%，奠定公司2016 年業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)的基礎(chǔ)。公司在越南工廠建設(shè)年產(chǎn)120 萬(wàn)套全鋼子午輪胎和3 萬(wàn)噸非公路輪胎的定增方案已過(guò)會(huì)，第一條全鋼胎在2016 年11 月已成功下線(xiàn)。我們認(rèn)為，越南工廠擁有靠近原材料基地和規(guī)避美國(guó)“雙反”貿(mào)易壁壘的優(yōu)勢(shì)，半鋼胎產(chǎn)能的進(jìn)一步釋放、全鋼胎和非公路輪胎產(chǎn)能的擴(kuò)建將有效彌補(bǔ)公司國(guó)內(nèi)產(chǎn)品出口美國(guó)市場(chǎng)的萎縮，繼續(xù)提升公司盈利能力，保障未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。
    國(guó)內(nèi)半鋼輪胎市場(chǎng)空間大，行業(yè)龍頭有望率先受益
    公司是國(guó)內(nèi)半鋼胎行業(yè)龍頭，有望率先受益于本土輪胎品牌市場(chǎng)份額提升。
    據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2016 年自主品牌乘用車(chē)銷(xiāo)量占到國(guó)內(nèi)乘用車(chē)銷(xiāo)量的43.2%，較2015 年提高2.0%。自主崛起是我國(guó)汽車(chē)行業(yè)發(fā)展的大方向，受益于自主品牌乘用車(chē)市占率提升，本土輪胎品牌在輪胎配套與替換市場(chǎng)均將迎來(lái)大的發(fā)展機(jī)遇。賽輪金宇作為國(guó)內(nèi)半鋼胎領(lǐng)頭羊，有望在未來(lái)輪胎深度國(guó)產(chǎn)替代的浪潮中率先獲益。公司目前已配套眾泰汽車(chē)等快速發(fā)展的自主品牌，并在積極開(kāi)拓其他品牌配套業(yè)務(wù)，我們認(rèn)為公司未來(lái)在國(guó)內(nèi)乘用車(chē)前后裝輪胎市場(chǎng)的份額將繼續(xù)突破，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)占比將穩(wěn)步提升。
    海內(nèi)外市場(chǎng)穩(wěn)步發(fā)展，“增持”評(píng)級(jí)
    我們認(rèn)為公司作為子午輪胎行業(yè)的龍頭企業(yè)，未來(lái)將充分受益于海外業(yè)務(wù)的進(jìn)一步拓展和國(guó)內(nèi)輪胎深度國(guó)產(chǎn)替代的發(fā)展機(jī)遇。我們預(yù)計(jì)公司2017-2019 年公司將分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約128/150/180 億元，歸母凈利分別約4.17/5.63/7.63 億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別約為0.18/0.25/0.33 元。由于天然橡膠等原材料價(jià)格上漲較快，我們認(rèn)為公司2017 年Q1 業(yè)績(jī)依然存在較大壓力，考慮公司是行業(yè)龍頭企業(yè)，給予公司2017 年25-27.8X 估值，目標(biāo)價(jià)區(qū)間調(diào)整至4.5-5 元，下調(diào)至“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格繼續(xù)上漲，輪胎行業(yè)景氣度下滑，定增進(jìn)度不及預(yù)期。