>> 東吳證券-雙匯發(fā)展（000895）16年豬價高企導(dǎo)致盈利下降，17年利潤前低后高，高分紅估值低，值得關(guān)注-170329
| 上傳日期： |
2017/4/6 |
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作者： |
馬浩博 |
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2）4Q16 收入134.69 億元，同比+7.8%；凈利潤11.28 億，-0.7%，源于成本+財務(wù)費用上升，投資收益減少所致。
屠宰：收入增速較快，高豬價帶來成本同比+32%，利潤下滑承壓。1）2016 年屠宰量1235 萬頭，同比持平；收入317.1 億元，+29.7%，總收入占比58%。2）2016 年生豬價格年均價達到歷史高點18.53 元/kg，生鮮肉成本增速超過收入增速2.6 個百分點，導(dǎo)致生鮮肉噸毛利下滑16%，屠宰毛利率下滑1.84pct。
肉制品：利潤穩(wěn)定，利用中美豬價差大+雞肉豬肉比例調(diào)整+儲備肉成功平滑成本。16 年豬價高企，肉制品整體噸毛利下滑2%，三大成本來源分析：1）生鮮豬肉占比最高，生豬價格全年同比+21%，成本壓力巨大。公司使用儲備肉調(diào)整有限。2）雞肉占比提升，自養(yǎng)+儲備配合使用平滑豬價成本。16 年雞肉均價10.87 元/kg，+2%，雙匯5000 萬只肉雞養(yǎng)殖項目投產(chǎn)后，雞肉豬肉配合使用，抵消部分豬價上漲影響。3)利用中美協(xié)同效應(yīng)，大量使用進口肉。16 年中美豬肉年均價差在21.2 元/kg，雙匯16 年進口肉31 萬噸，采購金額達41.9 億元，部分用于生鮮肉自銷凈賺差價，部分用于肉制品原料。儲備肉+雞肉占比提高+進口肉消化部分成本上升壓力，保障肉制品噸毛利穩(wěn)定。
成本下行對未來屠宰和肉制品業(yè)績驅(qū)動有多大？短期屠宰量利難以快速反彈，1Q17 肉制品原料主要使用4Q16 的高價雞肉豬肉儲備肉，成本仍舊高基數(shù)，利潤承壓。長期看，1）豬價下行趨勢明確，屠宰成本回落，預(yù)計17 年可量利雙收。量：目標實現(xiàn)最低兩位數(shù)增長，預(yù)計+15%以上。利：頭均盈利跟隨豬價走勢前低后高，全年頭均毛利有望+14~20%。綜合門店開拓+進口肉判斷，我們預(yù)計2017 年公司生鮮凍品量可增15%以上，收入+20%以上，利潤同比+15~20%。2）肉制品長期成本下降，利潤可期，結(jié)構(gòu)升級+渠道擴張保障營收穩(wěn)定。預(yù)計17 年利潤先低后高，有望實現(xiàn)5~10%的增長。
盈利預(yù)測與投資建議：我們判斷雙匯1Q17 業(yè)績依舊承壓，中長期看好屠宰量利雙收貢獻收入+肉制品利潤恢復(fù)，分塊業(yè)務(wù)拆分如下：1）屠宰：預(yù)計17 年收入同比+20%以上，凈利有望在10~15 億元。2）肉制品：預(yù)計17 年收入同比+8%，凈利超過35 億元。預(yù)計17-19 年EPS 為1.52/1.80/2.0 元，同比+13.9%、18.4%、10.9%，給予17 年屠宰15XPE ，肉制品18XPE，目標價26.4 元，給予“買入”評級。
風險提示：食品安全風險，豬價下跌和產(chǎn)品升級不達預(yù)期 。
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