>> 中信證券-利爾達(dá)（832149）2017年中報(bào)點(diǎn)評(píng)-物聯(lián)網(wǎng)-體化解決方案能力持續(xù)完善-170825
| 上傳日期： |
2017/8/25 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
陳俊云，劉凱 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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費(fèi)用率方面，報(bào)告期內(nèi)公司業(yè)務(wù)毛利率為 20.4%，較去年同期小幅上升 1.7Pct，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流為-0.52 億元，較去年同期大幅減少，主要源于全球電子元器件缺貨，公司加強(qiáng)備貨所致。
行業(yè)分析：國(guó)內(nèi) NB-IOT 網(wǎng)絡(luò)商用快速推進(jìn)，模組業(yè)務(wù)有望充分受益。物流、停車等低連接速率應(yīng)用為當(dāng)前國(guó)內(nèi)物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)主要應(yīng)用場(chǎng)景，市場(chǎng)占比（按連接終端數(shù)）在 60%左右，NB-IOT 獲得國(guó)內(nèi)三大運(yùn)營(yíng)商積極支持，有望成為國(guó)內(nèi)率先實(shí)現(xiàn)規(guī)?；渴?nbsp;LPWAN 網(wǎng)絡(luò)。從物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律來看，預(yù)計(jì)感知層、網(wǎng)絡(luò)層將率先受益，其次是平臺(tái)&應(yīng)用層。目前除了華為、中興外，國(guó)內(nèi)主要無線模組廠商利爾達(dá)、移遠(yuǎn)通信等整體體量差異不大，且在下游應(yīng)用場(chǎng)景各有側(cè)重，從而形成各自差異化優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為模組廠商競(jìng)爭(zhēng)力主要體現(xiàn)在資源整合、技術(shù)研發(fā)&需求理解、快速交付等能力維度。
公司業(yè)務(wù)布局：形成一體化物聯(lián)網(wǎng)解決方案交付能力。公司當(dāng)前在產(chǎn)業(yè)鏈資源、生產(chǎn)&管理、基礎(chǔ)技術(shù)等核心維度具有深厚積累，能夠面向下游企業(yè)客戶提供針對(duì)特定應(yīng)用場(chǎng)景的一體化物聯(lián)網(wǎng)解決方案：（1）資源整合，公司和產(chǎn)業(yè)鏈上下游廠商形成了穩(wěn)固業(yè)務(wù)合作關(guān)系，并在特定環(huán)節(jié)形成一定議價(jià)能力。（2）管理&生產(chǎn)，核心管理團(tuán)隊(duì)方面，公司總經(jīng)理丁毓麟為原德州儀器亞太區(qū)副總裁，公司從事生產(chǎn)&制造業(yè)務(wù)的先芯科技負(fù)責(zé)人原供職富士康，同時(shí)公司在內(nèi)部積極推行扁平化、矩陣式管理。（3）技術(shù)研發(fā)，公司歷年研發(fā)費(fèi)用投入基本保持在 5000~6000 萬左右，遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)同規(guī)模的模組廠商，目前公司研發(fā)人員超過 300 人。
公司業(yè)務(wù)進(jìn)展：以無線模組業(yè)務(wù)為核心，多業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展。（1）物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，涵蓋模組、終端、平臺(tái)應(yīng)用三個(gè)環(huán)節(jié)，其中模組業(yè)務(wù)為核心業(yè)務(wù)，終端業(yè)務(wù)、平臺(tái)應(yīng)用則是補(bǔ)充和延伸，旨在提升公司針對(duì)模組客戶服務(wù)能力和一體化解決方案交付能力。2017 年上半年，公司模組產(chǎn)品入圍中國(guó)電信的物聯(lián)網(wǎng)補(bǔ)貼范圍，中短期來看，公司 NB 模組業(yè)務(wù)有望隨著上游芯片產(chǎn)能的釋放而迎來爆發(fā)式增長(zhǎng)。（2）傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，電子元器件貿(mào)易業(yè)務(wù)目前處于主動(dòng)收縮狀態(tài)，銷售額呈逐年下滑狀態(tài)；受益于物聯(lián)網(wǎng)等產(chǎn)業(yè)拉動(dòng)，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi) MCU 市場(chǎng)整體仍將保持 15%~20%平穩(wěn)增長(zhǎng)，隨著公司戰(zhàn)略重心向物聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域遷移，嵌入式 MCU 業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)將伴隨市場(chǎng)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。
風(fēng)險(xiǎn)因素。物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，核心技術(shù)&業(yè)務(wù)人員流失風(fēng)險(xiǎn)。
盈利預(yù)測(cè)&估值分析。公司業(yè)務(wù)涵蓋模組、終端、平臺(tái)應(yīng)用等環(huán)節(jié)，整體綜合實(shí)力突出，中短期將充分受益于國(guó)內(nèi) LPWAN 規(guī)?；渴?。我們維持公司 2017/18/19 年歸屬凈利潤(rùn)為 0.56/0.74/0.98 億元的預(yù)測(cè)，公司在三板市場(chǎng)為做市轉(zhuǎn)讓方式，當(dāng)前估值對(duì)應(yīng) 2017/18/19 PE 為 20/15/11X，考慮到三板市場(chǎng)較弱流動(dòng)性，暫不給予定價(jià)。
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