>> 中泰證券-江蘇神通（002438）通用機械：收購節(jié)能環(huán)保資產(chǎn)，“內(nèi)涵+外延”雙軌驅(qū)動發(fā)展-170523
| 上傳日期： |
2017/5/23 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
邵晶鑫 |
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瑞帆節(jié)能截止 2016年 12 月 31 日的總資產(chǎn)為 2.00 億 元，所有者權(quán)益為 0.97 億元，2016年度營業(yè)收入為0.59 億元，凈利潤為0.22 億元（未經(jīng)審計）。瑞帆節(jié)能2016 年營收和凈利潤分別為公司2016 年營收和凈利潤的9.83%和42.67%，并表后將大幅提高公司業(yè)績。
業(yè)績承諾保持高增長，共管賬戶、分期支付等保障業(yè)績兌現(xiàn)。瑞帆節(jié)能2017、2018、2019、2020 承諾凈利潤分別不低于3300 萬元、4500 萬元、5000 萬元、6500 萬元，分別同比增長50%、36%、11%、30%。為保證業(yè)績兌現(xiàn)，江蘇神通與股權(quán)轉(zhuǎn)讓方在簽署正式協(xié)議之后，以各股權(quán)轉(zhuǎn)讓方名義分別開立由江蘇神通及各股權(quán)轉(zhuǎn)讓方分別共同管理的共管賬戶，在完成標的股權(quán)轉(zhuǎn)讓以及2017/2018/2019/2020 年度出具審計報告五個時間點分別支付30%、20%、15%、15%、20%股權(quán)轉(zhuǎn)讓款。此外，股權(quán)轉(zhuǎn)讓方購買公司的股票并自愿鎖定，在瑞帆節(jié)能實現(xiàn)相應的承諾利潤后分期解鎖，體現(xiàn)了標的公司對未來經(jīng)營業(yè)績成長的信心。
拓展節(jié)能環(huán)保服務，打造“能源服務＋能源環(huán)?！碑a(chǎn)業(yè)布局。標的公司主營業(yè)務為高爐煤氣濕法改干法及TRT 余熱利用、脫硫脫硝系統(tǒng)節(jié)能技術(shù)應用的合同能源管理（EMC），是經(jīng)國家發(fā)改委和財政部登記備案的節(jié)能服務公司，享受“三免三減半”的稅收優(yōu)惠政策。標的公司具備較為豐富的節(jié)能服務項目運營管理經(jīng)驗，正在運行的合同能源管理項目效果良好。本次并購投資是公司向能源環(huán)保及服務領域拓展的重要舉措，符合公司的發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃，本次投資完成后將有利于公司業(yè)務向“能源服務＋能源環(huán)?！毖由欤_發(fā)新的業(yè)務模式，優(yōu)化公司的核心競爭力，打造新的利潤增長點，增強盈利能力，使得公司的主營業(yè)務得到進一步的延伸和拓展，提升公司品牌影響力，為公司的后續(xù)持續(xù)健康發(fā)展增添動力。
服務維保業(yè)務契合、目標客戶群體重合，協(xié)同效應明顯。標的公司合同能源管理的商業(yè)模式要求其提供科技節(jié)能服務的同時滿足用戶系統(tǒng)維修維保的需求，與江蘇神通推進的服務維保業(yè)務相契合，且標的公司的目標客戶群體與江蘇神通大致相同，本次投資并購在優(yōu)化公司產(chǎn)業(yè)布局的同時，還將產(chǎn)生一定的協(xié)同效應，共享銷售渠道、技術(shù)研發(fā)、維保服務等，對江蘇神通及標的公司具有雙向互補的促進作用，將為江蘇神通在能源環(huán)保服務領域的業(yè)務拓展及標的公司的市場開拓上創(chuàng)造更多機會。
核電閥門處于交付與采購的高峰期，業(yè)績兌現(xiàn)保持高度持續(xù)性和穩(wěn)定性。2016 年，核電方面，公司新增訂單 3.26 億，毛利 46.88%，同比上升 9.73%，核電閥門產(chǎn)品的附加值進一步提高。目前正在建設中的中核和廣核華龍一號核電機組（福清、防城港）和能源局 2017 年工作重點計劃中準備批復的 8 臺機組正處于核電閥門密集的交付期與采購的高峰期，公司在手訂單的釋放和新增訂單的節(jié)奏維持高度的持續(xù)性和穩(wěn)定性。利潤附加值的進一步提高，有利于公司在核電球閥和蝶閥方面的龍頭地位，公司各項標準化管理工作在提高工作效率方面取得了顯著的成效。
發(fā)展戰(zhàn)略清晰，內(nèi)涵式經(jīng)營成長和外延式并購齊頭并進，未來業(yè)績穩(wěn)定增長可期。江蘇神通 2015 年通過發(fā)行股份并支付現(xiàn)金的方式購買無錫法蘭100%的股權(quán)，實施了上市以來的首單并購，過去兩年來無錫法蘭的經(jīng)營業(yè)績承諾已足額達成。2016 年江蘇神通啟動了非公開發(fā)行，并于 2017 年初成功融資 4.63 億元，進一步助力公司轉(zhuǎn)型升級發(fā)展。江蘇神通本次再次啟動并購是公司實施并購戰(zhàn)略的具體體現(xiàn)，印證了公司“內(nèi)涵+外延”雙軌驅(qū)動發(fā)展的決心和實力。
投資建議：維持 2017-2019 年歸母凈利預測 0.79 億元、0.96 億元和 1.08億元不變；考慮收購后資產(chǎn)注入，參考標的公司承諾業(yè)績，2017-2019 年歸母凈利將增厚至 1.12 億元、1.41 億元、1.58 億元，當前股價對應三年P(guān)E 分別為 40、32、28 倍，維持目標價 24 元，上調(diào)至“買入”評級。
風險提示：國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟形勢的影響風險，核電項目審批不達預期風險，標的公司業(yè)績不達預期。
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