>> 中信證券-光線傳媒(300251)重大事項(xiàng)點(diǎn)評(píng)：貓眼收購微影,在線電影票務(wù)龍頭誕生-170922
| 上傳日期： |
2017/9/22 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
肖儼衍 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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在第一次發(fā)股時(shí)，微影時(shí)代以其持有的微格時(shí)代整體估值中的人民幣37.71億元的部分，林芝利新以其持有的瑞海方圓整體估值的全部，認(rèn)購貓眼文化相應(yīng)的新增注冊資本，分別取得第一次發(fā)股完成后貓眼文化股權(quán)的27.59%和6.56%。本次交易后，光線控股持有新公司"貓眼微影"30.96%股權(quán)，光線傳媒持有19.83%股權(quán)，合計(jì)持有50.79%，仍然保留絕對(duì)控股權(quán)。
在本次交易后，微格時(shí)代和瑞海方圓成為貓眼文化的全資子公司，微影時(shí)代和林芝利新成為貓眼文化的股東。本次交易交割時(shí)，貓眼文化董事會(huì)由七名董事組成，其中：光線控股有權(quán)委派二名董事，光線傳媒有權(quán)委派一名董事，上海三快有權(quán)委派一名董事，微影時(shí)代有權(quán)委派一名董事，林芝利新有權(quán)委派一名董事，管理層股東有權(quán)委派一名董事。
我們認(rèn)為，此次交易由貓眼主導(dǎo)，也體現(xiàn)貓眼作為當(dāng)前在線票務(wù)第一App的市場地位。同時(shí)，貓眼CEO公開信顯示，新公司將由王長田擔(dān)任董事長，林寧（原微影董事長）任副董事長，原貓眼CEO鄭志昊任CEO。也驗(yàn)證了未來光線和貓眼將對(duì)新的"貓眼微影"公司未來發(fā)展起到主導(dǎo)地位。另一方面，此次交易中，微影注入部分折算估值較前期市場預(yù)期的70億（實(shí)際是47億）偏低，也有助于光線在新公司主體中仍然保留絕對(duì)控股權(quán)。
在線票務(wù)進(jìn)入雙巨頭時(shí)代，貓眼微影成為龍頭
在線票務(wù)當(dāng)前整體MAU在2000萬左右，并且在2017年6月之前一直呈現(xiàn)下滑的態(tài)勢，主要原因來自電影票房市場增速低迷。2017年7月MAU為0.21億，同比下降40.7%。這一態(tài)勢在《戰(zhàn)狼2》票房火爆之際有所改觀。然而，隨著電影票房市場整體進(jìn)入中速增長階段，電影票務(wù)APP競爭日趨激烈，各大APP競相爭奪流量入口，行業(yè)逐漸進(jìn)入整合階段。
從用戶規(guī)模市場格局來看，2017年7月，貓眼文化、阿里影業(yè)旗下淘票票、中國移動(dòng)旗下咪咕影院分別占據(jù)電影票務(wù)APP用戶規(guī)模榜單前三位。貓眼雖然在用戶量上具有頭名優(yōu)勢，但同樣面臨淘票票等同行業(yè)公司的強(qiáng)有力競爭。微影旗下娛票兒和格瓦拉總體MAU在220萬左右與大麥網(wǎng)相當(dāng)，仍然是市場重要玩家。
貓眼與微影時(shí)代交易后，將成為在線票務(wù)市場的領(lǐng)先者。從用戶規(guī)模來看，微影時(shí)代旗下格瓦拉生活、娛票兒用戶將并入貓眼，交易前后貓眼在電影票務(wù)APP中7月Top10中用戶MAU占比將從28.9%上升到40.8%，相對(duì)競爭其他競爭對(duì)手規(guī)模優(yōu)勢將明顯增強(qiáng)。從流量入口來看，貓眼微影后擁有的流量入口將包括自身此前的貓眼APP、美團(tuán)APP、大眾點(diǎn)評(píng)APP及微影時(shí)代原流量入口娛票兒APP、格瓦拉生活A(yù)PP、QQ錢包、微信錢包，業(yè)務(wù)將橫跨獲得電影、演出和賽事的微信入口資源。相對(duì)而言淘票票流量入口僅包括自身APP平臺(tái)及支付寶APP、口碑APP、高德地圖等。
我們認(rèn)為，貓眼和微影交易之后，在線票務(wù)將成為貓眼微影和淘票票雙巨頭時(shí)代，且貓眼微影在用戶規(guī)模占先。一方面，貓眼微影有美團(tuán)、微信等無可替代的流量入口，以及海量的忠實(shí)高粘性客戶；一方面，淘票票擁有支付寶傾力的流量和阿里的雄厚財(cái)力支持。未來，在線票務(wù)市場發(fā)展將逐步趨于理性，盈利性將逐步凸顯。對(duì)于光線傳媒來說，一方面貓眼收購微影有望取得1+1>2的效應(yīng)，市場競爭力得到增加，未來有望獨(dú)立上市，光線的股權(quán)投資將得到增值，從而收獲可觀投資收益；另一方面，貓眼微影市場競爭力增強(qiáng)，也有望增加光線在電影產(chǎn)業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈整合資源能力，有利于增強(qiáng)自身的主營業(yè)務(wù)，為打造綜合娛樂集團(tuán)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
風(fēng)險(xiǎn)因素：
在線票務(wù)市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；電影票房不達(dá)預(yù)期；新業(yè)務(wù)拓展風(fēng)險(xiǎn)。
投資建議：
貓眼收購微影后將加速進(jìn)入盈利狀態(tài)，為公司后續(xù)貢獻(xiàn)可觀的投資收益，從而增厚公司利潤。我們上調(diào)公司盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2017-19年EPS分別為0.28/0.34/0.39元（原預(yù)測為0.28/0.30/0.32元)。當(dāng)前價(jià)格10元，對(duì)應(yīng)2017-2019年P(guān)E為35/30/26倍。采用分布估值方法，給予公司主營業(yè)務(wù)2017年33倍PE，對(duì)應(yīng)市值273億；給予公司貓眼微影2018年40倍PE，公司對(duì)于股權(quán)部分價(jià)值79億，對(duì)應(yīng)總目標(biāo)市值為353億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為12.04元?？紤]到貓眼微影合并后市場地位明顯提升，以及公司電影內(nèi)容制作龍頭地位、公司在動(dòng)漫、衍生品新興領(lǐng)域領(lǐng)先布局以及公司打造的頂級(jí)IP巨大的商業(yè)變現(xiàn)能力，維持公司"買入"評(píng)級(jí)。
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