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    國內(nèi)制劑恢復(fù)，原料藥繼續(xù)大幅增長，成紀(jì)藥業(yè)經(jīng)營繼續(xù)好轉(zhuǎn)：上半年公司國內(nèi)制劑業(yè)務(wù)恢復(fù)較為明顯，營收同比增長19.7%,其中特利加壓素上半年實(shí)現(xiàn)營收1.0 億元，YOY+49.1%; 生長抑素上半年實(shí)現(xiàn)營收0.56億元，YOY+33.6%; 去氨加壓素上半年實(shí)現(xiàn)營收0.17 億元，YOY+52.1%。此外受益于重磅產(chǎn)品利拉魯肽、格拉替雷專利到期及客戶制劑產(chǎn)品注冊工作的有序推進(jìn)，公司下游制劑企業(yè)對公司多肽原料藥需求不斷提升，從而帶動公司上半年原料藥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷售收入0.96 億元，YOY 繼續(xù)大幅增長80.41%。成紀(jì)藥業(yè)經(jīng)營繼續(xù)好轉(zhuǎn)，實(shí)現(xiàn)營收1.6 億元（其中醫(yī)藥器械業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收1.2 億元，YOY+121.3%），錄得凈利1.0 億元，預(yù)計(jì)今年將有希望完成2.4 億的業(yè)績承諾。
    毛利率提升，銷售費(fèi)用率增加：受益于出口原料藥及高毛利的特利加壓素營收占比增加，公司綜合毛利率同比提升0.9 個百分點(diǎn)。由于公司新品的學(xué)術(shù)推廣力度增加，公司銷售費(fèi)用率同比提升2.7 個百分點(diǎn)至24.4%，但得益于管理費(fèi)用率及財(cái)務(wù)費(fèi)用率的下降，公司期間費(fèi)用率實(shí)際同比下降3.1 個百分點(diǎn)至41.5%。
    醫(yī)保助力制劑業(yè)務(wù)增長，原料藥即將放量：公司特利加壓素、依替巴肽均已納入新版醫(yī)保，去氨加壓素由乙類變?yōu)榧最?，卡貝縮宮素、生長抑素等產(chǎn)品取消或調(diào)整了適應(yīng)癥范圍，預(yù)計(jì)隨著下半年招標(biāo)的落實(shí)后，公司國內(nèi)制劑業(yè)務(wù)將會實(shí)現(xiàn)較快的增長。原料業(yè)務(wù)部分我們認(rèn)為隨著重磅產(chǎn)品申報(bào)黃金期的到來，下游制劑企業(yè)對公司的原料藥產(chǎn)品需求量將會進(jìn)一步擴(kuò)大，并且在未來仿制藥上市后，公司原料藥的需求量將會成倍增長。公司更新的股權(quán)激勵計(jì)劃考核要求為2017 至2020 年?duì)I收分別不低于12/15/19/24 億元，2018 年和2019 年凈利潤合計(jì)不低于13.5 億，2018-2020 年凈利潤不低于24.5 億元，可以看出公司對未來業(yè)績的增長也充滿了信心。
    盈利預(yù)測及投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2017/2018 年實(shí)現(xiàn)凈利潤4.1 億元（YOY+39%）/5.6 億元（YOY+39%），EPS 分別為0.43 元/0.60 元，對應(yīng)PE 分別為36 倍/26 倍。國內(nèi)制劑業(yè)務(wù)將繼續(xù)增長，海外原料藥需求將會擴(kuò)大，目前估值相對合理，維持“買入”投資建議。