>> 招商證券-東陽光科(600673)鋁箔、制冷劑量價齊升,優(yōu)質(zhì)醫(yī)藥資產(chǎn)待注入-180515
| 上傳日期： |
2018/5/16 |
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pdf 共21頁 |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
劉文平，黃梓釗 |
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考慮到三項業(yè)務(wù)各面臨景氣環(huán)境，給予公司“強烈推薦-A”評級。
1、國內(nèi)鋁電極箔龍頭企業(yè)，產(chǎn)量高速增長，龍頭地位更加穩(wěn)固。公司擁有高純鋁-電子光箔-電極箔（包含腐蝕箔和化成箔）-電子新材料為一體的電子新材料產(chǎn)業(yè)鏈，并不斷向下游高附加值的新興電子產(chǎn)業(yè)延伸。主要產(chǎn)包括電極箔、磁性材料，電子光箔、空調(diào)箔、釬焊箔、電容器等。公司17 年電極箔銷售收入20.48 億元，同比增長29%；2018 年產(chǎn)能增長，預(yù)計銷售收入30 億元左右，同比增長47%。2017 預(yù)計占國內(nèi)市場的26%左右，2018 和2019 年電極箔繼續(xù)放量，公司市占率有望達到30%以上。公司對電極箔價格彈性巨大，按照假設(shè)單價上漲7 元/平方米測算（約10%漲幅），公司毛利（按照滿產(chǎn)一年測算）增長約3 億元。根據(jù)測算，僅產(chǎn)量增長部分可貢獻公司毛利增長約3.27 億元（2017 年電極箔毛利5.5 億元）。
2、需求穩(wěn)定增長，供應(yīng)受限，價格開漲。與石墨電極等很多傳統(tǒng)行業(yè)類似，電極箔行業(yè)在2009 年之后，受益我國大規(guī)?；ù胧袠I(yè)需求好，行業(yè)產(chǎn)能迅速擴張；2012 年之后，需求增速放緩，行業(yè)產(chǎn)能過剩，2013-2015 年行業(yè)盈利下降，逐步去產(chǎn)能；2016 年及以后，受益我國供應(yīng)測算改革和嚴厲的環(huán)保政策，行業(yè)去除環(huán)保不達標產(chǎn)能約20%（調(diào)研數(shù)據(jù)，有待更進一步驗證），造成行業(yè)嚴重供不應(yīng)求。尤其腐蝕環(huán)節(jié)，容易產(chǎn)生酸污染問題（氨氮超標），成為行業(yè)產(chǎn)能受限的重要瓶頸。對應(yīng)鋁箔的需求增速大概10%（調(diào)研和網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)，有待更進一步研究）。下游涉及：家電、消費電子、工業(yè)、新能源汽車、通訊等領(lǐng)域。2017 年化成箔價格上漲約7%，2018 年二季度繼續(xù)上漲4%左右。
3、氟化工同樣量價齊升。公司的化工業(yè)務(wù)主要為新型環(huán)保制冷劑。下游客戶有格力、美的、海爾、海信、大金、三星等。2017 年制冷劑價格大幅上漲接近100%（58000元每噸），公司氟制冷劑放量。2017 年產(chǎn)量增長10%至24000 噸；預(yù)計2018 年產(chǎn)能達到4 萬噸，產(chǎn)量3.5 萬噸，增長46%。目前2018 年均價較2017 年上漲超過20%。預(yù)計制冷劑業(yè)務(wù)毛利較2017 年增長3.6 億元。公司的化工產(chǎn)品毛利可達到8.79 億元。
4、收購東陽光藥業(yè)，增加新的利潤增長點。公司擬增發(fā)股份收購東陽光藥50.04%的股份，作價32.2 億元；增發(fā)5.45 億股，發(fā)行價格5.91 元。東陽光藥的主營業(yè)務(wù)為藥品的開發(fā)、生產(chǎn)及銷售，本次收購將有助于東陽光科大健康領(lǐng)域，體現(xiàn)集團公司對東陽光科的戰(zhàn)略定位。2017 年東陽光藥實現(xiàn)收入16 億元，歸母凈利潤6.4 億元。東陽光藥業(yè)承諾在2018/2019/2020 年各年度凈利潤數(shù)分別不低于5.77 億元、6.53 億元和6.89 億元。因為2017 年流感爆發(fā)，公司拳頭產(chǎn)品可威升級為基本藥物，行業(yè)滲透率迅速提升，預(yù)計2018 年利潤大幅增長。
5、盈利預(yù)測。公司原有業(yè)務(wù)電極箔和制冷劑量價齊升，盈利大幅增長，不考慮東陽光藥資產(chǎn)并表，預(yù)計公司2018-2020 年實現(xiàn)凈利潤8.22、8.85 和9.77 億元，對應(yīng)eps 0.33、0.36、0.40 元，對應(yīng)PE 市盈率28.0、26.0 和23.5 倍?？紤]到公司的醫(yī)藥資產(chǎn)注入預(yù)期，給予推薦評級。
風險提示：原材料價格波動風險；下游需求不及預(yù)期；公司產(chǎn)能擴建不及預(yù)期；環(huán)保整治力度低于預(yù)期；電極箔行業(yè)提價不及預(yù)期；產(chǎn)品集中度高；競爭風險。
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