>> 國(guó)海證券-中國(guó)巨石（600176）國(guó)際龍頭歐文斯科寧業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)，美國(guó)稅改政策將進(jìn)一步提利好玻纖復(fù)材業(yè)務(wù)發(fā)展-180223
| 上傳日期： |
2018/2/23 |
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來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
代鵬舉，陳博 |
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2017 年歐文斯科寧資產(chǎn)總計(jì)76.47 億美元，同比2016 年增長(zhǎng)1.2%；資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到49.9%，同比2016 年下降0.7 個(gè)百分點(diǎn)；其中，流動(dòng)負(fù)債9.92 億美元，同比2016 年增加9000 萬(wàn)元；現(xiàn)金及等價(jià)物達(dá)到2.46 億美元，同比增長(zhǎng)119.6%。
歐文斯科寧三大業(yè)務(wù)板塊中復(fù)合材料業(yè)務(wù)板塊的銷售凈收入達(dá)到20.68億美元，同比2016 年增長(zhǎng)5.9%，息稅前凈利潤(rùn)為2.91 億美元，同比2016年增長(zhǎng)10.2%，折舊和攤銷費(fèi)用達(dá)到1.44 億美元，同比2016 年增長(zhǎng)4.3%。復(fù)合材料業(yè)務(wù)板塊主要包括玻纖材料及復(fù)合材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，歐文斯科寧在玻纖業(yè)務(wù)產(chǎn)能規(guī)劃中預(yù)計(jì)在法國(guó)和印度實(shí)現(xiàn)擴(kuò)產(chǎn)，印度產(chǎn)線2017 年公告冷修技改后預(yù)計(jì)在2018 年投產(chǎn)。
防火材料業(yè)務(wù)板塊2017 年實(shí)現(xiàn)銷售凈收入20.01 億美元，同比增長(zhǎng)14.5%；實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)1.77 億美元，同比增長(zhǎng)40.5%；折舊和攤銷費(fèi)用達(dá)到1.24 億美元，同比增長(zhǎng)17.0%。
屋頂業(yè)務(wù)板塊實(shí)現(xiàn)銷售凈凈收入25.53 億美元，同比增長(zhǎng)16.4%；實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)5.35 億美元，同比增長(zhǎng)10.1%；折舊和攤銷費(fèi)用達(dá)到5000 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)8.7%。
2017 年12 月12 日，美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)《減稅和就業(yè)法案》，將企業(yè)所得稅稅率從35%一次性下調(diào)至21%，歐文斯科寧2017 年企業(yè)所得稅達(dá)到2.69億美元，同比2016 年1.88 億美元增長(zhǎng)43.1%。2017 年，歐文斯科寧有效稅率將達(dá)到48%，如此高的所得稅率主要是由于稅法的臨時(shí)調(diào)整，匯兌損益帶來(lái)的估值調(diào)整等。預(yù)計(jì)2017 年末通過(guò)的美國(guó)《減稅和就業(yè)法案》將進(jìn)一步利好歐文斯科寧旗下玻纖復(fù)合材料等業(yè)務(wù)發(fā)展。
投資要點(diǎn)：
玻纖行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固，綜合競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提升。公司是玻纖行業(yè)龍頭企業(yè)，世界范圍內(nèi)玻纖市場(chǎng)份額占比達(dá)到20%以上。公司全面布局國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，在九江、桐鄉(xiāng)、成都和埃及等地分別建設(shè)生產(chǎn)線，引入高效生產(chǎn)管理方法，持續(xù)降低生產(chǎn)成本，2014-2016 年玻纖產(chǎn)品綜合毛利率分別為35.3%、40.2%和44.5%，呈逐年上升趨勢(shì)，公司行業(yè)內(nèi)綜合競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提升。
海外項(xiàng)目持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，全球市場(chǎng)服務(wù)能力提升。公司現(xiàn)已完成埃及三期項(xiàng)目建設(shè)，總產(chǎn)能達(dá)到20 萬(wàn)噸/年。埃及項(xiàng)目產(chǎn)品銷往歐洲、土耳其和中東等市場(chǎng)；公司規(guī)劃在美國(guó)南卡羅萊納州投資3 億美元建設(shè)8 萬(wàn)噸/年產(chǎn)能的玻纖生產(chǎn)線，預(yù)計(jì)于2018 年底投產(chǎn)，將有效降低美國(guó)區(qū)域玻纖銷售庫(kù)存周期并受益美國(guó)稅改政策，進(jìn)一步提升公司產(chǎn)品在美國(guó)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力；2017 年8 月公司公告預(yù)計(jì)在印度新建10 萬(wàn)噸/年無(wú)堿玻纖紗產(chǎn)線，實(shí)現(xiàn)海外項(xiàng)目持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，全球市場(chǎng)服務(wù)能力整體提升。
玻纖產(chǎn)品技術(shù)升級(jí)，持續(xù)提升高端領(lǐng)域應(yīng)用占比。公司傳統(tǒng)玻纖產(chǎn)品主要應(yīng)用于建筑建材領(lǐng)域，在2014 年前營(yíng)收占比高達(dá)40%，隨著公司不斷提高玻纖產(chǎn)品技術(shù)水平和下游應(yīng)用領(lǐng)域逐步向高端拓展，公司產(chǎn)品下游應(yīng)用結(jié)構(gòu)出現(xiàn)顯著改變。公司未來(lái)將持續(xù)提高在軌道交通、汽車輕量化、風(fēng)能、管罐和電子產(chǎn)品等應(yīng)用領(lǐng)域占比，實(shí)現(xiàn)整體盈利水平進(jìn)一步提升。
大股東中建材股份與中材股份公布合并協(xié)議，公司業(yè)務(wù)向下游復(fù)合材料領(lǐng)域延伸。2017 年9 月，公司大股東中國(guó)建材股份（03323.HK）與中材股份（01893.HK）聯(lián)合公布合并協(xié)議，每1 股中材股份可以換取0.85 股中國(guó)建材股份，換股后中材股份全部資產(chǎn)、負(fù)債、人員等一切權(quán)利和義務(wù)將由中國(guó)建材承接。公司作為中國(guó)建材股份旗下子公司，受益于母公司建材行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固，并與行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手泰山玻纖由同一大股東控股，中建材集團(tuán)承諾在3 年內(nèi)并力爭(zhēng)用更短時(shí)間，遵循相關(guān)規(guī)定本著有利于中國(guó)巨石發(fā)展和維護(hù)股東（尤其是中小股東）利益的前提下，穩(wěn)步推進(jìn)相關(guān)業(yè)務(wù)整合以解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，未來(lái)協(xié)同效應(yīng)將增強(qiáng)。同時(shí)，公司通過(guò)收購(gòu)中國(guó)建材股份旗下風(fēng)機(jī)葉片供應(yīng)商中復(fù)連眾32.04%股權(quán)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)電領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)鏈延伸，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)一步增強(qiáng)。
盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：我們看好公司作為玻纖行業(yè)龍頭的發(fā)展前景，未來(lái)公司產(chǎn)品應(yīng)用結(jié)構(gòu)調(diào)整和海外業(yè)務(wù)拓展將推動(dòng)公司業(yè)績(jī)進(jìn)一步增長(zhǎng)，基于審慎原則，在不考慮未來(lái)公司大股東中建材控股內(nèi)部玻纖業(yè)務(wù)整合對(duì)公司業(yè)績(jī)和股本的影響，我們預(yù)計(jì)2018 年玻纖行業(yè)下游需求旺盛，帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)公司2017-2019年EPS為0.73、0.98和1.22元/股，維持"買入"評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：海外項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度低于預(yù)期；國(guó)內(nèi)玻纖冷修技改項(xiàng)目效果低于預(yù)期；玻纖產(chǎn)品市場(chǎng)需求低于預(yù)期；中國(guó)建材股份與中材股份協(xié)同效應(yīng)低于預(yù)期。
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