>> 中信證券-星源材質(zhì)（300568）2016年年報點評-年報符合預(yù)期，產(chǎn)能釋放及工長期需求驅(qū)動高成長-170227
| 上傳日期： |
2017/2/27 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
祖國鵬 |
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此報告為加密報告 |
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公司主營業(yè)務(wù)為鋰電池隔膜，占比達(dá)98.3%，全球市占率達(dá)7%。報告期內(nèi)，公司凈利潤增速明顯高于營收增速，主要源于工藝優(yōu)化帶來的成本下降，鋰電池隔膜綜合毛利率同比提升3.65 個百分點至61.7%。未來隨著新能源車帶來動力電池的爆發(fā)，及能量密度提升預(yù)期，公司有望持續(xù)受益。
動力電池隔膜國產(chǎn)替代空間大，產(chǎn)品高端化有效抵消降價壓力。新能源車大規(guī)模普及剛起步，2017 年新能源汽車有望達(dá)70 萬輛，到2025 年中國新能源車銷量預(yù)計將達(dá)到500 萬輛，動力電池市場剛起步。公司產(chǎn)品定位高端，充分受益動力電池市場爆發(fā)。同時，中國鋰電池隔膜目前仍存在50%以上的進(jìn)口替代空間。公司作為國內(nèi)乃至全球市場領(lǐng)先企業(yè)，在國內(nèi)乃至全球的市場份額有望穩(wěn)步提升。加上新補(bǔ)貼政策明確電池能量密度成為補(bǔ)貼的重要指標(biāo)，120Wh/kg 以上能量密度將獲得1.1 倍補(bǔ)貼，使用濕法隔膜涂覆技術(shù)的高密度三元鋰電池有望成為主流，有效對沖了補(bǔ)貼下行帶來的電池降價往上游傳導(dǎo)的壓力。
客戶開拓碩果累累，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合實現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)。公司主要客戶包括韓國 LG化學(xué)、比亞迪、國軒高科、天津力神、萬向集團(tuán)等國內(nèi)外知名鋰離子電池廠商，對高端客戶的銷售占比逐步提升，上半年LG 化學(xué)占比達(dá)27%，全年前五大客戶銷售占比達(dá)72%，客戶資源優(yōu)勢顯著。同時，公司與國軒高科合資建設(shè)合肥星源建設(shè)0.8 億平米濕法隔膜和陶瓷涂覆生產(chǎn)線，優(yōu)先向國軒高科供貨，滿足各自產(chǎn)能需求，實現(xiàn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合與優(yōu)勢互補(bǔ)。
上市募資助力擴(kuò)產(chǎn)，景氣延續(xù)增厚業(yè)績。公司去年12 月創(chuàng)業(yè)板上市，其中募投項目的5000 萬平米新增干法產(chǎn)能預(yù)計今年3-4 月投產(chǎn)，合肥星源8000 萬平米新增濕法產(chǎn)能預(yù)計今年6-7 月投產(chǎn)。募投項目達(dá)產(chǎn)后預(yù)計將新增年收入2 億元。在行業(yè)2018 年大量投產(chǎn)背景下，2017 年濕法隔膜供給仍緊缺，搶先投產(chǎn)享受景氣紅利。公司今年總產(chǎn)能有望達(dá)到3 億平方米，需求旺盛下的產(chǎn)能有效提升夯實了公司的持續(xù)增長。
風(fēng)險因素：產(chǎn)能投產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期；價格下降及產(chǎn)品毛利率下行；新能源車市場發(fā)展不及預(yù)期。
盈利預(yù)測、估值及投資評級。受新能源車補(bǔ)貼落地晚于預(yù)期對下游的沖擊，2017 年一季度公司凈利潤預(yù)計同比下滑42.95%-27.74%，對全年業(yè)績有一定影響，未來幾年動力電池降價并往上游傳導(dǎo)亦對公司造成一定壓力。
我們下調(diào)公司2017/18 年盈利預(yù)測至2.00/2.67 元（原預(yù)測為2.04/2.71元），并給予2019 年EPS 預(yù)測3.51 元。當(dāng)前股價77 元，對應(yīng)公司2017~2019 年P(guān)E 分別為38/29/22x。維持“買入”評級和目標(biāo)價102 元。
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