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    拆分收入看，國(guó)內(nèi)制劑實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.06 億元，同比增長(zhǎng)19.65%。其中特利加壓素實(shí)現(xiàn)收入1.02 億元（+49.10%）；生長(zhǎng)抑素實(shí)現(xiàn)收入5610.67萬元（+33.61%）；胸腺五肽實(shí)現(xiàn)收入4069.10 萬元（+5.19%）；去氨加壓素實(shí)現(xiàn)收入1768.8 萬元（+52.06%）。由于國(guó)內(nèi)招標(biāo)進(jìn)度緩慢，上半年公司卡貝縮宮素并未實(shí)現(xiàn)規(guī)模化銷售，預(yù)計(jì)在下半年將產(chǎn)生收入利潤(rùn)。
    海外部分，原料藥實(shí)現(xiàn)收入9608 萬元（+80.41%）；客戶肽實(shí)現(xiàn)收入1980.68 萬元（-12.01%）。目前公司供應(yīng)原料藥包括利拉魯肽、格拉替雷和阿托西班，其中利拉魯肽貢獻(xiàn)最大。利拉魯肽專利即將在2017 年到期，正值利拉魯肽仿制藥申報(bào)的黃金期，國(guó)際制藥公司對(duì)利拉魯肽原料藥需求量持續(xù)增長(zhǎng)，公司作為全球?yàn)閿?shù)不多的幾家具有產(chǎn)業(yè)化大多數(shù)多肽原料藥的企業(yè)之一，尤其是在利拉魯肽和格拉替雷等技術(shù)難度極高的多肽原料藥產(chǎn)業(yè)化方面，擁有較大優(yōu)勢(shì)。
    成紀(jì)藥業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.57億，我們估計(jì)貢獻(xiàn)利潤(rùn)在1億左右（全年業(yè)績(jī)承諾2.41億）。其中，"二合一"實(shí)現(xiàn)收入3676萬元（-7.77%）；卡式全自動(dòng)注射筆實(shí)現(xiàn)收入1.18億（+121.34%）；固體類實(shí)現(xiàn)收入245萬元（+87.70%）。我們認(rèn)為成紀(jì)藥業(yè)目前發(fā)展情況良好，2017年大概率完成業(yè)績(jī)承諾。
    2）毛利率維持穩(wěn)定，管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率明顯下降帶動(dòng)利潤(rùn)增長(zhǎng)。
    公司毛利率長(zhǎng)期維持較高水平，2017H1，公司毛利率達(dá)80.43%。我們認(rèn)為，長(zhǎng)期維持高毛利證明了公司在多肽領(lǐng)域具有較高的技術(shù)壁壘、領(lǐng)先的研發(fā)優(yōu)勢(shì)、過硬的產(chǎn)品質(zhì)量，擁有較高的市場(chǎng)認(rèn)可度，產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。
    費(fèi)用上，2017H1公司銷售費(fèi)用率略有上升，但管理費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率明顯下降，帶動(dòng)了公司利潤(rùn)增長(zhǎng)，使得利潤(rùn)增速高于收入增速。
    3）限制性股票授予彰顯公司信心，勾勒未來發(fā)展前景。
    公司于2017年3月授予第一期限制性股票，授予的股票數(shù)量1635萬股，授予價(jià)格9.04元，覆蓋公司56名員工。該激勵(lì)方案覆蓋范圍廣，行權(quán)條件高，勾勒了公司未來發(fā)展前景，未來增長(zhǎng)值得期待。
    三、盈利預(yù)測(cè)與投資建議：
    我們預(yù)計(jì)公司2017-2019年EPS分別為0.46元、0.63元、0.84元，對(duì)應(yīng)PE分別為34倍、25倍、18倍。公司深耕多肽領(lǐng)域，業(yè)務(wù)具備爆發(fā)力，業(yè)績(jī)超預(yù)期可能性高。我們維持"買入"評(píng)級(jí)。
    四、風(fēng)險(xiǎn)提示：
    成紀(jì)商譽(yù)減值超預(yù)期，海外原料藥業(yè)務(wù)低于預(yù)期，國(guó)內(nèi)招標(biāo)進(jìn)度低于預(yù)期。