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1Q17 公司屠宰生豬290 萬頭/-16.61%，主要由于春節(jié)提前以及頭均重量上升所致；鮮凍肉及肉制品外銷70.17 萬噸/-1.84%，其中我們判斷鮮凍品銷量同比略有增長，肉制品銷量同比個位數(shù)下降。分業(yè)務(wù)看，1Q17 肉制品分部收入52.4 億元/-2.53%，分部營業(yè)利潤9.6 億元/-25.1%；屠宰行業(yè)分部收入77.4 億元/+0.9%，其中對外交易收入66.8 億元/-5.7%，分部營業(yè)利潤1.03 億元/+90.7%，主要是由于去年同期豬價處于上行周期，利潤基數(shù)較低所致。
    毛利率同比下降1.29pct，費(fèi)用率同比提升0.06pct。1Q17 公司毛利率為16.89%/-1.29pct，我們認(rèn)為主要受去年底今年初豬肉、禽肉原材料（或庫存）價格較高所致。考慮到全年來看豬價呈下降趨勢，禽肉價格穩(wěn)中有降，公司盈利能力有望回升。營業(yè)利潤率方面， 肉制品分部營業(yè)利潤率為18.3%/-5.53pct，主要受成本端影響；屠宰分部營業(yè)利潤率1.33%/+0.63pct。
    費(fèi)用方面， 1Q17 公司銷售費(fèi)用率4.58%/+0.13pct ； 管理費(fèi)用率2.23%/-0.23pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.12%/+0.16pct，主要由于公司借款增加導(dǎo)致利息支出增加。
    短期來看：屠宰量利齊升，肉制品穩(wěn)健增長；長期來看，與萬洲國際深度協(xié)同助力公司提升盈利能力。1）屠宰業(yè)務(wù)：隨著公司戰(zhàn)略由“效益 型”向“規(guī)模效益型”轉(zhuǎn)變以及 2017 生豬均價同比下降預(yù)期的實(shí)現(xiàn)，我們判斷公司屠宰業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)量、利齊升；2）肉制品業(yè)務(wù)：一方面，公司遵循低溫化、休閑化的發(fā)展方向，利用強(qiáng)大的研發(fā)優(yōu)勢不斷推出新品，目前公司新品銷量和收入占比都超過 10%，史密斯菲爾德產(chǎn)品也已逐步度過引導(dǎo)期，未來增速有望加快。公司高毛利率新品占比提升有望帶動肉制品量和噸利潤雙升；另一方面，公司從美國進(jìn)口低成本原料肉可以進(jìn)一步降低肉制品生產(chǎn)成本，提升盈利能力。此外，從長遠(yuǎn)來看，目前公司與萬洲國際的協(xié)同效應(yīng)主要體現(xiàn)在進(jìn)口低價原料肉和 SFD 產(chǎn)品的引進(jìn)，展望未來，我們認(rèn)為公司有望與萬洲國際形成更加深入的協(xié)同，布局全球，進(jìn)一步提升盈利能力。
    盈利預(yù)測與投資建議。我們預(yù)計(jì)公司17-19 年EPS 分別為1.53/1.75/1.93 元，考慮到公司作為行業(yè)龍頭，未來在市場開拓以及盈利能力提升方面仍具有較大空間，給予2017 年20xPE，對應(yīng)目標(biāo)價30.60 元，買入評級。
    主要不確定因素。原材料價格大幅波動，宏觀經(jīng)濟(jì)影響下游需求不足。