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預期17-18年1.87和2.45元EPS，當前加上定增17年30倍，按18年PEG為1估值30倍，對應千億市值目標，加上定增后仍有30%空間，維持"強烈推薦-A"評級。  
    業(yè)績符合預期，下半年發(fā)貨量將逐步加大。公司上半年收入51.16億和14.67億，同比增長19.41%（調整后數(shù)據(jù)，使用去年報表數(shù)據(jù)則增長19.8%）和32.73%，與我們中報預覽中20.3%和32.2%的預期相差無幾，其中二季度收入利潤分別增長18.42%和30.65%。上半年高端酒收入24.8億，同比增長45.4%，與草根調研到50%增長相近（品牌公司80%的增長口徑不同），其中華中市場國窖增長最快，西南市場去年H1國窖收入6.5億，今年增長30%以上貢獻其全部增量，中低端產(chǎn)品拖累大本營市場。中檔酒由于去年下半年發(fā)貨增長超100%透支渠道，今年上半年僅增長1%，市場調研到實際的動銷速度在20%-30%，在當前次高端全面增長的環(huán)境中，窖齡和特曲的持續(xù)增長并無太大壓力，下半年發(fā)貨開始恢復正常。低端酒開始企穩(wěn)，產(chǎn)品清理已告結束。當前社會庫存已恢復合理，下半年老窖的發(fā)貨量將逐步加大，承擔全年101億的收入目標，下半年收入預計將提速到25%左右。 
    現(xiàn)金流恢復正常打消投資者疑慮，毛利率接近歷史高點。產(chǎn)品結構提升和成本控制帶來整體毛利率大幅提高9.33%至68.57%，已達歷史最高的69%水平，隨著下半年高端酒繼續(xù)放量，中檔酒增速回升，毛利率有望繼續(xù)上升。銷售費用同比增長43%，其中促銷費用大幅增長，廣告和員工薪酬也有明顯提升，由于全年19.3億費用規(guī)劃，且品牌公司出廠價格持續(xù)提升，將承擔更多費用，下半年報表的費用增速將放緩。一季度市場非常擔心公司的現(xiàn)金回款，我們了解公司收付結算時直接使用票據(jù)做了抵消，二季度現(xiàn)金回款已經(jīng)恢復正常，上半年整體增長18%，現(xiàn)金凈流入也接近利潤水平，已可打消投資者疑慮。之前市場擔心的消費稅也無壓力，公司繳納較為規(guī)范，由于結構變化同比上升，但環(huán)比去年全年7.9%持平。 
    品牌公司余糧充足，空白市場有待持續(xù)開發(fā)，利潤率仍有提升空間。隨著國窖開始接近歷史高位，市場不免擔心老窖未來的收入和利潤空間的瓶頸。茅臺價格仍將維持在1300以上，五糧液提高批發(fā)價格的決心堅定，國窖當前批價不到700，性價比仍然較高，茅臺下半年放量對國窖影響微乎其微。大本營國窖增速仍有30%，在華北華中等品牌具備影響力的市場廣泛招商，空白的華東市場仍具備較大空間，品牌公司利潤空間增厚有更多費用投入的空間驅動國窖銷量持續(xù)增長。中檔酒上半年的增長與行業(yè)環(huán)境差異較大，但窖齡和特曲的增長潛力不輸于任何次高端品牌，下半年發(fā)貨量恢復高增長無難度，渠道擴展和整體次高端的擴容也將帶動其長期高增長。低端酒消費基礎較好，可對地方性低端品牌進行強勢擠壓，調整結束后將步入一個持續(xù)性的增長。17年之后高中低端的增速差距會縮小，但提價帶來毛利繼續(xù)提升，費用收縮也有較大空間，利潤增速仍將高于收入增速。 
    調整帶來買入時機，一年看30%空間，維持"強烈推薦-A"評級。國窖放量高增長，低端企穩(wěn)回升，下半年中檔酒發(fā)貨量恢復高增長，今年向著百億目標加速邁進。品牌公司可投費用充足，未來即可加大市場投入保持高增長，亦可降低股份公司的費用投入，提升利潤率，未來收入和利潤均可保證。政府給予公司和管理層較大的肯定，定增完成后期待在混改上有更進一步，帶來更大的業(yè)績彈性。17-18年收入20-25%，利潤30-35%的增長并無難度，維持17-18年1.87和2.45元EPS，當前加上定增17年30倍，給予18年PEG為1，估值30倍，對應千億市值目標，加上定增后仍有30%空間，維持"強烈推薦-A"評級。
    風險提示：競品放量超預期帶來壓力。