>> 招商證券-瀘州老窖（000568）加速邁向千億市值-171026
| 上傳日期： |
2017/10/27 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
李曉崢，董廣陽，楊勇勝 |
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此報告為加密報告 |
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考慮定增后調(diào)整17-18 年1.82 和2.40 元EPS，給予18 年30 倍，對應(yīng)72 元目標(biāo)價，繼續(xù)看千億市值目標(biāo)，在樂觀的市場環(huán)境下預(yù)計明年初即可實(shí)現(xiàn)，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級。
國窖發(fā)貨高增帶動三季度收入超預(yù)期。公司前三季度收入72.80 億，凈利潤19.97 億，同比增長23.79%和32.6%，其中單三季度收入利潤增長32.53%和34.15%，利潤符合預(yù)期，收入超我們及市場的25%預(yù)期，若只考慮白酒業(yè)務(wù)營業(yè)利潤同比增長超過70%。我們在中報分析公司在二季度發(fā)貨有所控制，下半年勢必會加大發(fā)貨量，且公司7 月宣布國窖停貨提價到740 也給有一定緩沖期，三季度回款和發(fā)貨均超預(yù)期。我們草根調(diào)研了解到國窖四川上半年增長30%，三季度提速到40%以上，華北華中市場上半年50%左右提速到80%以上，華東等市場三季度顯成效，整體由中報的45%提速到60%。中檔酒年初提價后銷量稍有下滑，收入持平，低端延續(xù)上半年的恢復(fù)增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升以及買贈記入費(fèi)用端帶來三季度毛利超80%。
回款大幅增加，四季度收入預(yù)期樂觀，銷售費(fèi)用下降帶來業(yè)績彈性。由于國窖占比提升，公司前三季度費(fèi)用投入14.62 億，同比增長57%，其中三季度費(fèi)用增長近80%，主要來自廣告費(fèi)用和促銷費(fèi)用。全年公司規(guī)劃19.3 億費(fèi)用，四季度可投放不到4.6 億，同比去年Q4 的6.08 億費(fèi)用有明顯下降。三季度現(xiàn)金回款增長77%，預(yù)收款繼續(xù)增加，四季度雖偏淡季，但公司經(jīng)銷商數(shù)量和終端門店持續(xù)增長，且經(jīng)銷商打款任務(wù)已近完成，預(yù)計四季度報表仍將有30%左右增長，而利潤由于費(fèi)用降低則有更大彈性。
國窖仍具備較快增長潛力，中檔酒明年恢復(fù)高增長。國窖今年規(guī)模將達(dá)5000噸，市場不必?fù)?dān)心未來的持續(xù)增長。一方面茅臺價格當(dāng)前1400，預(yù)計明年春節(jié)前后批價到1500，五糧液提高批發(fā)價格的決心堅定，國窖當(dāng)前批價到730，性價比仍然較高。另一方面國窖在四川市場增速仍有30%以上，渠道繼續(xù)深耕，在其他空白市場大量招商，渠道支持力度較大，未來仍具長遠(yuǎn)增長潛力。今年特曲價格提升到200 后銷量受損，明年將成為公司投入的重點(diǎn)，預(yù)計將全面放量。低端酒消費(fèi)基礎(chǔ)較好，可對地方性低端品牌進(jìn)行強(qiáng)勢擠壓，預(yù)計逐步進(jìn)入穩(wěn)定增長狀態(tài)，公司未來仍可保持20%以上增速。這幾年投入大量費(fèi)用用于品牌宣傳和渠道建設(shè)，隨著渠道利潤恢復(fù)，明年費(fèi)用可壓縮空間較大，業(yè)績增速則會更快。
繼續(xù)看千億市值目標(biāo)，樂觀市場環(huán)境下明年初即可實(shí)現(xiàn)，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級。國窖近期股價相對弱于五糧液，主要在于投資者對國窖未來的持續(xù)增長擔(dān)憂，估值也相對較高。今年Q3 國窖仍保持60%增長，渠道利潤豐厚、服務(wù)到位，隨著茅五批價上行，空白市場招商較為輕松，國窖仍具備較快增長的潛力；預(yù)計明年公司將費(fèi)用向中檔酒傾斜，今年提價后明年放量，帶來新的增長推動力；費(fèi)用可壓縮空間較大，在市場環(huán)境好轉(zhuǎn)，白酒報表高增的狀態(tài)下，老窖有足夠的余糧保持未來2 年的業(yè)績30%以上高增長?？紤]定增后調(diào)整17-18 年1.82 和2.40 元的EPS，給予18 年30 倍，對應(yīng)72 元目標(biāo)價，看千億市值目標(biāo)，在樂觀的市場環(huán)境下預(yù)計明年初即可實(shí)現(xiàn)，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級。風(fēng)險提示：競品放量、新市場不達(dá)預(yù)期。
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