>> 方正證券-橫店影視（603103）影投院線龍頭，瞄準(zhǔn)渠道下沉機(jī)會-180327
| 上傳日期： |
2018/3/28 |
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| 3240KB |
| 格式： |
pdf 共55頁 |
來源： |
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| 評級： |
無 |
作者： |
楊仁文，姚蕾 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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公司作為院線和影投市場后進(jìn)入者，雖然起步較晚，但擴(kuò)張速度快，執(zhí)行力強(qiáng)。橫店旗下資產(chǎn)聯(lián)結(jié)影院（影投）在2017年票房為20.0億，占全國比例3.6%，12-17年，票房復(fù)合增速約30.09%，14-17年分別位列全國第6/第4/第3/第3位，排名不斷提升；橫店院線（資產(chǎn)聯(lián)結(jié)+加盟）2017年實(shí)現(xiàn)22.7億票房，占全國份額為4.1%，12-17年，橫店院線票房復(fù)合增速約32.2%，14-17年分別位列全國第9/第8/第8/第8位，前十地位穩(wěn)固。公司計(jì)劃加速對全國影院投資布局，并堅(jiān)持以資產(chǎn)聯(lián)結(jié)型影院投資為主導(dǎo)，加盟影院為輔，通過快速的跨區(qū)域擴(kuò)張和連鎖經(jīng)營能力，將不斷提升市場份額、公司盈利能力和品牌影響力。
2、電影放映收入穩(wěn)步增長，提前布局到三五線及縣級城市空白點(diǎn)，非票業(yè)務(wù)亮眼：14-17年?duì)I收分別為11.8億、21.13億、22.8億、25.2億元，復(fù)合增速29%，從收入構(gòu)成上來看，電影放映收入占比80%以上，賣品收入占比超過10%，廣告收入占比約6.5%，廣告業(yè)務(wù)占比提升明顯。公司收入增長主要取決于資產(chǎn)聯(lián)結(jié)影院票房收入的增長，其主要驅(qū)動因素為影院銀幕擴(kuò)張帶來的觀影人次增加、上座率與平均票價(jià)提升、電影內(nèi)容的優(yōu)質(zhì)化等。（1）公司11年后保持每年20家以上的開業(yè)速度，14年至17年，新增影院分別達(dá)到39家、38家、44家和46家，新增銀幕255塊、244塊、263和272塊，16年開啟"影院建設(shè)項(xiàng)目"（IPO招股書），16-19年共計(jì)劃新建210家影院，截止19年預(yù)計(jì)有近400家自營影院，已儲備300+項(xiàng)目，由于擴(kuò)張速度不斷加快，攤銷、房屋租金、職工薪酬等影院固定成本開支提升較快，同時(shí)新建影院觀影人群需要培育期，因此短期毛利率承壓，14-17年毛利率分別為22.6%、27.7%、23.9%、20.7%。（2）公司影院重點(diǎn)布局二線城市，截止2017年H1，二線城市自營影院占比27%；同時(shí)，抓住國家大力推進(jìn)縣級城市數(shù)字影院建設(shè)的契機(jī)，提前布局全國縣級影院市場的空白點(diǎn)，主要選擇人口密集、經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的縣級市。2012年-2017年，公司四線、五線城市的資產(chǎn)聯(lián)結(jié)型影院票房收入復(fù)合增長率49.31%、44.52%，成為公司業(yè)績快速增長的重要來源；三到五線票房份額占比分別為48.3%、53.9%、56.3%、57.2%、57.2%，2017年，三到五線票房份額在同期全國其他前十位影投公司中排名第一。（3）公司資產(chǎn)聯(lián)結(jié)影院運(yùn)營效率較好，上座率、單銀幕產(chǎn)出、單影院產(chǎn)出均優(yōu)于全國，近年隨著公司新建影院的增加與下沉，與全國差距有所縮小，隨著公司新建影院的成熟、上座率提升與票房大環(huán)境的回暖，單影院票房與上座率將會有所回升，毛利率將有所改善。（4）此外，公司通過優(yōu)化賣品結(jié)構(gòu)等手段提升賣品業(yè)務(wù)毛利率，基于廣告資源量的增加、行業(yè)話語權(quán)提高帶來的廣告議價(jià)權(quán)提升，"量價(jià)"提升帶來廣告業(yè)務(wù)收入快速增長。
3、全國票房回暖明顯，三到五線城市增速快，國產(chǎn)片大年利于三到五線票房爆發(fā)：（1）2017年，中國票房達(dá)524億元（不含服務(wù)費(fèi)），YOY+15%，增速恢復(fù)到兩位數(shù)；包含服務(wù)費(fèi)的綜合票房達(dá)559億元，YOY+22%。18年春節(jié)檔雖然票補(bǔ)收到壓制，但影片"質(zhì)高量多"，初一至初六票房（不含服務(wù)費(fèi)）達(dá)54.1億元，同比增長69.6%；截止3月18日，票房達(dá)174.68億（不含服務(wù)費(fèi)），同比增長47%，18年有望延續(xù)開門紅，票房增速進(jìn)一步回升。（2）14-17年，三到五線城市全國票房份額占比分別為33.3%、35.5%、37.7%、39.8%，觀影人次占比分別為36.6%、38.8%、40.9%、42.8%，逐年上升。17年，三四五線城市票房同比增速分別為20%、23%、25%，高于一二線城市增速（分別為8%、13%），隨著大城市回流、觀眾平均年齡上升、消費(fèi)者觀影習(xí)慣的養(yǎng)成和優(yōu)質(zhì)影片的不斷增多，三四五線城市將成為拉動票房增長的主要力量。（3）三到五線城市對國產(chǎn)影片偏好明顯，以歷年國產(chǎn)與進(jìn)口電影表現(xiàn)來看，存在進(jìn)口片"大小年"情況，18年除已上映的春節(jié)檔的國產(chǎn)電影創(chuàng)造票房紀(jì)錄外，18年還有徐克《狄仁杰之四大天王》、張藝謀《影》、姜文《邪不壓正》等多部國產(chǎn)大片定檔，有望成為國產(chǎn)片大年。
4、背靠橫店集團(tuán)，旗下多行業(yè)綜合性資源豐富：橫店集團(tuán)旗下文娛板塊擁有包括影視基地、影視旅游、影視發(fā)行、影視制作、影視服務(wù)/教育等全產(chǎn)業(yè)鏈布局，是國內(nèi)最大最完整的文娛集團(tuán)，尤其是影視基地業(yè)務(wù)是全球最大的拍攝基地，每年有近300個(gè)劇組拍攝影視，以此發(fā)展的旅游業(yè)務(wù)18年游客量估計(jì)1800萬+人次，與故宮相當(dāng)。春節(jié)檔橫店影業(yè)聯(lián)合出品的《紅海行動》，成功突圍春節(jié)檔，截止3月19日，《紅海行動》實(shí)現(xiàn)票房35億元，位列春節(jié)檔冠軍、歷年國產(chǎn)電影亞軍。參股五洲發(fā)行在18年春節(jié)檔主發(fā)《唐人街探案2》，為春節(jié)檔亞軍。
5、盈利預(yù)測與投資評級：公司為全國前三影投公司，前八院線公司，且下屬以全資持股的資產(chǎn)聯(lián)結(jié)影院為主，對影院控制力極強(qiáng)，近年影院擴(kuò)張速度較快，提前布局三到五線市場，非票業(yè)務(wù)開發(fā)力度較大。我們預(yù)計(jì)公司18/19/20年凈利潤分別為3.97/4.78/6.03億元，對應(yīng)EPS分別為0.88/1.06/1.33元，對應(yīng)PE分別為31/26/21X，給予"推
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