>> 銀河證券-星源材質(zhì)（300568）漸具全球影響力的鋰電池隔膜王者-170413
| 上傳日期： |
2017/4/17 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
推薦 |
作者： |
張玲，于化鵬 |
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公司的客戶資源極為優(yōu)質(zhì)，國內(nèi)動力電池出貨量前八名中的六家以及全球排名前四的LG 化學(xué)均是公司的核心客戶。今年年中，總產(chǎn)能1.3 億平方米的1 條干法、2 條濕法產(chǎn)線投產(chǎn)后，將解除困擾公司多年的產(chǎn)能不足問題。
在技術(shù)、路線和市場依賴度質(zhì)疑聲中穩(wěn)步前行
市場對干法隔膜發(fā)展前景、公司的濕法實力、以及公司對動力電池市場的高依賴度多有質(zhì)疑。我們認(rèn)為，技術(shù)上，早在2006 年公司就已掌握了濕法隔膜的制備技術(shù)，只是由于投資過大、回報期過長等原因暫時未做大規(guī)模的投入，目前公司的濕法隔膜出貨量已升至國內(nèi)第五位，位列濕法第一梯隊；路線上，近年來濕法隔膜的滲透率有所提升，但干法隔膜具備安全性高、價格低廉等優(yōu)勢，在動力電池領(lǐng)域的地位仍十分穩(wěn)固，由機械強度不足造成的厚、易撕裂、微短路等短板也已被公司克服，競爭力有所提升；市場依賴度上，雖然公司90%以上的收入來自于動力電池，但可享受動力電池和隔膜行業(yè)市場集中度的雙提升，超越行業(yè)增速。
提升收得率、產(chǎn)能和涂覆比例，化解產(chǎn)品售價的下降隔膜行業(yè)具有重資產(chǎn)、低周轉(zhuǎn)、高風(fēng)險的特性，目前50%到70%的毛利率水平是對上述特性做出的補償，具備合理性和可持續(xù)性。
未來，價格的下調(diào)是大勢所趨，但公司通過收得率的提升、流延出膜速度和拉伸層數(shù)的增加以及產(chǎn)品厚度的降低，能夠不斷降低成本，保持毛利率的基本穩(wěn)定。此外，公司還將通過涂覆等功能創(chuàng)新，增加產(chǎn)品的附加值，進一步消化產(chǎn)品價格的下降。
大客戶模式下期間費用相對穩(wěn)定，凈利潤率有望提升公司的銷售費用和管理費用以人員薪酬和研發(fā)支出為主。公司是大客戶直銷的模式，銷售人員數(shù)量穩(wěn)定，每年的銷售費用也基本變化不大；管理費用隨著員工數(shù)量的增加、人均薪酬的上調(diào)和研發(fā)投入的增大，將隨銷售收入一同增長；公司帶息負(fù)債規(guī)模穩(wěn)定在2.5億元左右，財務(wù)費用基本零增長，隨著IPO 募投資金到位還有進一步下降的空間。因此，公司的期間費用率存在較大的下降空間，凈利潤率有望提升。
A 股最純正的隔膜標(biāo)的，進入LG 化學(xué)等國際一線動力電池廠商的供應(yīng)鏈，漸具全球影響力
我們預(yù)計2017 至2018 年公司分別實現(xiàn)每股收益1.82 元和2.38元，對應(yīng)PE 為44X 和33X，維持“推薦”評級。
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