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分業(yè)務(wù)看：1）自主品牌床墊業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入3.2 億元，同比增長(zhǎng)72.9%。公司16 年以來(lái)加大自主品牌市場(chǎng)拓展，一方面在線下積極加強(qiáng)渠道建設(shè)、升級(jí)門(mén)店、加強(qiáng)品牌宣傳投入，17 年新增門(mén)店500 余家，一季度實(shí)現(xiàn)收入2.5 億元；另一方面積極發(fā)展線上業(yè)務(wù)，一季度實(shí)現(xiàn)收入0.7 億元；2）ODM/OEM 業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入3.3 億元，同比增長(zhǎng)43.5%；3）影視業(yè)務(wù)收入0.6 億元，同比增長(zhǎng)100%。一季度公司凈利潤(rùn)5336 億元，同比增長(zhǎng)23.6%，低于收入端增長(zhǎng)，部分受17 年非經(jīng)常收入較高影響，17 年公司收到政府補(bǔ)助903 萬(wàn)元，18 年相關(guān)補(bǔ)助僅184 萬(wàn)元；扣除非經(jīng)常性損益影響公司一季度凈利潤(rùn)增長(zhǎng)44.5%。分業(yè)務(wù)看，一季度MD 并表貢獻(xiàn)利潤(rùn)約400 萬(wàn)元，影視業(yè)務(wù)利潤(rùn)約1800 萬(wàn)元，我們測(cè)算床墊主業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)約2950 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)約10.7%。
    ■受原材料價(jià)格波動(dòng)影響，毛利有所下滑：一季度公司綜合毛利率31.5%,同比下降4.1pct，環(huán)比下降5.8pct，主要受到公司主要原材料TDI等價(jià)格大幅上漲影響。自主品牌業(yè)務(wù)方面，公司在17Q1、18Q1 對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行提價(jià)，對(duì)沖成本影響，毛利相對(duì)平穩(wěn)；但OEM/ODM 業(yè)務(wù)成本轉(zhuǎn)嫁能力較弱，導(dǎo)致毛利率大幅下滑。此外人民幣升值、對(duì)加盟商激勵(lì)政策改變也對(duì)毛利率帶來(lái)一定影響。一季度公司期間費(fèi)用率同比下降1.1pct，其中銷(xiāo)售費(fèi)用率提升0.1pct；管理費(fèi)用率下降2.1pct。18Q1 公司凈利率約6.4%，同比下滑2.5pct。
    ■增長(zhǎng)質(zhì)量仍需改善：2016 下半年公司經(jīng)營(yíng)重心回歸床墊內(nèi)銷(xiāo)業(yè)務(wù)，主業(yè)有較為明顯改善，連續(xù)多個(gè)季度保持高增長(zhǎng)，但需關(guān)注增長(zhǎng)質(zhì)量。一季度末公司應(yīng)收賬款11.7 億元，較17 年底增加1.4 億元；存貨8.5 億元，較17 年底增加0.6 億元。一季度公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流-1.9 億元，同比減少0.66 億元。
    ■盈利預(yù)測(cè)與投資建議：我們預(yù)計(jì)公司18-20 年歸母凈利潤(rùn)分別為3.6 億元、4.5 億元、5.5 億元，分別增長(zhǎng)26.6%、25.1%、22.2%，當(dāng)前股價(jià)動(dòng)態(tài)約20xPE，維持“買(mǎi)入-A”評(píng)級(jí)，股票6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)22.78元。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示：應(yīng)收賬款增長(zhǎng)較高，原材料價(jià)格波動(dòng)，影視業(yè)務(wù)增長(zhǎng)不及預(yù)期