>> 中信證券-湯臣倍健(300146)重大事項(xiàng)點(diǎn)評(píng)：35億收購(gòu)澳洲益生菌龍頭,海外并購(gòu)再下一城-180201
| 上傳日期： |
2018/2/1 |
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pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
戴佳嫻 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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基于中國(guó)保健品注冊(cè)制限制，中國(guó)保健品類目較為局限，海外保健品在監(jiān)管優(yōu)勢(shì)下具有較大品類優(yōu)勢(shì)，且中國(guó)保健品渠道價(jià)差大，藥店和直銷渠道加價(jià)率高，使得終端零售價(jià)普遍偏高，以線上銷售為主渠道的海外保健品以價(jià)格和品類優(yōu)勢(shì)贏得中國(guó)消費(fèi)者喜愛。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017 年國(guó)內(nèi)膳食補(bǔ)充劑行業(yè)銷售規(guī)模為 1354 億元，其中線上銷售占比 25.9%，對(duì)應(yīng)線上銷售規(guī)模在 351 億元，2012-2017 年 CAGR 達(dá) 38.7%，仍處于快速增長(zhǎng)階段，線上的快速增長(zhǎng)很大程度受益于海外保健品的崛起。湯臣倍健瞄準(zhǔn)趨勢(shì)，致力于布局線上及海外并購(gòu)，預(yù)計(jì) 2017 年線上銷售增長(zhǎng)近 120%，其中 NBTY 并表有一定貢獻(xiàn)，此外，湯臣持續(xù)尋找合適的海外并購(gòu)標(biāo)的，以期站穩(wěn)該快速發(fā)展的增量市場(chǎng)，繼 NBTY 海外并購(gòu)再下一城，并購(gòu)澳洲益生菌市場(chǎng)領(lǐng)先企業(yè) Life-Space。
標(biāo)的公司 Life-Space 是澳洲益生菌龍頭，產(chǎn)品適用人群廣。標(biāo)的公司 Life-Space 集團(tuán)總部位于墨爾本，創(chuàng)立于 1993 年，是澳洲益生菌市場(chǎng)領(lǐng)先的企業(yè)之一。集團(tuán)旗下主要品牌為 Life-Space，產(chǎn)品覆蓋全年齡段人群。2014 年，Life-Space 通過(guò)“跨境電商”進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，目前 Life-Space 益生菌產(chǎn)品在澳洲和中國(guó)市場(chǎng)積累了良好的體驗(yàn)口碑和品牌基礎(chǔ)。Life-Space 益生菌群由世界上最大的益生菌生產(chǎn)廠商 DANISCO 提供，包含多達(dá) 15 種不同的優(yōu)質(zhì)有益細(xì)菌，所有 Life-Space 益生菌產(chǎn)品均帶有活菌保證標(biāo)記，表示益生菌產(chǎn)品無(wú)需在冰箱內(nèi)儲(chǔ)存，并能更加持久地保持其有效性和穩(wěn)定性。
國(guó)內(nèi)益生菌行業(yè)爆發(fā)增長(zhǎng)，高成長(zhǎng)/高毛利特質(zhì)亮眼，有望增厚公司盈利。歐睿數(shù)據(jù)顯示，2017 年，全球益生菌產(chǎn)品（包括益生菌補(bǔ)充劑與益生菌酸奶）市場(chǎng)規(guī)模約 360 億美元。中國(guó)益生菌產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模約 455 億人民幣，預(yù)計(jì) 2022 年增長(zhǎng)到 896 億人民幣。其中，益生菌補(bǔ)充劑市場(chǎng)已經(jīng)成為增速最快的細(xì)分領(lǐng)域之一。受益于益生菌概念在中國(guó)的流行，即從“幫助兒童消化”轉(zhuǎn)變?yōu)椤俺浣∥甘称贰?，?guó)內(nèi)益生菌行業(yè)爆發(fā)式增長(zhǎng)，以國(guó)內(nèi)益生菌龍頭合生元為例，2017 年前三季度高增 65.9%，趨勢(shì)夯。此外，合生元益生菌產(chǎn)品的毛利率超過(guò)70%，經(jīng)銷商渠道價(jià)差亦高達(dá) 10%-20%，盈利能力強(qiáng)，有望增厚公司盈利。
Life-Space2017 年收入約為 3.6 億人民幣，為國(guó)內(nèi)阿里系線上益生菌銷售冠軍。根據(jù)外媒 Financial Review 報(bào)道，Life-Space 收入從 2015 年的 1400 萬(wàn)澳幣提升至 2017 年的7100 萬(wàn)澳幣（約 3.6 億人民幣），復(fù)合增長(zhǎng) 14.5%。根據(jù)阿里系線上銷售數(shù)據(jù)，2017 年益生菌補(bǔ)充劑（不含益生菌酸奶）阿里系線上銷售額為 1.47 億元，Life-Space 全年阿里系線上總銷售額約為 4633 萬(wàn)元，市場(chǎng)份額為 31.6%，排名第一，標(biāo)的公司產(chǎn)品已在國(guó)內(nèi)擁有良好口碑和銷售基礎(chǔ)。
公司以自有資金收購(gòu)，構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，尋找戰(zhàn)略合作伙伴參與共同收購(gòu)。本次交易總對(duì)價(jià)將不高于 6.9 億澳元，即 35 億人民幣，最終交易價(jià)格將根據(jù)《股份出售協(xié)議》相關(guān)約定進(jìn)行調(diào)整，且有待公司組織審計(jì)機(jī)構(gòu)、評(píng)估機(jī)構(gòu)進(jìn)行相應(yīng)工作并形成審計(jì)、評(píng)估報(bào)告后提交公司董事會(huì)、股東大會(huì)審議并通過(guò)后確定。本次交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，湯臣倍健 2016年總資產(chǎn) 53.28 億，凈資產(chǎn) 47.04 億，營(yíng)業(yè)總收入 23.09 億，若構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，收購(gòu)標(biāo)的的總資產(chǎn)應(yīng)至少為 26.64 億、或凈資產(chǎn)至少為 23.52 億，或營(yíng)業(yè)總收入至少為 11.55 億元，三者符合其一。此次收購(gòu)資金來(lái)源于公司自有資金及銀行貸款，此外公司將積極尋求戰(zhàn)略合作伙伴共同成立合資公司（境內(nèi) SPV）收購(gòu)標(biāo)的公司，即類同西王攜手春華資本收購(gòu)運(yùn)動(dòng)營(yíng)養(yǎng)龍頭 Muscletech。
堅(jiān)持“小而美”的細(xì)分龍頭并購(gòu)方向，有望帶來(lái)更好協(xié)同。目前國(guó)內(nèi)膳食補(bǔ)充劑市場(chǎng)呈現(xiàn)出細(xì)分化、個(gè)性化趨勢(shì)，公司堅(jiān)持并購(gòu)“小而美”的細(xì)分行業(yè)龍頭，避免與現(xiàn)有主業(yè)產(chǎn)生左右手互搏，借助并購(gòu)標(biāo)的的專業(yè)領(lǐng)域品牌溢價(jià)及產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，結(jié)合自身在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的品牌優(yōu)勢(shì)和渠道優(yōu)勢(shì)，形成協(xié)同溢價(jià)。
風(fēng)險(xiǎn)因素
收購(gòu)后續(xù)不確定因素，食品安全風(fēng)險(xiǎn)。
投資建議
鑒于本次收購(gòu)標(biāo)的詳情尚未披露，且收購(gòu)仍具有不確定性，暫時(shí)未對(duì)盈利預(yù)測(cè)作出調(diào)整。2017 年線上業(yè)務(wù)、大單品、健之寶三大戰(zhàn)略均取得較大成功，預(yù)期&nb
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