>> 中泰證券-沱牌舍得（600702）次高端舍得加速增長，看好利潤端充足彈性-170823
| 上傳日期： |
2017/8/24 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
范勁松 |
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17Q2 公司實現(xiàn)營業(yè)收入4.52億元，同比增長28.03%，環(huán)比提高27.99pct，主要得益于中高檔酒舍得系列實現(xiàn)快速增長。分產(chǎn)品來看，H1 中高檔酒收入6.93 億元，同比增長25.67%，主要是次高端舍得系列受益行業(yè)高景氣和招商力度明顯加大驅(qū)動，其中二季度公司新增經(jīng)銷商228 家；低檔酒收入0.85 億元，同比下降21.39%，主要是沱牌系列繼續(xù)在優(yōu)化產(chǎn)品線。分區(qū)域來看，川渝、東北、河南、山東等市場收入增速均超過40%。17Q2 公司實現(xiàn)凈利潤0.21 億元，同比增長95.38%，低基數(shù)下實現(xiàn)高增長，考慮Q2 一次性計提近9 千萬元的內(nèi)退福利費，實際利潤遠好于報表體現(xiàn)。上半年公司出售子公司四川太平洋藥業(yè)，作價1.42 億元，股權轉(zhuǎn)已在7 月交割完成，所得投資收益亦可部分彌補二季度內(nèi)退福利費用。17Q2 公司預收賬款為1.46 億元，環(huán)比下降30.48%，表明淡季發(fā)貨量加大后確認了部分收入。
毛利率大幅提升，銷售費用率快速上揚。17H1 公司毛利率為73.53%，同比大幅提高23.63pct，其中Q2 毛利率為81.60%，同比大幅提高27.56pct，主要得益于舍得高增長驅(qū)動產(chǎn)品結構快速上移。17H1 公司期間費用率為47.51%，同比提高19.27pct；其中銷售費用率為26.19%，同比提高13.31pct，主要是公司加大廣告宣傳以及新產(chǎn)品市場的開發(fā)投入；管理費用率為21.19%，同比提高7.08pct，主要是本期計提內(nèi)部退養(yǎng)員工應支付的內(nèi)退福利按照準則規(guī)定一次性計入費用所致；財務費用率為0.02%，同比下降1.13pct，主要是本期貼現(xiàn)利息減少及銀行存款利息增加所致。17H1公司凈利率為7.09%，同比提高4.12pct，主要是中高檔酒快速增長拉升了盈利水平。17H1 公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為0.42 億元，同比大幅增長320.00%，現(xiàn)金流持續(xù)優(yōu)秀表現(xiàn)。
受益次高端高景氣+營銷加速升級，全年收入增速有望穩(wěn)步上行。公司轉(zhuǎn)讓藥業(yè)業(yè)務以更好的聚焦白酒主業(yè)經(jīng)營，目前產(chǎn)品線逐漸清晰，大單品策略堅定實施，招商進程加快推進中，而次高端品味舍得受益行業(yè)高景氣保持高速增長；中低端沱牌系列繼續(xù)調(diào)整，聚焦天特優(yōu)曲，渠道價格在逐步理順，短期拖累整體收入增速但利好中長期發(fā)展。目前新管理層和營銷團隊磨合順利，績效考核體系逐步完善，內(nèi)部經(jīng)營活力明顯增強，下半年招商逐步進入貢獻期，我們預計全年收入增速將穩(wěn)步上行。
天洋集團志在長遠，未來2-3 年公司盈利能力有望大幅提升。自2016 年天洋入主沱牌后，公司盈利能力持續(xù)回升，民營體制優(yōu)勢脫穎而出，營銷改革效果顯著。我們認為天洋致力于中長期做好沱牌舍得名酒品牌來兌現(xiàn)承諾，今年公司品牌戰(zhàn)略和渠道部署基本到位，進入發(fā)力階段，未來2-3年中高檔酒有望步入放量期，費用率亦將逐步下行，對應盈利能力大幅提升將帶來充足利潤彈性。
投資建議：上調(diào)12 個月目標價至36.4 元，維持“買入”評級。2018 年我們考慮定增對每股收益攤薄影響，預計2017-19 年公司收入分別為17.17/21.52/26.61 億元，同比增長17.45%/25.35%/23.65%；實現(xiàn)凈利潤分別為1.91/3.68/4.95 億元，同比增長138.14%/92.69%/34.38%，對應EPS 分別為0.57/0.91/1.22 元。我們看好未來2-3 年公司盈利能力提升釋放充足利潤彈性，上調(diào)12 個月目標價至36.4 元，對應2018 年40XPE。
風險提示：三公消費限制力度加大、中高檔酒增長不及預期、定增攤薄
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