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    觀點(diǎn)：
    銷售渠道構(gòu)建成效明顯，費(fèi)用率有所增加。公司推進(jìn)兩級(jí)化渠道和控盤分利等營(yíng)銷模式，堅(jiān)持直控終端和直達(dá)消費(fèi)者，進(jìn)一步推進(jìn)核心網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)，實(shí)現(xiàn)了資源整合與信心提振。公司通過高端白酒1573 積極拓展消費(fèi)群體，提升品牌拉力，搶占品牌宣傳制高點(diǎn)。17H1 公司銷售費(fèi)用為8.6 億，同比增長(zhǎng)42.9%，主要系為了促進(jìn)銷售，公司加強(qiáng)了廣告宣傳力度和市場(chǎng)促銷和開發(fā)所致。管理費(fèi)用增長(zhǎng)32.1%主要系公司員工增加計(jì)提員工績(jī)效工資增加所致。本報(bào)告期公司加大了研發(fā)材料和技術(shù)咨詢的投入，導(dǎo)致研發(fā)投入較去年同期同比增長(zhǎng)34.5%。
    公司各項(xiàng)調(diào)整到位，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性強(qiáng)。隨著公司產(chǎn)品線的理順和產(chǎn)品價(jià)格的調(diào)整到位以及全國(guó)化品牌專營(yíng)模式的建立和招商工作的順利進(jìn)行，公司未來業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)確定性較高。1573 作為公司龍頭單品在高端酒市場(chǎng)有重要的地位和影響力，上半年全國(guó)輪動(dòng)招商順利，促進(jìn)1573 銷量40%以上高速增長(zhǎng)；特曲和窖齡在200-500 元的次高端價(jià)格帶有很高的性價(jià)比，受益于消費(fèi)升級(jí)對(duì)公司未來發(fā)展形成強(qiáng)勁的腰部支撐；頭曲、二曲定位低檔酒，今年調(diào)整結(jié)束，有望分享低檔酒廣闊藍(lán)海的巨大市場(chǎng)。分地區(qū)來看，17H1 華中地區(qū)營(yíng)收較去年同比增長(zhǎng)56.1%，華北地區(qū)同比增長(zhǎng)28.8%，西南地區(qū)同比增長(zhǎng)10.8%，三大主要銷售區(qū)域均保持了快速的增長(zhǎng)勢(shì)頭。
    產(chǎn)品線價(jià)格理順，毛利率水平迅速提高。面對(duì)市場(chǎng)供貨緊缺的局面，2016 年開始高端和中端三大單品頻繁提價(jià)，價(jià)格體系有望繼續(xù)上移，提高公司毛利率。公司2014 年毛利率僅為44%，隨著公司對(duì)產(chǎn)品的改革和價(jià)格體系的調(diào)整，2016 年和17H1 毛利率水平迅速回升，分別為61.8%和68.3%。
    募投項(xiàng)目釋放產(chǎn)能，國(guó)改激發(fā)動(dòng)力。公司非公開已經(jīng)獲得證監(jiān)會(huì)批文，擬融資30億元，將全部投入釀酒工程技改項(xiàng)目（一期工程）。技改完成后，公司將建成優(yōu)質(zhì)基酒生產(chǎn)窖池7000口，形成年產(chǎn)優(yōu)質(zhì)基酒10萬噸，曲藥10萬噸，儲(chǔ)酒能力30萬噸的現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)基地。逐步實(shí)現(xiàn)對(duì)落后產(chǎn)能的替代，進(jìn)一步優(yōu)化公司現(xiàn)有產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升公司在中高端白酒領(lǐng)域的市場(chǎng)占有率，從而提高公司整體效益。公司也會(huì)考慮在混合所有制改革、股權(quán)激勵(lì)、員工持股以及兼并收購(gòu)等多種方式進(jìn)行改革，通過改革引入各類投資主體，使公司股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化，內(nèi)部約束更有效，并以市場(chǎng)化因素來實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)管理層及員工的相應(yīng)激勵(lì)，提高公司國(guó)有資本利用效率。
    結(jié)論：
    公司是濃香酒典范，高端和中端白酒2015 年走出調(diào)整后持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，2017 年業(yè)績(jī)有望加速成長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)公司2017 年-2019 年?duì)I業(yè)收入分別為107.23 億元、132.12 億元和157.59 億元，歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)分別為27.31 億元、35.2 億元和44.83 億元；考慮公司2017 年大概率能完成增發(fā)約6000 萬股，攤薄后每股收益分別為1.85 元2.39 元和3.05 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為39.64X、22.94X 和17.98X。維持公司“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的風(fēng)險(xiǎn)、食品安全的風(fēng)險(xiǎn)、白酒行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)