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2016年第四季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入/凈利潤1.23億和3187萬，分別環(huán)比-4.1%和+4.3%。
    產(chǎn)品價(jià)格下滑，但基于規(guī)模效應(yīng)及成本控制，盈利能力有所提升：2016年公司隔膜銷量為1.39億平，同比增長38.44%，以干法隔膜為主（預(yù)計(jì)濕法隔膜約2200萬平），占國內(nèi)13%市場份額，位居第一。2016年公司產(chǎn)品均價(jià)為3.58元/平（不含稅），同比下滑16.6%，主要系雙層干法隔膜價(jià)格大幅下滑所致。但由于濕法隔膜形成一定產(chǎn)能，生產(chǎn)穩(wěn)定，且公司通過良好的成本控制和效率提升，公司毛利率水平提高3.5%至60.6%。費(fèi)用方面，公司銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為4.3%/16.3%/2.9%，其中由于IPO費(fèi)用及研發(fā)投入增加（研發(fā)費(fèi)用2084萬，同比增加39.1%，占營業(yè)收入4.1%），管理費(fèi)用率提升2%，銷售費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率略有下降。2016年公司凈利率提升2.5%至30.3%，ROE為12.6%（下降9.8%，因新建產(chǎn)能未投產(chǎn)）。公司資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，流動(dòng)性強(qiáng)，應(yīng)收賬款/存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為136/81天，資產(chǎn)負(fù)債率為32.4%，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為1.7億，由于產(chǎn)能建設(shè)資本性支持為2.72億，公司通過IPO及借款，籌資現(xiàn)金流凈額為7.76億，期末公司賬面現(xiàn)金7.57億。年末公司預(yù)收賬款為0.18億，同比增長4倍，說明公司訂單增長。
    2017年一季度公司業(yè)績短期承壓，但隨二季度新能源汽車銷量回暖及公司新增產(chǎn)能釋放，全年可維持較高增速：由于2017年新能源汽車補(bǔ)貼政策調(diào)整幅度較大，一季度為車企及電池廠議價(jià)、產(chǎn)品性能調(diào)整、生產(chǎn)計(jì)劃制定階段，公司出貨量受此影響較大，業(yè)績預(yù)告歸母凈利潤3000-3800萬，同比下滑42.95%-27.74%（部分原因?yàn)?015年一季度基數(shù)較高，因電池回補(bǔ)，需求旺盛），環(huán)比去年第四季度為-5%-20%。我們判斷隨著地方補(bǔ)貼落地、第二批推廣目錄出臺及車廠新車型的推出，受乘用車及物流車需求拉動(dòng)，新能源汽車銷量將在二季度同比有較高增長，預(yù)計(jì)全年產(chǎn)量可達(dá)75萬輛（+45%），對應(yīng)動(dòng)力鋰電隔膜需求6.8億平，同比增長29%（全部鋰電隔膜需求預(yù)計(jì)為13.6億平，同比增長23%）。
    產(chǎn)能釋放有序，客戶拓展順利。公司2016年干法產(chǎn)能為1.4億平，濕法3000萬平，2017年初新增3000萬平干法產(chǎn)能，年中與星源材質(zhì)合作建設(shè)的8000萬平濕法產(chǎn)能將投產(chǎn)，全年新增7000萬平有效產(chǎn)能。同時(shí)公司將在常州建設(shè)3億平方米濕法隔膜產(chǎn)能，目標(biāo)客戶日韓高端電池企業(yè)，2018年底一期1億平米產(chǎn)能將投產(chǎn)，加上合肥二期8000萬方濕法產(chǎn)能，屆時(shí)總產(chǎn)能將達(dá)到5億方。公司客戶包括LG（LG動(dòng)力電池唯一供應(yīng)商）、比亞迪、國軒高科（合資建立子公司）、力神、捷威、億緯鋰能、孚能科技等，并進(jìn)一步拓展日韓企業(yè)。
    競爭加劇，隔膜降價(jià)趨勢較明確，而龍頭企業(yè)具備一定消納能力：隔膜為鋰電四大材料中工藝壁壘最高的環(huán)節(jié)，廠商得以維持高毛利率。而2017年車企為應(yīng)對補(bǔ)貼下滑，倒逼隔膜降價(jià)，且星源材質(zhì)（1.1億平投產(chǎn)）、滄州明珠（9600萬平投產(chǎn)）、勝利精密等龍頭企業(yè)均有新增產(chǎn)能釋放，隔膜企業(yè)降價(jià)壓力較大。但基于公司產(chǎn)品性能優(yōu)異及客戶粘性大，產(chǎn)品價(jià)格高于高內(nèi)同行15-20%，預(yù)計(jì)下調(diào)幅度可控，同時(shí)由于公司濕法隔膜已經(jīng)形成一定產(chǎn)能，規(guī)模效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，并且隨著公司良品率逐年提升，成本有望進(jìn)一步下降。
    投資建議：基于公司產(chǎn)能擴(kuò)張及訂單充足，同時(shí)涂覆隔膜比例提升，我們預(yù)測公司2017-2019年凈利潤2.21億/2.78億/3.85億，同比增長42%/26%/38%，EPS為1.84/2.32/3.21,對應(yīng)PE為46/37/26倍，由于為隔膜龍頭企業(yè)，并將繼續(xù)保持該優(yōu)勢，且公司為次新股，給以一定溢價(jià)，給以公司2017年54倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)99.4元，首次覆蓋給以買入評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：新能源汽車政策支持不達(dá)預(yù)期，新能源汽車產(chǎn)銷不達(dá)預(yù)期，公司產(chǎn)品價(jià)格下降幅度超預(yù)期，客戶拓展及產(chǎn)能釋放低于預(yù)期。