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2017 前三季度公司收入同比增長約25%，其中貼膏劑、膠囊及軟膏劑收入增速分別約為23%、49%、32%，主要是公司加強(qiáng)產(chǎn)品推廣力度，改變銷售模式以及基層終端逐漸放量所致，我們預(yù)計(jì)隨著渠道布局繼續(xù)加強(qiáng)，基層終端銷售增速或有超預(yù)期。期間內(nèi)扣非凈利潤增速約為28%，高于收入增速約3.5 個(gè)百分點(diǎn)，具體分析如下：1）毛利率提升。公司毛利率為71.5%，提升約4 個(gè)百分點(diǎn)，主要原因?yàn)楦呙实馁N膏劑及軟膏劑增速較快，收入結(jié)構(gòu)變化所致；2）期間費(fèi)用控制較好。期間費(fèi)用率約為53.8%，同比提升約1 個(gè)百分點(diǎn)，其中管理費(fèi)用基本持平，銷售費(fèi)用受市場推廣等影響同比增長約32%。我們認(rèn)為公司營銷重點(diǎn)布局基層市場，隨著繼續(xù)推進(jìn)和費(fèi)用投入，或?qū)⒂瓉砜焖僭鲩L。
    公司繼續(xù)加強(qiáng)銷售力度，推進(jìn)診所及連鎖藥店布局。1）貼膏劑事業(yè)部強(qiáng)化銷售團(tuán)隊(duì)建設(shè)。核心品種通絡(luò)祛痛膏市場增長將受益于基藥政策，且人均日治療費(fèi)用很低，我們判斷仍存在著提價(jià)可能。此外如壯骨麝香膏、風(fēng)濕止痛膏、小羚羊退熱貼、關(guān)節(jié)止痛膏等均有提價(jià)預(yù)期，預(yù)計(jì)貼膏板塊全年收入或超過10 億元；2）口服劑型板塊（信陽分公司，有培元、丹鹿、參芪等產(chǎn)品）則是拓寬銷售渠道，繼續(xù)強(qiáng)化基層診所銷售市場。分公司以診所開發(fā)為主，連鎖藥店服務(wù)營銷為輔新模式，預(yù)計(jì)口服領(lǐng)域全年收入增速或超過4 億元；3）芬太尼透皮貼劑在2017 版醫(yī)保目錄調(diào)整中適用范圍擴(kuò)大，有利于市場推廣。事業(yè)部借助代理商的優(yōu)勢(shì)，大力開展學(xué)術(shù)營銷活動(dòng)，目前已經(jīng)開拓超過百余家三甲醫(yī)院，市場知名度逐漸提升。且隨著其他適應(yīng)癥透皮貼劑產(chǎn)品陸續(xù)獲批，將形成協(xié)同效應(yīng)，增強(qiáng)盈利能力；4）大健康事業(yè)部在線上旗艦店，線下省內(nèi)商超開拓也有新進(jìn)展，前景看好。
    盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2017-2019 年EPS 分別為0.36 元、0.45 元、0.59元，對(duì)應(yīng)PE 分別為35 倍、27 倍、21 倍，我們認(rèn)為隨著公司營銷改革繼續(xù)，核心產(chǎn)品在基層市場逐步推廣，以及后備潛力品種上市放量等，都將促進(jìn)公司業(yè)績維持較快增長，我們認(rèn)為其在貼膏劑型以及OTC 領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)明顯，看好其發(fā)展前景，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品銷售或不達(dá)預(yù)期，市場渠道拓展或不達(dá)預(yù)期。