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2016 年，公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)11.58%，其中中高檔黃酒營(yíng)收同比增長(zhǎng)16.75%，在營(yíng)收中占比提升2.50 pcts至63.25%。我們認(rèn)為，黃酒是三大世界古酒之一，但是過(guò)去由于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較低，企業(yè)市場(chǎng)意識(shí)缺乏等原因，長(zhǎng)期以來(lái)產(chǎn)銷和白酒、葡萄酒和啤酒都存在較大差距。公司作為黃酒龍頭企業(yè)，其經(jīng)營(yíng)策略有望對(duì)于行業(yè)發(fā)展有推動(dòng)作用。
    加大品牌宣傳推升價(jià)值，產(chǎn)品提價(jià)效果顯著
    近幾年，公司提高了對(duì)品牌宣傳的重視程度。尤其是2016 年，公司廣告費(fèi)增長(zhǎng)138.16%。公司借力“G20 杭州峰會(huì)”、“世界互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)”等具有重大影響力事件，并成為“G20 杭州峰會(huì)保障用酒”、“世界互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)指定用酒”；央視《味道》和美國(guó)《國(guó)家地理》欄目均報(bào)道了古越龍山；同時(shí)，公司投資《女兒紅》電視劇，將女兒紅品牌文化與紹興酒文化巧妙結(jié)合。這一系列宣傳活動(dòng)，對(duì)于公司品牌價(jià)值提升以及黃酒的宣傳都有積極作用。
    另外，公司在加大品牌宣傳提升品牌價(jià)值的同時(shí)，也在努力通過(guò)提價(jià)來(lái)變現(xiàn)品牌價(jià)值。2016 年至今，公司一共4 次提價(jià)。2016 年3月份，公司陸續(xù)上調(diào)部分普通壇酒、傳統(tǒng)型三年陳系列產(chǎn)品和清爽型三年陳系列產(chǎn)品價(jià)格；2016 年5 月份，公司再次宣布對(duì)傳統(tǒng)型五年陳系列提價(jià)7%-10%；幾天后，全資子公司女兒紅宣布提價(jià)5%—15%；2017 年2 月份，公司上調(diào)36 款相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格，提價(jià)幅度在 8%-15%。
    我們認(rèn)為，提價(jià)符合公司提升品牌價(jià)值的戰(zhàn)略；同時(shí)，目前黃酒噸價(jià)太低，渠道利潤(rùn)單薄，適當(dāng)?shù)膬r(jià)格上漲有利于改善渠道利潤(rùn)空間，進(jìn)而提高經(jīng)銷商積極性。2016 年，公司黃酒銷量同比增長(zhǎng)5.32%,其中中高檔酒銷量增長(zhǎng)17.05%，也說(shuō)明公司提價(jià)后公司銷量并未下滑。
    江浙滬以外市場(chǎng)拓展加快，營(yíng)收增長(zhǎng)速度較快
    近幾年，公司實(shí)施實(shí)施浙滬為龍頭，華東為主體，京津、廣深為兩翼的大區(qū)域大營(yíng)銷布局。2016 年，公司在江浙滬地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.19 億、5.40 億和1.42 億，同比增長(zhǎng)11.47%、7.33%和18.64%。江浙滬以外區(qū)域，公司加快拓展速度，新增經(jīng)銷商108 家，總共達(dá)到772家；全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.50 億，同比增長(zhǎng)19.95%。同時(shí)，公司加強(qiáng)對(duì)黃酒銷售、營(yíng)銷渠道的精耕細(xì)作，在全力維護(hù)和拓展傳統(tǒng)渠道基礎(chǔ)上，積極布局電商業(yè)務(wù)，2016 年線上直銷營(yíng)收為1455.02 萬(wàn)，同比增長(zhǎng)128.17%。
    公司機(jī)制急需改善，期待國(guó)企改革推進(jìn)
    目前，我國(guó)黃酒行業(yè)整體發(fā)展平穩(wěn)，市場(chǎng)集中度較低。2015 年，會(huì)稽山收購(gòu)了烏氈帽酒業(yè)和唐宋酒業(yè)，金楓酒業(yè)收購(gòu)振太酒業(yè)。相比之下，古越龍山作為行業(yè)龍頭在并購(gòu)上腳步略顯落后，我們認(rèn)為，公司未來(lái)也有望通過(guò)并購(gòu)獲得外延式增長(zhǎng)。同時(shí)，公司是紹興市國(guó)企，長(zhǎng)期以來(lái)管理層激勵(lì)較為不足，未來(lái)如果在國(guó)企改革方面有所突破，有望顯著提高公司經(jīng)營(yíng)效率和員工活力。
    盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：
    從行業(yè)來(lái)看，隨著我國(guó)消費(fèi)者生活水平提升以及健康意識(shí)提升，黃酒未來(lái)仍有較大發(fā)展空間；同時(shí)，行業(yè)將逐步走向品牌化、集中化，公司作為黃酒龍頭企業(yè)，在品牌、渠道和資金等方面都具備較大優(yōu)勢(shì)，未來(lái)增長(zhǎng)有望領(lǐng)先于行業(yè)水平。另外，如果公司在國(guó)企改革方面能夠有所突破，公司經(jīng)營(yíng)效率和員工活力有望上一個(gè)臺(tái)階。我們預(yù)測(cè)2017/18/19 年 EPS 分別為 0.20/0.25/0.32 元，目標(biāo)價(jià)12 元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：
    提價(jià)效果不達(dá)預(yù)期，國(guó)企改革進(jìn)展不達(dá)預(yù)期，市場(chǎng)拓展不達(dá)預(yù)期。