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    點(diǎn)評(píng)：
    三北區(qū)域需求表現(xiàn)偏弱，公司與金隅在京津冀的挺價(jià)策略致份額略降。
    公司核心布局“三北”地區(qū)，華北、西北、東北產(chǎn)能占總體產(chǎn)能比重分別約60%、20%、10%；2017 年1~6 月華北、東北、西北水泥產(chǎn)量同比分別降約13%、5%、1%。
    2016 年4 月之后公司開(kāi)始推進(jìn)與金隅股份在京津冀的實(shí)質(zhì)性整合，兩龍頭共同推進(jìn)區(qū)域水泥價(jià)格提漲、成效明顯——公司上半年噸均價(jià)約233 元、同比上升81 元，噸毛利約69 元、同比提升49 元。
    與龍頭挺價(jià)伴生的是中小企業(yè)的搭便車(chē)，大小企業(yè)價(jià)差大導(dǎo)致包括公司在內(nèi)的高價(jià)龍頭企業(yè)銷(xiāo)量有所犧牲，上半年公司水泥熟料綜合銷(xiāo)量同比下降19%、至2625 萬(wàn)噸。
    公司與金隅在京津冀的挺價(jià)策略?xún)冬F(xiàn)在盈利水平的提升。
    上半年銷(xiāo)量萎縮，停窯控量力度提升導(dǎo)致運(yùn)營(yíng)費(fèi)用投入增長(zhǎng)明顯，上半年公司噸費(fèi)用約74 元、同比增加22 元。
    上半年公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)受持有的中再資環(huán)的股價(jià)下跌拖累——公司持有中再資環(huán)約6707 萬(wàn)股，上半年因其股價(jià)下跌造成的公允價(jià)值損益約-1.38 億元。
    扣除公允價(jià)值損失影響，2017 年上半年公司噸利潤(rùn)總額（全口徑）約-0.1 元，同比增約35 元。
    后續(xù)京津冀水泥景氣彈性取決于需求表現(xiàn)。公司與金隅股份的重組方案未正式完成，但金隅股份已成為公司實(shí)際控制人，兩家在京津冀的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)已有實(shí)質(zhì)性整合，區(qū)域供給格局已有明顯改善。后續(xù)京津冀區(qū)域供給受環(huán)保高壓影響，臨時(shí)性的產(chǎn)能收縮或?yàn)槌B(tài)，水泥景氣彈性取決于后續(xù)區(qū)域的需求表現(xiàn)。從2017 年7~8 月區(qū)域需求情況來(lái)看，改善尚不明顯，未來(lái)京津冀需求增長(zhǎng)的空間期待雄安新區(qū)的建設(shè)。
    維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2017-2019 年EPS 分別約0.33、0.50、0.62 元，我們2017 年P(guān)B 3.0 倍（最新每股凈資產(chǎn)約7.31 元），目標(biāo)價(jià)21.93 元。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。資產(chǎn)重組未獲通過(guò)；京津冀區(qū)域景氣回升低于預(yù)期；煤炭?jī)r(jià)格超預(yù)期上漲。