>> 銀河證券-星源材質(zhì)（300568）一季度經(jīng)營好于預(yù)期，全年業(yè)績將穩(wěn)步向上-170424
| 上傳日期： |
2017/4/24 |
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作者： |
張玲，于化鵬 |
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同時公司公告將向德國布魯克納購買4900 萬歐元的鋰電池生產(chǎn)設(shè)備。
2．我們的分析與判斷
（一）、17 年一季度無電池補裝，造成同比小幅下滑2016 年第一季度，由于核查騙補的原因，行業(yè)內(nèi)集中補裝電池，導(dǎo)致“淡季不淡”。2016 年政策收緊，行業(yè)規(guī)范化程度大幅提升，因此今年第一季度也不再有電池的補裝，進(jìn)入真正的淡季。
另外，2017 年的補貼辦法有大幅度的調(diào)整，車企緊鑼密鼓的調(diào)整車型以適應(yīng)新的辦法，動力電池企業(yè)也停產(chǎn)改造生產(chǎn)線，以進(jìn)一步提升能量密度。因此一季度動力電池行業(yè)的表現(xiàn)更加顯得平淡。
據(jù)EVtank 和真鋰研究的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，一季度動力電池出貨量僅1.3GWh 左右，同比大幅下滑。同行業(yè)公司如國軒高科的一季度利潤也出現(xiàn)了下滑，因此公司一季度較為一般的業(yè)績表現(xiàn)是行業(yè)共性的淡季問題，無需過度解讀。
（二）、從二季度開始，毛利率將逐步企穩(wěn)回升一季度公司產(chǎn)品的毛利率為53%，與去年全年的60.6%相比，有超過7 個百分點的下滑。我們認(rèn)為原因有如下三方面：（1）由于一季度訂單較少，公司在年初進(jìn)行了例行的停產(chǎn)檢修工作，導(dǎo)致一季度產(chǎn)能利用率偏低，攤薄到每平米的設(shè)備折舊、人工等成本上升；
（2）由于補貼退坡和市場競爭等原因，產(chǎn)品價格有10%到15%的下調(diào)；
（3）子公司合肥星源截至去年年底，已經(jīng)擴張到90 名員工，以生產(chǎn)員工為主，而合肥星源的濕法產(chǎn)線尚未投產(chǎn)，也導(dǎo)致了營業(yè)成本中人工成本的增加。
從3 月開始，公司的產(chǎn)線已經(jīng)接近滿負(fù)荷運轉(zhuǎn)，產(chǎn)能利用率回升到正常水平，因此從第二季度開始，公司的毛利率水平將有明顯的回升。但考慮到今年公司濕法產(chǎn)品的銷售占比將大幅提升，因此綜合毛利率較去年仍會有一定幅度的下降，預(yù)計全年回升至55%左右。
（三）、期間費用小幅下降，凈利潤率仍有提升空間
期間費用方面，公司一季度的銷售和管理費用之和為0.23 億元，與去年一季度持平；由于上市后在手現(xiàn)金增加，財務(wù)費用同比減少300 萬元，總的期間費用也同比降低300 萬元。從二季度開始，公司營業(yè)收入增速將環(huán)比提升，基本穩(wěn)定的期間費用使公司的凈利潤率仍有上升的空間。
資產(chǎn)負(fù)債表方面，公司應(yīng)收票據(jù)比去年年底增加了近0.5 億元，應(yīng)收賬款下降了數(shù)百萬元。
公司應(yīng)收票據(jù)以銀行承兌匯票為主，無壞賬風(fēng)險，可基本等同于現(xiàn)金，因此現(xiàn)金流情況較好。
存貨減少了800 萬元，說明公司本期銷售收入的1.2 億元中，約0.2 億元是在銷售以往的存貨，僅1 億元是本期生產(chǎn)的產(chǎn)品，根據(jù)現(xiàn)有產(chǎn)能可粗略估算公司有1 個月的時間在進(jìn)行檢修。其他資產(chǎn)負(fù)債表項目中，在建工程增加1 億元，主要是合肥星源項目進(jìn)展順利所致。
（四）、常州項目簽訂設(shè)備購買協(xié)議，公司產(chǎn)能擴展加速
公司于3 月6 日與常州經(jīng)濟開發(fā)區(qū)簽署協(xié)議，將投資16 億元（其中設(shè)備投入12 億元）建設(shè)年產(chǎn)3.6 億平方米的隔膜生產(chǎn)線，其中一期項目1 至1.5 億平方米。公司本次公告，向德國布魯克納采購4900 萬歐元的濕法隔膜生產(chǎn)線（約合人民幣3.6 億元），我們認(rèn)為這次采購的設(shè)備將用于常州一期項目。根據(jù)公告，本次采購的設(shè)備將在11 到16 個月內(nèi)完成交貨，即明年4月到9 月，加上半年時間的調(diào)試期，預(yù)計常州一期項目將于明年年底到后年年初達(dá)產(chǎn)。
公司在上市之前，受制于資金缺乏的因素，產(chǎn)能擴張速度慢于同行。上市后，資金瓶頸解除，公司產(chǎn)能擴張明顯加速，在現(xiàn)有年產(chǎn)1.6 億平方米的基礎(chǔ)上，合肥星源0.8 億平方米濕法、IPO 募投0.5 億平方米干法、常州3.6 億平方米濕法將逐步投產(chǎn)，合計規(guī)劃共5 億平方米產(chǎn)線。
且現(xiàn)有的產(chǎn)線通過收得率提升、提速等手段，產(chǎn)能還有提升空間。目前公告的項目全部完成后，公司總產(chǎn)能可達(dá)8 億平方米左右，相比同行具備了產(chǎn)能上的優(yōu)勢。
3．投資建議
2012 到2014 年，在沒有新產(chǎn)線投入的情況下，公司通過挖潛收得率、提速、增加寬幅等手段實現(xiàn)了產(chǎn)能的提升和規(guī)模增長，凈利潤保持了40%的超高復(fù)合增速。上市后資金瓶頸解除，產(chǎn)能擴張將不斷提速，凈利潤增速有望進(jìn)一步提升。此外，成為LG 化學(xué)動力電池隔膜的主要供應(yīng)商，使公司可享受全球新能源汽車大發(fā)展的產(chǎn)業(yè)趨勢。預(yù)計公司2017、2018 年EPS分別為1.
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