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    點(diǎn)評：
    業(yè)績超出市場預(yù)期，收入增速全面回暖。二季度公司歸母凈利潤增長 43.28%，超出市場預(yù)期。三季度業(yè)績有望繼續(xù)向好。主導(dǎo)產(chǎn)品收入全面回暖，其中皮質(zhì)激素（含制劑和原料藥）增長 3.54%，婦科及計(jì)生用藥（含制劑和原料藥）增長 7.65%，麻醉及肌松用藥（主要為制劑）增長 25.28%。
    ?？浦苿┛焖僭鲩L是業(yè)績主要驅(qū)動因素。上半年麻醉肌松藥整體增長超過 25%，其中預(yù)計(jì)羅庫溴銨收入增長 35%，增長超預(yù)期，主要由于公司學(xué)術(shù)推廣收到成效、競品順阿曲庫銨在部分省份醫(yī)保受到適應(yīng)癥限制；順阿曲庫銨收入增長約 20%。黃體酮膠囊由于在輔助生殖中心的臨床學(xué)術(shù)基礎(chǔ)較弱，導(dǎo)致上半年在輔助生殖中心的推廣低于預(yù)期，預(yù)計(jì)增長 10%左右；目前公司已加大臨床學(xué)術(shù)費(fèi)用的投入，隨著更多臨床證據(jù)的獲得和學(xué)術(shù)推廣的深化，黃體酮的增速有望逐漸提升。呼吸科繼續(xù)保持高速增長，其中糠酸莫米松鼻噴劑預(yù)計(jì)翻倍以上增長。
    原料藥毛利率同比回暖，經(jīng)營趨勢逐漸向好。海外業(yè)務(wù)（主要是原料藥）毛利率 10.22%，同比去年同期增長 1.87 個(gè)百分點(diǎn)。隨著環(huán)保收緊，小產(chǎn)能收縮，行業(yè)格局有所改善，原料藥盈利能力逐漸向好。
    銷售費(fèi)用投入趨穩(wěn)，靜待制劑規(guī)模擴(kuò)大帶來凈利率提升。上半年銷售費(fèi)用同比增長 16.13%，增速有所回落，公司銷售費(fèi)用高增長期過去，隨著制劑銷售規(guī)模擴(kuò)大，制劑產(chǎn)品的凈利率有望提升。
    公司制劑產(chǎn)品線壁壘高、市場空間大，具備良好成長性；學(xué)術(shù)推廣隊(duì)伍成型，銷售能力近年提升顯著。隨著制劑收入占比提升，制劑增長對業(yè)績的拉動作用更加顯著。原料藥價(jià)格逐漸走穩(wěn)，原料藥業(yè)務(wù)有望逐漸減虧，收購 Newchem后公司原料藥業(yè)務(wù)實(shí)力將大大增強(qiáng)，并且有顯著業(yè)績增厚，長期拖累公司的原料藥業(yè)務(wù)成為公司未來制劑業(yè)務(wù)的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
    盈利預(yù)測與投資建議：不考慮收購 Newchem，我們預(yù)計(jì)公司 2017-2019 年歸母凈利潤為 1.99 億元、2.77 億元和 3.82 億元，同比增長 36.34%、39.05%和37.96%。目前股價(jià)對應(yīng) 2017-2019 年的 PE 為 37 倍、27 倍和 19 倍。若收購Newchem 完成，公司 2018 年 PE 僅 22 倍?？紤]公司所處行業(yè)壁壘高、市場空間大，內(nèi)生業(yè)績增速快；公司價(jià)值被明顯低估，維持“買入”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：招標(biāo)降價(jià)、二次議價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)；原料藥降價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)；海外收購失敗的風(fēng)險(xiǎn)；在研產(chǎn)品研發(fā)失敗的風(fēng)險(xiǎn)