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    支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
    經(jīng)營(yíng)效率穩(wěn)健提升，投資收益加速釋放。2017 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入423.4億元，同比增長(zhǎng)19.3%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)86.4 億元，同比增長(zhǎng)25.5%。2017年公司毛利率和凈利率分別為50.3%、20.4%，分別較上年下降3 個(gè)和增長(zhǎng)1.4 個(gè)百分點(diǎn)。毛利率下滑主要由于房地產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率同比下滑8.1 個(gè)百分點(diǎn)，凈利率上升為銷售費(fèi)用率降低0.5 分百分點(diǎn)所致。公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俑哂跔I(yíng)收增速主要源于：1.重點(diǎn)區(qū)域優(yōu)質(zhì)提價(jià)項(xiàng)目集中結(jié)算；2.公司實(shí)現(xiàn)投資性收益 48 億元，同比大增 670%；3.旅游業(yè)務(wù)綜合毛利率提升。
    銷售提速結(jié)算穩(wěn)增，版圖擴(kuò)張負(fù)債健康。2017 年公司通過運(yùn)營(yíng)模式創(chuàng)新，加快存量房地產(chǎn)項(xiàng)目去化，有效改善簽約銷售、面積結(jié)轉(zhuǎn)和資金回籠情況。17 年公司房地產(chǎn)簽約面積 146 萬(wàn)平米，結(jié)轉(zhuǎn)面積 160 萬(wàn)方，地產(chǎn)業(yè)務(wù)銷售回款近500 億元，均較上年明顯增長(zhǎng)； 同時(shí)在拿地方面節(jié)奏加速，全年拿地面積 580.1 萬(wàn)方，同比增長(zhǎng)192%，截至17 年末，公司旅游綜合及房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)土地儲(chǔ)備 637.2 萬(wàn)方，規(guī)劃總建筑面積 1197.3 萬(wàn)方，為未來銷售增長(zhǎng)奠定良好基礎(chǔ)。公司負(fù)債率和凈負(fù)債率分別為69.9%和52.8%，分別較 16 年增長(zhǎng)2.8 和下降2.6 個(gè)百分點(diǎn)。
    旅游領(lǐng)軍地位鞏固，地產(chǎn)旅游聯(lián)動(dòng)強(qiáng)化。旅游業(yè)務(wù)方面，公司 17 年實(shí)現(xiàn)185.3 億元，同比增長(zhǎng)15.8%，營(yíng)收占比43.8%，公司主題公園全年游客接待量超過 3500 萬(wàn)人次，位居全球景區(qū)業(yè)四強(qiáng)，亞洲第一。公司通過“旅游+互聯(lián)網(wǎng)+金融”的新模式推進(jìn)旅游業(yè)務(wù)創(chuàng)新，深入挖掘各地具地方特色的文化旅游、自然景區(qū)等資源，已將旗下主題公園品牌歡樂谷擴(kuò)展成立歡樂谷集團(tuán)，確定了以“旅游項(xiàng)目為主體的片區(qū)綜合開發(fā)”模式，未來經(jīng)營(yíng)模式更加注重產(chǎn)品園區(qū)體驗(yàn)升級(jí)、探索全域旅游模式，且以“旅游內(nèi)核”輻射地產(chǎn)業(yè)務(wù)，進(jìn)一步凸顯拿地優(yōu)勢(shì)。
    評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    房地產(chǎn)行業(yè)銷售大幅下滑，利率大幅上行。
    估值
    我們預(yù)計(jì)公司2018-20 年EPS 分別為1.38/1.70/1.90 元，對(duì)應(yīng)18 年P(guān)E5.2 倍，給予買入評(píng)級(jí)。