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業(yè)績表現(xiàn)大超市場預(yù)期。下半年空調(diào)補(bǔ)庫行情繼續(xù)，我們認(rèn)為公司全年的高增長確定性強(qiáng)，中長期亦不乏增長空間。
    ■Q2 業(yè)績增長超預(yù)期：根據(jù)公告，Q2 單季歸母凈利潤YoY+68%。作為空調(diào)行業(yè)龍頭，上半年空調(diào)熱銷讓市場給予公司較高的期許，但最終表現(xiàn)仍然遠(yuǎn)超市場預(yù)期，若無匯率波動影響增速會更高。同時我們注意到，2017H1 扣非業(yè)績YoY+28%，低于收入增速，分析其原因，主要來自非經(jīng)常性損益中的遠(yuǎn)期外匯合約，本期收益1.2億元，而上年同期該項(xiàng)為-13 億元。但上半年非經(jīng)常性損益共4.5 億元，其中4.0 億元來自Q1，Q2 單季度扣非業(yè)績YoY+37%，增長仍然超預(yù)期。
    ■莫憂經(jīng)營性現(xiàn)金流下降：上半年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額36 億元，YoY-68%。我們看到公司上半年預(yù)付款35 億元，同比增加近14 億元；發(fā)放貸款及墊款凈增加額同比多增近19 億元，皆是為下一步的經(jīng)營活動作準(zhǔn)備。支付其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金也增加了，其中銷售費(fèi)用支付的現(xiàn)金同比增加近15 億元，YoY+63%；票據(jù)質(zhì)押保證金凈增加額同比多增14 億元。其實(shí)，格力的現(xiàn)金流入是有質(zhì)量的。2017H1經(jīng)營現(xiàn)金流入YoY+38%，其中Q2 單季度YoY+39%，2017H1“銷售收到現(xiàn)金/營業(yè)收入”76%，與去年同期77%的水平大致相當(dāng)。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2017 年7 月格力空調(diào)總銷量/內(nèi)銷量/出口量分別YoY+41%/+50%/+14%，在高基數(shù)上公司仍實(shí)現(xiàn)了較高增長。
    ■Q2 很好，但判斷新冷年走勢更為重要：上一個冷年空調(diào)的旺銷已成事實(shí)。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2017 年1-7 月空調(diào)行業(yè)內(nèi)銷出貨量達(dá)5373 萬臺，YoY+67%，只要接下來5 個月平均每個月保持同比0 增長，2017 年的內(nèi)銷量就能達(dá)到近8200 萬臺，YoY+36%。由此，很多投資者開始擔(dān)心，上半年空調(diào)的熱銷會透支下半年或者是明年的需求，悲觀者甚至?xí)J(rèn)為下半年和明年行業(yè)將會是負(fù)增長。我們認(rèn)為，當(dāng)前空調(diào)渠道庫存仍處于低位，經(jīng)銷商補(bǔ)庫存意愿強(qiáng)，且有滯后于預(yù)售的新房交付帶來新增需求，下半年空調(diào)銷量大概率超預(yù)期。中長期看，我們認(rèn)為國內(nèi)空調(diào)行業(yè)離天花板尚早，目前正處于保有量快速提升的階段，我們測算空調(diào)內(nèi)銷基礎(chǔ)需求在未來10年能夠?qū)崿F(xiàn)年均5%左右的復(fù)合增長，對于行業(yè)龍頭，通過市場份額提升和價格提升，保持超越行業(yè)的穩(wěn)健增長是可持續(xù)的。這也是我們看好格力中長期增長空間的理由（詳見深度報(bào)告《掀開空調(diào)的天花板》）。
    ■投資建議：格力充分受益于空調(diào)行業(yè)的高景氣度，較高的行業(yè)定價權(quán)和以變頻空調(diào)為代表的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級也將提升盈利能力，相關(guān)多元化布局有望提供額外增長動力。我們預(yù)計(jì)公司2017 年-2019 年EPS 分別為3.45/4.00/4.55 元；給予買入-A 的投資評級，6 個月目標(biāo)價48.29 元，對應(yīng)2017 年14 倍PE。
    ■風(fēng)險提示：原材料價格大幅上漲，房地產(chǎn)下行超預(yù)期，匯率風(fēng)險。