>> 中信證券-上海家化(600315)重大事項(xiàng)點(diǎn)評(píng)：要約再啟,彰顯信心-171013
| 上傳日期： |
2017/10/13 |
大小： |
944KB |
| 格式： |
pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
周羽，徐曉芳 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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截至本次要約公告日，中國(guó)平安保險(xiǎn)（集團(tuán)）通過(guò)平安人壽-家化集團(tuán)-惠盛實(shí)業(yè)、太富祥爾、平安人壽旗下產(chǎn)品共持有上海家化32.02%股權(quán)。
2017 年10 月10 日，家化集團(tuán)決定向除平安人壽、惠盛實(shí)業(yè)、太富祥爾以外的股東發(fā)出部分要約，收購(gòu)股份134,683,294 股，股權(quán)比例20%，要約收購(gòu)價(jià)格38.0 元/股，擬投入資金51.2 億元。本次要約收購(gòu)共計(jì)30 個(gè)自然日。若要約如期完成，則家化集團(tuán)及關(guān)聯(lián)人持股比例將升至52.02%，具絕對(duì)控股地位。
平安自收購(gòu)家化后，一直致力于提升控股權(quán)，分別于2015 年啟動(dòng)首次要約收購(gòu)、2016年于二級(jí)市場(chǎng)增持2%。2015 年7 月，家化股權(quán)由平安信托轉(zhuǎn)至平安人壽，奠定了長(zhǎng)期持有的基礎(chǔ)。2015 年11-12 月，平安提出首次要約方案，擬投入83.6 億元、以40 元/股收購(gòu)2.1億股（收購(gòu)價(jià)40.0 元/股較停牌價(jià)33.21 元/股溢價(jià)20%）、擬將持股比例由27.87%提升至57.87%；實(shí)際完成要約收購(gòu)僅1023 萬(wàn)股，約占總股本的1.52%。2016 年，平安于二級(jí)市場(chǎng)增持2%，持股比例升至32.02%。
行業(yè)前景、標(biāo)的稀缺性、公司拐點(diǎn)、集團(tuán)定位四大原因共促本次要約收購(gòu)
我們認(rèn)為，平安啟動(dòng)二次要約，致力于提升控股權(quán)至絕對(duì)控股基于以下四點(diǎn)：
消費(fèi)升級(jí)、國(guó)產(chǎn)替代推動(dòng)化妝品行業(yè)快速增長(zhǎng)、本土企業(yè)崛起。2016 年，中國(guó)限額以上化妝品零售額2222 億元，同比+8.3%；推算社會(huì)消費(fèi)品零售總額中化妝品零售總額約為5050 億元（限額:總額=0.44）。2017 年1-8 月，限額以上化妝品零售額1589 億元，同比+11.9%；同期食品、飲料、煙酒累計(jì)增速分別為+11.0%/+12.0%/+8.9%，服裝/金銀珠寶累計(jì)增速分別為+6.8%/+7.1%。
標(biāo)的稀缺，稟賦突出。上海家化是目前A 股唯一擁有“化妝品+日化+嬰幼”多品類、“高端+大眾”多層次定位、“百貨+商超+CS+電商”全渠道，同時(shí)具備國(guó)內(nèi)最完善化妝品、日化研發(fā)體系的上市公司。
三大拐點(diǎn)確立，“五新”開(kāi)啟新局面。2015-2016 年，公司主營(yíng)業(yè)績(jī)大幅下滑。2016 年末，我們首提三大拐點(diǎn)“公司治理拐點(diǎn)、新品研發(fā)拐點(diǎn)、渠道布局拐點(diǎn)”。2017 年以來(lái)，公司“五新”印證我們的判斷并進(jìn)一步確立拐點(diǎn)?！靶陆M織架構(gòu)”更適應(yīng)當(dāng)前家化多品牌、全渠道的發(fā)展階段；“新激勵(lì)”將固定薪酬與浮動(dòng)薪酬結(jié)合；“新產(chǎn)品”，加大研發(fā)投入（2017H1：科研費(fèi)用+24%），佰草集重磅新品御五行、凝珍白已占其銷售的30%+，2017H2 潤(rùn)系列、新太極等將陸續(xù)上市，新品儲(chǔ)備至2018 年；“新?tīng)I(yíng)銷”更側(cè)重新媒體、社交化、內(nèi)容化、個(gè)性化、精準(zhǔn)化，推動(dòng)品牌高端化、年輕化；“新渠道”：強(qiáng)化電商、母嬰、專營(yíng)店渠道。
集團(tuán)定位：有望成為平安系大消費(fèi)、大健康整合平臺(tái)。目前，上海家化是平安系唯一具有控股地位的消費(fèi)類A 股上市公司。繼注入高端嬰幼品牌Tommee Tippee 后，不排除圍繞“客戶協(xié)同、渠道協(xié)同、營(yíng)銷協(xié)同”注入或直接收購(gòu)其他消費(fèi)類公司。
風(fēng)險(xiǎn)因素：
要約收購(gòu)不達(dá)預(yù)期；營(yíng)銷高投入侵蝕業(yè)績(jī)。
投資建議：
平安再次啟動(dòng)要約收購(gòu)彰顯了對(duì)化妝品/日化行業(yè)發(fā)展前景的認(rèn)可，以及對(duì)公司作為行業(yè)龍頭持續(xù)發(fā)展的信心，短期利好兌現(xiàn)。維持2017-19 年?duì)I業(yè)收入預(yù)測(cè)63.7/73.0/83.3 億元，歸屬凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為3.6/4.7/6.2 億元，對(duì)應(yīng)EPS 為0.53/0.70/0.92 元。公司在2008/2012/2015均曾推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。結(jié)合歷史操作情況，中期看，不排除會(huì)推出針對(duì)現(xiàn)任管理層的股權(quán)激勵(lì)，成為新一輪股價(jià)催化劑；長(zhǎng)期看，家化有望通過(guò)資產(chǎn)注入或自主并購(gòu)成為平安大消費(fèi)、大健康平臺(tái)。上調(diào)一年期目標(biāo)價(jià)至43 元（原為：38 元），對(duì)應(yīng)2018 年4.0x PS。維持“買入”評(píng)級(jí)。
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