>> 華泰證券-中國中冶（601618）業(yè)務轉型成功，PPP基建可期-170830
| 上傳日期： |
2017/8/31 |
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pdf |
來源： |
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增持 |
作者： |
鮑榮富，黃驥，王德彬 |
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此報告為加密報告 |
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盈利能力穩(wěn)定，土地儲備支出導致現(xiàn)金流惡化
公司2017 年上半年綜合毛利率13.02%，同比上升0.02pct；凈利率2.89%，較去年同期下滑0.06pct，較為穩(wěn)定。期間費用率6.97%，同比上升0.31pct，其中銷售/管理/財務費用率分別上升0.06/0.01/0.24pct，財務費用率的提升主要在于人民幣升值帶來的匯兌損失增加。經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金-142 億元，yoy+398.25%，系上半年預付一二線城市的土地出讓金支出同比增加較多所致。但公司收現(xiàn)比105.53%，同比提升4.37pct，實際收款情況好轉。資產(chǎn)負債率下降1.97pct 至77.33%，系16 年底定增完成后資本結構改善。
新簽訂單穩(wěn)定增長，非冶金類訂單成為主要增量
上半年公司新簽合同總額2978 億元，yoy+21.9%。其中，工程承包新簽合同2746 億元，yoy+22.1%，占到新簽合同總額的92.5%。上半年公司新中標PPP項目金額1100 億元，存量PPP 項目中市政工程占比超過50%。公司不斷加大由冶金工程向基建等領域的轉型力度，新簽合同額超5 億的非冶金重大項目133 項，總額達2338.46 億元，占新簽合同總額的85.16%。業(yè)務結構的成功調(diào)整一方面使公司避免了冶金業(yè)務訂單難以維持持續(xù)增長帶來的收入增長不穩(wěn)定；另一方面基建、房建市場空間巨大，PPP 模式給公司帶來較強先發(fā)優(yōu)勢。除此之外，公司在新興市場如地下管廊領域表現(xiàn)不俗，市占率位居第一。
地產(chǎn)業(yè)務穩(wěn)健發(fā)展，資源開發(fā)盈利大幅提升
上半年地產(chǎn)業(yè)務營收101.4 億元，yoy+4.6%，毛利率下滑9.4pct 至24.5%。但公司地產(chǎn)業(yè)務1H15/1H14/1H13 毛利率分別為22.1%/16.36%/18.20%，因此我們的判斷今年公司地產(chǎn)業(yè)務毛利水平處于正常范圍內(nèi)，1H16 的高毛利率不具有較高的指引作用。資源開發(fā)業(yè)務營收25 億元，yoy+36.6%，毛利率由-0.8%提升29.4pct 至28.6%。主要原因在于上半年國內(nèi)外有色金屬價格總體呈現(xiàn)上漲趨勢，提升公司在該領域的盈利能力，且公司下屬巴新瑞木鎳鈷礦項目達產(chǎn)達標，實現(xiàn)營收9.8 億元，yoy+108%。
看好公司未來受益國企改革紅利，維持“增持”評級
中國中冶預計整體并入五礦集團，業(yè)務結構重組將對公司具有積極影響，期待未來雙方在資源上的進一步整合優(yōu)化。我們預計2017-19 年EPS 為0.28/0.31/0.34 元。根據(jù)可比公司估值及公司歷史估值水平，認可給予17年19-22 倍PE，對應合理價格區(qū)間為5.32-6.16 元，維持“增持”評級。
風險提示：基建增速投資下滑；PPP 落地不達預期；有色金屬價格波動等。
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