>> 興業(yè)證券-魯陽節(jié)能（002088）業(yè)績再超預(yù)期，看好巖棉彈性-171026
| 上傳日期： |
2017/10/26 |
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pdf |
來源： |
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增持 |
作者： |
李華豐 |
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公司預(yù)計 2017 年全年歸母凈利潤變動區(qū)間為 1.78 億元-2.20 億元，對應(yīng)增速區(qū)間為 70%-110%。
點(diǎn) 評 ：
三季報再超預(yù)期，收入增長持續(xù)加速。公司 Q3 單季盈利為 7647 萬元，創(chuàng)歷史新高，前三季度增速為 117.8%，緊貼此前中報預(yù)告 80%-100%增速區(qū)間的上限，再次超出預(yù)期。單季 42.7%的收入端增速環(huán)比 Q2 提高，顯示公司經(jīng)營的改善進(jìn)一步加速。陶瓷纖維業(yè)務(wù)得益于下游石化等領(lǐng)域需求的帶動與新產(chǎn)品的拓展，我們判斷景氣回升的態(tài)勢仍在持續(xù)，銷量保持溫和增長。同時巖棉行業(yè)在下游強(qiáng)勁需求的拉動下業(yè)績彈性持續(xù)顯現(xiàn)，預(yù)計銷量方面維持高增長，同時均價也有顯著的提升。后續(xù)隨著石化、電力行業(yè)項目建設(shè)對保溫材料需求的拉動以及新產(chǎn)品新市場的持續(xù)開拓，我們預(yù)計陶瓷纖維銷量仍能維持平穩(wěn)向上，而巖棉在下游建筑領(lǐng)域防火、節(jié)能要求不斷提升的背景下處在需求快速釋放的起步階段，明年新增產(chǎn)能的投產(chǎn)將打破增長瓶頸，中期業(yè)績高增長確定性強(qiáng)。
毛利率與費(fèi)用端改善共振，盈利能力大幅提升。公司 Q3 單季毛利率為 38.6%，環(huán)比 Q2 提高 1.3 個百分點(diǎn)，同比提高 3.5 個百分點(diǎn)。一方面是因為陶纖業(yè)務(wù)在奇耐入主后，降本增效成果進(jìn)一步顯現(xiàn)，且銷售擴(kuò)張帶來規(guī)模效應(yīng)。另一方面巖棉業(yè)務(wù)下游需求強(qiáng)勁，加之短期環(huán)保高壓加劇產(chǎn)能缺口，產(chǎn)品價格持續(xù)上揚(yáng)，疊加產(chǎn)能爬坡因素，毛利率也有大幅提升。因此公司單季綜合毛利率也創(chuàng)出了 09 年以來的新高。費(fèi)用方面，受益于規(guī)模效應(yīng)的持續(xù)顯現(xiàn)，公司前三季度期間費(fèi)用率（含稅金及附加）為 20.8%，同比減少 3.3 個百分點(diǎn)，其中銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財務(wù)費(fèi)用率分別為 12.1%、6.5%和 0.3%，同比分別減少 2.0pct、2.1pct 和 0.2pct。從絕對值來看，期間費(fèi)用總額同比僅增長15.9%，遠(yuǎn)低于產(chǎn)品銷量的增幅，也顯示公司三費(fèi)控制成效突出，經(jīng)營效率進(jìn)一步提高。在毛利率提升與費(fèi)用端優(yōu)化的共振下，公司盈利能力大幅提升，前三季度凈利率為12.5%，同比增加4.8個百分點(diǎn)，其中Q3凈利率達(dá)到16.9%，同比上升 5.7 個百分點(diǎn)。
存貨天數(shù)持續(xù)下降，壞賬清理輕裝上陣。公司三季報存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為 73 天，較去年同期減少 36 天，且與此同時預(yù)收款項余額有明顯上升，較去年同期增加 70.8%，或反映下游需求表現(xiàn)強(qiáng)勁，產(chǎn)品產(chǎn)銷兩旺。此外，公司三季度計提資產(chǎn)減值損失 1332 萬元，同比增加 179.3%，主要是公司應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備增加所致，或說明公司壞賬清理處置力度在加大，未來業(yè)績負(fù)擔(dān)進(jìn)一步減輕。報告期內(nèi)公司經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量為 2.76 億元，同比增加 18.8%，增速低于收入和利潤增速，主要原因是去年同期應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)余額壓縮導(dǎo)致現(xiàn)金流凈額基數(shù)較高。從收現(xiàn)率指標(biāo)（銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金/營收）來看，前三季度為 93.2%，仍處于正常水平。
投資建議：
近年來公司在陶瓷纖維主業(yè)回暖下現(xiàn)金情況持續(xù)好轉(zhuǎn)，體現(xiàn)在應(yīng)收賬款的下降以及經(jīng)營活動現(xiàn)金流的改善，作為一家有著穩(wěn)定現(xiàn)金流持續(xù)流入的制造業(yè)企業(yè)，后續(xù)成長基礎(chǔ)牢固。
綜合來看，公司經(jīng)營持續(xù)向上，行業(yè)景氣度不斷回升推動公司主業(yè)陶瓷纖維持續(xù)穩(wěn)步復(fù)蘇，巖棉業(yè)務(wù)受政策推動業(yè)績彈性大大增強(qiáng)，預(yù)計 17-19 年歸母凈利潤分別為 2.03 億元、3.04 億元、3.57 億元，對應(yīng) EPS 為 0.58、0.87、1.02元，維持“增持”評級。
風(fēng)險提示：政策執(zhí)行不及預(yù)期
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