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由于750 日國債收益率均線仍處于快速下降階段，1 季度壽險(xiǎn)準(zhǔn)備金補(bǔ)提壓力處于峰值，平安壽險(xiǎn)凈利潤僅同比增長4.2%。隨著最近半年利率的顯著回升，預(yù)計(jì)今年2 季度起壽險(xiǎn)準(zhǔn)備金補(bǔ)提壓力逐季度下降，2018 年期則有可能釋放準(zhǔn)備金。公司積極提升死差的利潤貢獻(xiàn)，在壽險(xiǎn)保單疊加效應(yīng)的基礎(chǔ)上，根據(jù)剩余邊際的攤銷原則推算，預(yù)計(jì)2018 年起平安壽險(xiǎn)凈利潤將進(jìn)入爆發(fā)式增長階段，將是平安集團(tuán)利潤的核心增長源泉。
    憑借高效有力的營銷隊(duì)伍，取得壽險(xiǎn)新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增長60%，大幅超越預(yù)期。1 季度平安壽險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)新業(yè)務(wù)價(jià)值212.6 億元，同比增長60%。其中代理人渠道新業(yè)務(wù)規(guī)模保費(fèi)同比增長62.2%，銀保渠道期繳新業(yè)務(wù)規(guī)模保費(fèi)同比增長128.9%。公司代理人數(shù)達(dá)119.6 萬人，同比增長27.6%；人均產(chǎn)能達(dá)19190 元，同比增長31.8%。2011 年中國健康險(xiǎn)保費(fèi)為601 億元，2016 年突破4000 億元，復(fù)合增長率為42.3%；2017 年前2 個(gè)月健康險(xiǎn)保費(fèi)為1070 億元，同比增長42.3%，中國保險(xiǎn)保障業(yè)務(wù)持續(xù)高增長。憑借高效有力的代理人渠道，平安獲得了顯著超預(yù)期的增速。
    向保障轉(zhuǎn)型帶來確定的利潤貢獻(xiàn)，死差成為壽險(xiǎn)核心利潤源。2016 年平安主打的保障型保單死差占比為78%。增量（新業(yè)務(wù)價(jià)值）中死差占比為66%。
    存量中（有效業(yè)務(wù)價(jià)值）中死差占比預(yù)計(jì)為60%左右。顯然，未來3 年死差將成為平安壽險(xiǎn)核心利潤來源。
    降低對投資的依賴，死差占比提升將逐步提升估值。死差將帶來確定性的利潤，有較顯著的P/EV 倍數(shù)。友邦是中國保險(xiǎn)公司的榜樣，主要依靠死差驅(qū)動(dòng)利潤增長，2017 年P(guān)/EV 為1.7 倍。平安憑借最優(yōu)秀的代理人渠道正處于中國保障業(yè)務(wù)的寡頭地位，未來有望依靠死差利潤的持續(xù)增長而分享估值溢價(jià)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。金融去杠桿帶來資產(chǎn)價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)、銀行壞賬上升風(fēng)險(xiǎn)盈利預(yù)測、估值及投資評級。在11%貼現(xiàn)率、5.0%的長期投資回報(bào)率假設(shè)下，預(yù)計(jì)公司2017/18/19 年EVPS 為41.7/50.2/60.1 元，A 股股價(jià)對應(yīng)2017/18/19 年P(guān)/EV 為0.91 /0.75/0.63 倍，H 股股價(jià)對應(yīng)P/EV 為0.94/0.78/0.65 倍。預(yù)計(jì)2018 年起，壽險(xiǎn)死差將驅(qū)動(dòng)公司利潤高增長，維持A股“增持”評級，首次給予H 股“增持”評級。