>> 中信證券-上海石化（600688）2017年中報點(diǎn)評：檢修拖累上半年產(chǎn)量，長期國內(nèi)煉化競爭趨于激烈-170824
| 上傳日期： |
2017/8/24 |
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來源： |
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增持 |
作者： |
黃莉莉，張樨樨 |
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此報告為加密報告 |
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Q2 單季凈利同比大幅下降66.9%，原因主要是：1.Q2 裝置檢修令上半年商品總量同比-6.4%；2.所有產(chǎn)品毛利率均出現(xiàn)不同程度的下降。我們預(yù)計主要因：1）庫存增值效益消失：2016 年國際油價Q2 漲幅明顯帶來較大庫存收益，2017 年這部分收益沒有，甚至因?yàn)镼2國際油價呈現(xiàn)下跌走勢，帶來庫存減值（我們測算大概在1-2億元）；2）裝置檢修增加成本支出及提高產(chǎn)品攤銷成本，拖累毛利率；3）原油價格上漲推高成本。
合成樹脂供需繼續(xù)保持平衡，中國煤制烯烴項(xiàng)目成關(guān)鍵。根據(jù)Bloomberg統(tǒng)計，預(yù)計2017~2020 年，全球新增乙烯產(chǎn)能約1900 萬噸，CAGR=2.8%。全球乙烯消費(fèi)增速CAGR 約在3.0%，供需將總體保持平穩(wěn)，但17-18 年乙烯/聚乙烯可能受美國產(chǎn)能集中投放沖擊。丙烯/聚丙烯方面，全球市場基本平衡，新增產(chǎn)能主要是中國的煤制烯烴，考慮到油價的不確定性，這些項(xiàng)目投產(chǎn)時間仍存疑。
合成纖維產(chǎn)業(yè)鏈利潤整體復(fù)蘇，“PX-PTA-滌綸”環(huán)節(jié)利潤分配回歸常態(tài)。2017~2019 年，預(yù)計聚酯產(chǎn)業(yè)鏈利潤將整體復(fù)蘇。需求端渠道去庫存影響結(jié)束，增長回到正常軌道。供給端，三個品種出現(xiàn)分化。滌綸、PTA 經(jīng)過之前三年的去產(chǎn)能，景氣已經(jīng)出現(xiàn)修復(fù)，預(yù)計趨勢將持續(xù)到2019 年。PX從產(chǎn)能投放節(jié)奏來看2017-18 年壓力應(yīng)該不大，預(yù)計2019 年壓力將顯著增加。2017~2019 年行業(yè)運(yùn)行的基調(diào)也許是“回歸常態(tài)”。
煉油行業(yè)競爭趨于加劇。隨著國家油氣體制改革意見的出臺，成品油市場競爭將更趨白熱化，浙江舟山4,000 萬噸煉化一體化項(xiàng)目等大型煉化項(xiàng)目先后獲批，產(chǎn)能過剩將進(jìn)一步加劇。預(yù)計2017-2018 年煉油將維持當(dāng)前較高景氣度，2019 年開始景氣或小幅下滑，另一方面，原油價格上升可能進(jìn)一步壓制煉油毛利。
風(fēng)險提示。下半年裝置開工率低于預(yù)期的風(fēng)險；行業(yè)競爭加劇壓制產(chǎn)業(yè)鏈盈利的風(fēng)險；國際油價大幅下跌的風(fēng)險；煤制烯烴產(chǎn)能增加拖累合成樹脂盈利的風(fēng)險。
盈利預(yù)測及估值。鑒于公司上半年業(yè)績低于預(yù)期，我們調(diào)低公司17-19 年業(yè)績預(yù)期至0.51/0.56/0.63 元/股（原為0.60/0.63/0.68 元/股），當(dāng)前價格對應(yīng)17-19 年P(guān)E 為13/12/11 倍，調(diào)低公司評級至“增持”。
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